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海北藏族自治州(门源回族自治县、祁连县、海晏县、刚察县)
江门市(恩平市、鹤山市、新会区、蓬江区、江海区、开平市、台山市)
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泰安市(岱岳区、东平县、新泰市、宁阳县、泰山区、肥城市)
黔东南苗族侗族自治州(丹寨县、从江县、凯里市、施秉县、岑巩县、镇远县、天柱县、黄平县、台江县、雷山县、剑河县、榕江县、黎平县、三穗县、麻江县、锦屏县)
武汉市(江夏区、新洲区、武昌区、黄陂区、东西湖区、硚口区、青山区、江汉区、蔡甸区、汉南区、江岸区、汉阳区、洪山区)
九江市(浔阳区、濂溪区、武宁县、瑞昌市、庐山市、共青城市、永修县、都昌县、德安县、彭泽县、柴桑区、修水县、湖口县)
萍乡市(湘东区、安源区、上栗县、芦溪县、莲花县)
日喀则市(南木林县、江孜县、萨嘎县、桑珠孜区、拉孜县、定结县、吉隆县、聂拉木县、康马县、岗巴县、定日县、萨迦县、昂仁县、仁布县、白朗县、谢通门县、亚东县、仲巴县)
乌海市(海南区、海勃湾区、乌达区)
德阳市(绵竹市、罗江区、中江县、广汉市、什邡市、旌阳区)
乌兰察布市(商都县、凉城县、察哈尔右翼后旗、兴和县、察哈尔右翼前旗、四子王旗、察哈尔右翼中旗、集宁区、卓资县、丰镇市、化德县)
蚌埠市(五河县、禹会区、蚌山区、固镇县、淮上区、怀远县、龙子湖区)
福州市(福清市、马尾区、平潭县、台江区、连江县、罗源县、鼓楼区、闽清县、永泰县、长乐区、晋安区、仓山区、闽侯县)
泰州市(泰兴市、海陵区、兴化市、姜堰区、靖江市、高港区)
赤峰市(宁城县、红山区、阿鲁科尔沁旗、敖汉旗、松山区、喀喇沁旗、翁牛特旗、巴林左旗、林西县、巴林右旗、克什克腾旗、元宝山区)
永州市(祁阳市、蓝山县、双牌县、道县、冷水滩区、零陵区、宁远县、江永县、江华瑶族自治县、新田县、东安县)
驻马店市(新蔡县、遂平县、平舆县、驿城区、确山县、泌阳县、汝南县、正阳县、上蔡县、西平县)
邯郸市(曲周县、复兴区、肥乡区、武安市、磁县、鸡泽县、临漳县、成安县、魏县、永年区、峰峰矿区、馆陶县、邯山区、丛台区、涉县、广平县、大名县、邱县)
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淮南市(寿县、凤台县、田家庵区、谢家集区、潘集区、八公山区、大通区)
达州市(开江县、宣汉县、大竹县、渠县、通川区、达川区、万源市)
金昌市(金川区、永昌县)
四平市(铁西区、梨树县、铁东区、双辽市、伊通满族自治县)
扬州市(仪征市、高邮市、邗江区、广陵区、宝应县、江都区)
阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善右旗、阿拉善左旗)
怀化市(靖州苗族侗族自治县、通道侗族自治县、芷江侗族自治县、鹤城区、沅陵县、会同县、新晃侗族自治县、溆浦县、洪江市、麻阳苗族自治县、辰溪县、中方县)
临沧市(临翔区、永德县、沧源佤族自治县、云县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、凤庆县、镇康县、耿马傣族佤族自治县)
汕尾市(陆河县、城区、海丰县、陆丰市)
七台河市(勃利县、茄子河区、新兴区、桃山区)
凉山彝族自治州(普格县、宁南县、会理市、德昌县、越西县、会东县、喜德县、甘洛县、盐源县、雷波县、金阳县、西昌市、昭觉县、冕宁县、木里藏族自治县、布拖县、美姑县)
南京市(高淳区、栖霞区、六合区、雨花台区、建邺区、浦口区、玄武区、鼓楼区、江宁区、溧水区、秦淮区)
阿坝藏族羌族自治州(壤塘县、若尔盖县、阿坝县、黑水县、松潘县、红原县、金川县、马尔康市、理县、小金县、汶川县、茂县、九寨沟县)
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赣州市(上犹县、全南县、安远县、南康区、龙南市、瑞金市、定南县、会昌县、信丰县、崇义县、兴国县、大余县、宁都县、赣县区、石城县、章贡区、于都县、寻乌县)
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塔城地区(沙湾市、托里县、乌苏市、塔城市、裕民县、和布克赛尔蒙古自治县、额敏县)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
新闻结尾
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