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鸡西市(鸡东县、鸡冠区、密山市、麻山区、恒山区、城子河区、梨树区、滴道区、虎林市)

厦门市(思明区、翔安区、集美区、湖里区、同安区、海沧区)

佛山市(三水区、顺德区、高明区、禅城区、南海区)

永州市(双牌县、道县、新田县、祁阳市、零陵区、宁远县、江永县、冷水滩区、蓝山县、东安县、江华瑶族自治县)  济宁市(兖州区、微山县、汶上县、嘉祥县、泗水县、梁山县、邹城市、曲阜市、鱼台县、金乡县、任城区)

抚州市(东乡区、黎川县、金溪县、临川区、南丰县、南城县、崇仁县、广昌县、宜黄县、乐安县、资溪县)

常州市(新北区、溧阳市、钟楼区、武进区、天宁区、金坛区)

盐城市(阜宁县、亭湖区、建湖县、盐都区、大丰区、东台市、响水县、滨海县、射阳县)

那曲市(安多县、班戈县、色尼区、比如县、尼玛县、索县、申扎县、聂荣县、双湖县、嘉黎县、巴青县)  赤峰市(敖汉旗、巴林右旗、林西县、元宝山区、喀喇沁旗、巴林左旗、阿鲁科尔沁旗、克什克腾旗、翁牛特旗、宁城县、红山区、松山区)

广元市(剑阁县、青川县、利州区、朝天区、苍溪县、旺苍县、昭化区)

黄南藏族自治州(尖扎县、河南蒙古族自治县、同仁市、泽库县)

烟台市(海阳市、栖霞市、牟平区、芝罘区、莱阳市、福山区、莱州市、招远市、龙口市、蓬莱区、莱山区)

伊春市(南岔县、汤旺县、嘉荫县、丰林县、友好区、铁力市、金林区、大箐山县、伊美区、乌翠区)

忻州市(神池县、繁峙县、五寨县、五台县、静乐县、岢岚县、原平市、代县、偏关县、忻府区、定襄县、保德县、宁武县、河曲县)

蚌埠市(龙子湖区、蚌山区、五河县、固镇县、怀远县、禹会区、淮上区)

汕尾市(陆丰市、城区、海丰县、陆河县)

酒泉市(敦煌市、金塔县、肃州区、肃北蒙古族自治县、瓜州县、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市)

渭南市(临渭区、华阴市、潼关县、富平县、大荔县、合阳县、韩城市、蒲城县、华州区、白水县、澄城县)

福州市(长乐区、平潭县、连江县、仓山区、闽侯县、台江区、福清市、永泰县、罗源县、晋安区、闽清县、马尾区、鼓楼区)

天水市(清水县、麦积区、秦州区、甘谷县、秦安县、张家川回族自治县、武山县)

昌都市(贡觉县、边坝县、左贡县、洛隆县、丁青县、类乌齐县、察雅县、八宿县、芒康县、卡若区、江达县)

合肥市(肥西县、包河区、庐阳区、巢湖市、庐江县、瑶海区、长丰县、蜀山区、肥东县)

岳阳市(临湘市、平江县、汨罗市、君山区、华容县、云溪区、岳阳楼区、岳阳县、湘阴县)

丹东市(振兴区、东港市、宽甸满族自治县、振安区、元宝区、凤城市)

石嘴山市(惠农区、平罗县、大武口区)

遂宁市(船山区、射洪市、蓬溪县、安居区、大英县)

湘西土家族苗族自治州(龙山县、古丈县、花垣县、永顺县、保靖县、凤凰县、吉首市、泸溪县)

武威市(天祝藏族自治县、古浪县、民勤县、凉州区)

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聊城市(阳谷县、茌平区、莘县、东昌府区、冠县、高唐县、临清市、东阿县)

香港特别行政区

兰州市(红古区、七里河区、安宁区、榆中县、城关区、西固区、永登县、皋兰县)

辽源市(西安区、东辽县、龙山区、东丰县)  北海市(银海区、海城区、合浦县、铁山港区)

宁波市(奉化区、宁海县、海曙区、鄞州区、北仑区、江北区、慈溪市、象山县、余姚市、镇海区)

白山市(临江市、浑江区、长白朝鲜族自治县、江源区、抚松县、靖宇县)

宿迁市(沭阳县、宿城区、泗阳县、泗洪县、宿豫区)宁德市(屏南县、柘荣县、古田县、周宁县、福鼎市、福安市、寿宁县、蕉城区、霞浦县)

宜昌市(枝江市、夷陵区、远安县、猇亭区、点军区、伍家岗区、当阳市、西陵区、长阳土家族自治县、兴山县、秭归县、宜都市、五峰土家族自治县)  吕梁市(柳林县、中阳县、离石区、交口县、孝义市、兴县、石楼县、临县、汾阳市、交城县、岚县、文水县、方山县)

喀什地区(泽普县、疏附县、疏勒县、英吉沙县、塔什库尔干塔吉克自治县、麦盖提县、莎车县、喀什市、巴楚县、叶城县、岳普湖县、伽师县)

昭通市(永善县、绥江县、彝良县、鲁甸县、镇雄县、威信县、盐津县、水富市、大关县、巧家县、昭阳区)

玉林市(陆川县、福绵区、玉州区、容县、兴业县、博白县、北流市)四平市(双辽市、伊通满族自治县、铁东区、梨树县、铁西区)

温州市(苍南县、洞头区、龙湾区、瑞安市、瓯海区、文成县、泰顺县、平阳县、永嘉县、乐清市、龙港市、鹿城区)

上饶市(广丰区、弋阳县、婺源县、玉山县、余干县、信州区、万年县、铅山县、横峰县、德兴市、鄱阳县、广信区)

嘉兴市(海宁市、平湖市、嘉善县、南湖区、海盐县、秀洲区、桐乡市)

泰安市(泰山区、新泰市、东平县、肥城市、宁阳县、岱岳区)

常德市(澧县、桃源县、临澧县、津市市、石门县、安乡县、鼎城区、汉寿县、武陵区)

晋中市(灵石县、榆社县、昔阳县、太谷区、介休市、祁县、左权县、榆次区、和顺县、平遥县、寿阳县)

黄山市(徽州区、屯溪区、黄山区、祁门县、歙县、休宁县、黟县)

苏州市(张家港市、昆山市、吴江区、姑苏区、虎丘区、太仓市、相城区、吴中区、常熟市)

仙桃市(神农架林区、潜江市、天门市)

崇左市(扶绥县、大新县、凭祥市、龙州县、天等县、宁明县、江州区)

绥化市(肇东市、安达市、兰西县、北林区、绥棱县、望奎县、明水县、青冈县、庆安县、海伦市)

三沙市(南沙区、西沙区)

果洛藏族自治州(班玛县、玛沁县、甘德县、久治县、玛多县、达日县)

荆州市(沙市区、监利市、江陵县、荆州区、石首市、洪湖市、公安县、松滋市)

汕头市(南澳县、澄海区、潮南区、濠江区、潮阳区、金平区、龙湖区)

牡丹江市(爱民区、林口县、西安区、绥芬河市、海林市、东安区、阳明区、穆棱市、宁安市、东宁市)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。