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天水市(武山县、张家川回族自治县、麦积区、清水县、甘谷县、秦安县、秦州区)
运城市(永济市、绛县、稷山县、万荣县、临猗县、芮城县、夏县、闻喜县、新绛县、河津市、盐湖区、垣曲县、平陆县)
邯郸市(武安市、邱县、永年区、涉县、鸡泽县、魏县、成安县、肥乡区、馆陶县、曲周县、峰峰矿区、邯山区、广平县、大名县、丛台区、复兴区、临漳县、磁县) 喀什地区(英吉沙县、疏勒县、巴楚县、疏附县、岳普湖县、塔什库尔干塔吉克自治县、伽师县、麦盖提县、泽普县、叶城县、喀什市、莎车县)
徐州市(贾汪区、新沂市、邳州市、鼓楼区、沛县、泉山区、铜山区、云龙区、丰县、睢宁县)
海北藏族自治州(门源回族自治县、祁连县、刚察县、海晏县)
贺州市(八步区、钟山县、平桂区、昭平县、富川瑶族自治县)
绍兴市(诸暨市、柯桥区、新昌县、越城区、嵊州市、上虞区) 平顶山市(石龙区、湛河区、郏县、新华区、宝丰县、叶县、舞钢市、鲁山县、卫东区、汝州市)
克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿合奇县、阿图什市、阿克陶县)
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清远市(连山壮族瑶族自治县、连州市、英德市、清新区、清城区、阳山县、佛冈县、连南瑶族自治县)
合肥市(包河区、巢湖市、庐阳区、瑶海区、长丰县、蜀山区、庐江县、肥西县、肥东县)
驻马店市(新蔡县、泌阳县、正阳县、上蔡县、驿城区、遂平县、西平县、汝南县、平舆县、确山县)
韶关市(新丰县、翁源县、曲江区、乐昌市、乳源瑶族自治县、始兴县、武江区、仁化县、南雄市、浈江区)
石嘴山市(平罗县、大武口区、惠农区)
漯河市(临颍县、源汇区、郾城区、召陵区、舞阳县)
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安阳市(安阳县、龙安区、汤阴县、滑县、内黄县、殷都区、文峰区、林州市、北关区)
张掖市(临泽县、山丹县、肃南裕固族自治县、甘州区、民乐县、高台县)
黄南藏族自治州(泽库县、尖扎县、同仁市、河南蒙古族自治县)
商丘市(睢阳区、民权县、夏邑县、永城市、虞城县、梁园区、睢县、宁陵县、柘城县)
荆州市(公安县、江陵县、松滋市、监利市、沙市区、洪湖市、石首市、荆州区)
衢州市(江山市、开化县、常山县、柯城区、衢江区、龙游县)
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泰州市(海陵区、兴化市、姜堰区、泰兴市、高港区、靖江市)
汕尾市(城区、陆丰市、海丰县、陆河县)
香港特别行政区 黄石市(阳新县、西塞山区、大冶市、黄石港区、铁山区、下陆区)
钦州市(灵山县、钦北区、钦南区、浦北县)
济宁市(汶上县、任城区、邹城市、泗水县、曲阜市、鱼台县、兖州区、梁山县、嘉祥县、微山县、金乡县)
巴中市(平昌县、巴州区、恩阳区、南江县、通江县)金华市(金东区、东阳市、永康市、浦江县、义乌市、婺城区、兰溪市、武义县、磐安县)
普洱市(宁洱哈尼族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、江城哈尼族彝族自治县、思茅区、景谷傣族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、西盟佤族自治县、景东彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县) 巴音郭楞蒙古自治州(焉耆回族自治县、轮台县、和硕县、且末县、博湖县、和静县、尉犁县、若羌县、库尔勒市)
齐齐哈尔市(龙江县、甘南县、克山县、铁锋区、依安县、拜泉县、富拉尔基区、讷河市、碾子山区、昂昂溪区、富裕县、克东县、梅里斯达斡尔族区、泰来县、建华区、龙沙区)
武威市(民勤县、古浪县、天祝藏族自治县、凉州区)
儋州市惠州市(惠东县、龙门县、博罗县、惠城区、惠阳区)
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达州市(开江县、通川区、万源市、宣汉县、达川区、渠县、大竹县)
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沧州市(青县、盐山县、南皮县、肃宁县、沧县、任丘市、吴桥县、运河区、孟村回族自治县、献县、海兴县、河间市、东光县、黄骅市、泊头市、新华区)
西藏自治区
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鄂尔多斯市(鄂托克前旗、康巴什区、准格尔旗、鄂托克旗、东胜区、伊金霍洛旗、达拉特旗、杭锦旗、乌审旗)
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朔州市(右玉县、怀仁市、朔城区、山阴县、应县、平鲁区)
果洛藏族自治州(玛多县、达日县、甘德县、班玛县、玛沁县、久治县)
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定西市(临洮县、安定区、岷县、漳县、通渭县、渭源县、陇西县)
玉树藏族自治州(称多县、曲麻莱县、治多县、囊谦县、玉树市、杂多县)
德阳市(罗江区、绵竹市、中江县、什邡市、广汉市、旌阳区)
