和最讨厌的部长一起去出差旅|一场误会引发的爱恋，原来你才是我的命中注定。
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唐山市(开平区、曹妃甸区、路北区、遵化市、丰润区、滦州市、迁西县、路南区、玉田县、迁安市、乐亭县、丰南区、滦南县、古冶区)
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淮南市(谢家集区、潘集区、大通区、八公山区、凤台县、田家庵区、寿县)
广西壮族自治区
云浮市(云城区、罗定市、新兴县、云安区、郁南县)
广州市(南沙区、番禺区、从化区、白云区、增城区、黄埔区、荔湾区、天河区、花都区、海珠区、越秀区)
菏泽市(郓城县、曹县、鄄城县、牡丹区、成武县、巨野县、单县、东明县、定陶区)
台州市(玉环市、路桥区、黄岩区、三门县、仙居县、临海市、椒江区、天台县、温岭市)
那曲市(巴青县、申扎县、双湖县、嘉黎县、尼玛县、聂荣县、安多县、比如县、索县、色尼区、班戈县)
鹰潭市(贵溪市、月湖区、余江区)
威海市(环翠区、文登区、荣成市、乳山市)
南通市(如皋市、如东县、通州区、海门区、启东市、海安市、崇川区)
铜陵市(铜官区、义安区、郊区、枞阳县)
和田地区(洛浦县、皮山县、于田县、民丰县、和田县、和田市、墨玉县、策勒县)
内江市(资中县、市中区、威远县、东兴区、隆昌市)
海北藏族自治州(门源回族自治县、祁连县、海晏县、刚察县)
攀枝花市(盐边县、西区、米易县、东区、仁和区)
上饶市(玉山县、婺源县、广丰区、横峰县、铅山县、信州区、德兴市、鄱阳县、万年县、弋阳县、广信区、余干县)
阜新市(太平区、细河区、彰武县、清河门区、海州区、新邱区、阜新蒙古族自治县)
西安市(莲湖区、长安区、阎良区、高陵区、灞桥区、鄠邑区、蓝田县、临潼区、碑林区、未央区、新城区、周至县、雁塔区)
平凉市(崇信县、庄浪县、崆峒区、泾川县、静宁县、华亭市、灵台县)
湖州市(安吉县、德清县、南浔区、吴兴区、长兴县)
巴音郭楞蒙古自治州(和静县、且末县、和硕县、轮台县、若羌县、博湖县、库尔勒市、尉犁县、焉耆回族自治县)
湘潭市(岳塘区、雨湖区、湘潭县、韶山市、湘乡市)
肇庆市(端州区、德庆县、四会市、广宁县、鼎湖区、怀集县、封开县、高要区)
无锡市(新吴区、锡山区、江阴市、梁溪区、惠山区、宜兴市、滨湖区)
内蒙古自治区
嘉兴市(平湖市、嘉善县、海宁市、桐乡市、海盐县、南湖区、秀洲区)
武汉市(黄陂区、江岸区、汉南区、蔡甸区、硚口区、武昌区、洪山区、汉阳区、江夏区、青山区、江汉区、东西湖区、新洲区)
德阳市(广汉市、中江县、什邡市、旌阳区、罗江区、绵竹市)
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珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)
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信阳市(罗山县、浉河区、潢川县、平桥区、光山县、息县、固始县、商城县、淮滨县、新县)
文山壮族苗族自治州(丘北县、麻栗坡县、文山市、广南县、西畴县、富宁县、马关县、砚山县)
宁德市(周宁县、屏南县、寿宁县、福鼎市、柘荣县、古田县、霞浦县、蕉城区、福安市)
亳州市(蒙城县、涡阳县、谯城区、利辛县)
拉萨市(堆龙德庆区、墨竹工卡县、尼木县、当雄县、林周县、城关区、曲水县、达孜区)
景德镇市(浮梁县、珠山区、乐平市、昌江区)
青岛市(即墨区、市南区、崂山区、市北区、李沧区、胶州市、黄岛区、城阳区、平度市、莱西市)
周口市(扶沟县、郸城县、西华县、太康县、商水县、鹿邑县、沈丘县、川汇区、项城市、淮阳区)
渭南市(华州区、合阳县、潼关县、华阴市、大荔县、临渭区、富平县、澄城县、韩城市、蒲城县、白水县)
漳州市(平和县、诏安县、漳浦县、芗城区、东山县、龙文区、长泰区、龙海区、云霄县、南靖县、华安县)
辽源市(西安区、东辽县、龙山区、东丰县)
河池市(天峨县、宜州区、金城江区、东兰县、南丹县、巴马瑶族自治县、大化瑶族自治县、环江毛南族自治县、都安瑶族自治县、凤山县、罗城仫佬族自治县)
宁波市(余姚市、镇海区、北仑区、奉化区、鄞州区、慈溪市、海曙区、象山县、宁海县、江北区)
安康市(汉滨区、汉阴县、岚皋县、紫阳县、石泉县、平利县、白河县、镇坪县、宁陕县、旬阳市)
林芝市(巴宜区、朗县、波密县、米林市、察隅县、墨脱县、工布江达县)
枣庄市(薛城区、台儿庄区、山亭区、市中区、滕州市、峄城区)
怒江傈僳族自治州(泸水市、兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县、福贡县)
中山市
邵阳市(洞口县、隆回县、武冈市、北塔区、邵东市、绥宁县、大祥区、城步苗族自治县、新宁县、邵阳县、双清区、新邵县)
黄石市(阳新县、下陆区、西塞山区、大冶市、黄石港区、铁山区)
江门市(鹤山市、新会区、恩平市、台山市、江海区、开平市、蓬江区)
克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、乌恰县、阿图什市、阿克陶县)
安阳市(北关区、龙安区、内黄县、滑县、殷都区、文峰区、汤阴县、林州市、安阳县)
随州市(广水市、曾都区、随县)
锦州市(古塔区、太和区、凌河区、义县、北镇市、黑山县、凌海市)
六盘水市(水城区、六枝特区、盘州市、钟山区)
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昌都市(卡若区、洛隆县、贡觉县、察雅县、丁青县、左贡县、类乌齐县、江达县、边坝县、芒康县、八宿县)
防城港市(东兴市、上思县、防城区、港口区)