2025年3月18日，私立中高端综合医疗服务机构卓正医疗控股有限公司（以下简称“卓正医疗”）向港交所二次递表，联席保荐人为海通国际和浦银国际。卓正医疗成立于2012年，曾因“家庭医疗模式”和“中高端定位”备受资本追捧，腾讯、经纬创投、天图投资等知名机构先后注资超1.6亿美元，估值一度突破5.1亿美元。
根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年的收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构，市场份额为1.7%。按截至2023年12月31日所覆盖的中国城市数量及2023年的付费患者就诊人次计，卓正医疗在所有私立中高端综合医疗服务机构集团中分别排名第一及第二。
然而，对招股书等数据进行梳理后发现，公司仍存在诸多隐忧。资料显示，公司商业模式仍未完全跑通，尽管2024年财报显示其首次实现账面盈利，但剔除非经常性损益后，实际经营仍亏损4600万元。此外，偿债压力高、合规漏洞频现、关联交易、估值远高于同业企业等问题突出，公司能否获得资本市场认可仍面临较大不确定性。
从财务数据看，卓正医疗近年营收虽稳步增长，但亏损额却持续扩大，2021年-2023年年亏损额分别为2.51亿元、2.22亿元、3.53亿元，3年累计亏损8.26亿元。2024年，公司扭亏为盈，当期实现8022.7万元净利润，但主要依赖公允价值变动收益和成本削减，剔除非经常损益后，实际经营仍亏损4687.7万元。
从往期数据看，公司经营层面从未实现盈利，缺乏造血能力问题突出。2021年-2023年，卓正医疗经营亏损额分别为1.09亿元、1.38亿元、6693.3万元。从成本端来看，导致经营亏损的主要原因在于公司行政支出居高不下以及折旧与摊销的持续增长。2021年-2024年，公司行政开支分别为1.44亿元、1.83亿元、1.92亿元、2.64亿元，均显著高于同期毛利。
折旧与摊销方面，作为中国第三大中高端综合医疗服务机构，卓正医疗在过去两年大举扩张。IPO前夕，卓正医疗又以发行股份及现金方式收购武汉神龙天下，导致折旧与摊销额逐年走高，报告期内分别为0.75亿元、1.11亿元、1.27亿元及1.36亿元。
此外，卓正医疗计划通过内生增长和战略收购继续扩大其医疗服务网络。因此，行政开支及日益增长的折旧与摊销作为公司经营模式下的刚性成本，未来仍将持续压缩公司的盈利空间。此外，不断的对外扩张在推高公司的行政开支以及折旧与摊销的同时，也带来了管理和内控方面的隐患。
报告期内，卓正医疗多家分支机构因非法手术、开具处方被罚，黑猫投诉【下载黑猫投诉客户端】平台亦出现会员卡违规扣费等纠纷。卓正医疗总裁周方曾强调“医疗需要积累和沉淀”，但上市压力下的激进扩张，显然与这一理念背道而驰。
连年亏损之下，卓正医疗长期依赖于外部“输血”，自2014年以来，卓正医疗共进行5轮融资，分别融资约300万美元、1750万美元、3529.4万美元、4999.8万美元、6000万美元。值得关注的是，相关融资均带有赎回条款，若公司未能于2026年12月31日前完成IPO，各优先股股东可要求公司赎回该持有人当时持有的全部或部分发行在外优先股。
应赎回每股优先股的赎回价等于该优先股发行价加上按12%的复合年利率计算的利息。而这也导致公司的金融负债高企，并进而导致公司已陷入资不抵债的状态。截至2024年，公司净负债达17.59亿元。
历史沿革方面，IPO前夕，卓正医疗于2024年3月收购武汉神龙天下及其附属公司，其拥有三家医疗服务机构，包括在武汉的一家医院及两家诊所。于收购前，宁波苇渡一期医疗创业投资合伙企业（有限合伙）、深圳分享精准医疗投资合伙企业（有限合伙）及HPuddingCo．，Limited分别持有武汉神龙天下23.04%、8%及20%的股权。
其中，HPudding为HCapital全资拥有，而HCapital为卓正医疗IPO前投资者，曾于2019年以总代价约4600万美元认购合共808.75万股D轮优先股，为公司关联方。武汉神龙天下另外两股东为独立第三方。
值得关注的是，在该次收购中出现同股不同价的现象，且价格差异较大。2024年1月25日，卓正医疗全资附属公司卓正瑞祥与宁波苇渡订立股份转让协议，以6千万元的价格收购其于武汉神龙天下的23.04%股权，每1%股权代价约260.42万元。同日，卓正瑞祥与深圳分享订立股份转让协议，以3千万元的价格收购其于武汉神龙天下的8%股权，每1%股权代价约375万元。
随后，2024年3月27日，卓正医疗与HCapital及HPudding订立股份购买协议。HCapital通过HPudding间接将其所持有的武汉神龙天下20%的股权转让给卓正医疗，卓正医疗则向HCapital发行184.91万股D轮优先股，对应公允价值约1.2亿元，每1%股权代价约600万元（按公允价值计）。而据天眼查显示，HPudding于收购前夕的2024年2月5日刚刚成为武汉神龙天下的股东。
因此，卓正医疗与HCapital的交易本质上是公司以发行股份的方式，通过HCapital间接完成收购。但需要关注的是，为何收购价格显著高于与第三方交易价格？是公司股份公允价值虚高还是背后存在潜在利益安排？
由于收购武汉神龙天下，卓正医疗商誉由2023年的230万元大幅增至2024年的1.36亿元，占公司总资产的比例升至10.26%。估值方面，卓正医疗共历经5轮融资，2021年E轮融资后估值达5.1亿美元，对应市销率超6倍，远高于树兰医疗、明基医院、和睦家等同业企业。