大理白族自治州(永平县、弥渡县、云龙县、祥云县、洱源县、南涧彝族自治县、漾濞彝族自治县、宾川县、鹤庆县、剑川县、巍山彝族回族自治县、大理市)
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西藏自治区
博尔塔拉蒙古自治州(博乐市、阿拉山口市、精河县、温泉县)
香港特别行政区
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黔东南苗族侗族自治州(施秉县、从江县、台江县、麻江县、雷山县、三穗县、黄平县、锦屏县、凯里市、黎平县、镇远县、岑巩县、榕江县、天柱县、剑河县、丹寨县)
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事项
公司发布2024年年报。24年实现总营收30.73亿元，同比-4.2%；归母净利润5.14亿元，同比-3.1%；24Q4实现营收7.85亿元，同比-10.3%；归母净利润1.63亿元，同比+13.4%；25Q1实现营收8.31亿元，同比-7.1%；归母净利润1.61亿元，同比+3.7%。公司拟每10股派息5.0元（含税），对应股息率4.13%。
评论
行业竞争加剧，主动推进调整，24全年及25Q1营收略低预期。24全年公司实现30.73亿，同比-4.2%，下滑一是23年存在高基数，二是同类型零添加竞品显著增多，三是下半年公司主动推进经营调整。若分产品来看，酱油/食醋/其他品类分别同比-3.8%/-12.5%/-0.5%，其中酱油价盘下降明显（量价分别+1.3%/-5.0%）；分地区来看，东部/南部/中部/北部/西部区域营收分别同比-1.78%/+13.99%/-7.07%/-1.36%/-8.89%。拆分单季度看，24Q4压力放大、营收同比-10.3％，25Q1压力延续，营收同比-7.1％，其中酱油/食醋分别同比-4.7％/-10.6％，经销商数目同比减少74个至3282个。
24全年盈利同比基本持平，而24Q4及25Q1毛利率优化带动盈利向上改善。24全年公司毛利率37.2%，同比+0.1pcts，其中上半年毛利率同比下滑，而下半年伴随产品结构调整、成本进一步回落，毛利率同比均有一定提升。在费用端，销售费率同比+1.6pcts，公司适当加大促销及广宣费用，管理费用率同比-1.5pcts，主要系股份支付费用明显减少，而其他费用方面基本平稳，最终公司归母净利润率同比基本持平。25Q1公司毛利率38.9％，同比+2.9pcts，而销售费用率/管理费用率同比+0.6pcts/持平，最终归母净利润率录得19.3％，同比+2.0pcts。
短期压力显现，经营积极调整，25全年营收有望前低后高、渐进改善。24下半年来，一方面竞对挤压力度加大，另一方面公司主动推进调整，间接导致报表降速明显，但好在公司守住内在经营质量，渠道体系、产品体系、库存管理等环比均有一定优化。3月舆情事件扰动，或再影响经营节奏，公司已积极回应相关事项，表示会尽快按新规要求执行，期待后续调整进一步落地。年内来看，今年考虑竞争加大，同时外部事件影响，预计上半年基本面压力延续，下半年考虑基数下降、公司调整，收入端有望渐进改善、前低后高，而利润端考虑成本红利以及效率优化，预计表现优于收入。
投资建议
营收低于预期，经营持续调整，维持“推荐”评级。公司24年及25Q1报表承压，考虑近期外部事件扰动，预计短期仍有一定压力。我们认为公司机制灵活、反应高效，且实际运营层面相对平稳，若后续调整得当，下半年有望恢复增长。我们调整25-26年EPS预测为0.53/0.58元（原预测为0.54/0.63元），新增27年EPS预测0.64元，对应PE为22/20/18倍，维持目标价14.7元，对应25年约28倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示
下游需求低迷；市场竞争加剧；费用投放加大；食品安全问题等。
附录：财务预测表
团队介绍
组长、首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，
8
年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，
2020
年加入华创证券。
2021-2024
年连续四届获新财富、新浪金麒麟最佳分析师评选第一名，其中
2024
年获新财富、新浪金麒麟、水晶球和
21
世纪金牌分析师等评选第一名。
——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
助理研究员：王培培
南开大学金融学硕士，2024年加入华创研究所。
——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料）
组长、高级分析师：范子盼
中国人民大学硕士，6年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。
分析师：杨畅
美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士，2022年加入华创证券研究所。
助理研究员：严文炀
南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。
执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，16年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2024年，获得新财富最佳分析师八届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续五届第一。
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