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黑河市(逊克县、嫩江市、爱辉区、孙吴县、北安市、五大连池市)

南平市(政和县、浦城县、延平区、松溪县、顺昌县、建阳区、武夷山市、光泽县、建瓯市、邵武市)

吐鲁番市(高昌区、托克逊县、鄯善县)

天津市(津南区、南开区、东丽区、河西区、红桥区、武清区、静海区、西青区、宁河区、宝坻区、蓟州区、北辰区、和平区、滨海新区、河北区、河东区)  内蒙古自治区

丹东市(东港市、宽甸满族自治县、凤城市、振兴区、振安区、元宝区)

延安市(洛川县、志丹县、宜川县、吴起县、宝塔区、子长市、富县、甘泉县、黄龙县、延长县、安塞区、延川县、黄陵县)

长治市(武乡县、平顺县、潞城区、襄垣县、沁源县、上党区、壶关县、黎城县、沁县、长子县、屯留区、潞州区)德州市(平原县、临邑县、夏津县、禹城市、武城县、乐陵市、庆云县、陵城区、德城区、宁津县、齐河县)

双鸭山市(岭东区、饶河县、友谊县、尖山区、宝山区、四方台区、宝清县、集贤县)  石河子市(昆玉市、北屯市、铁门关市、五家渠市、双河市、阿拉尔市、胡杨河市、可克达拉市、图木舒克市、新星市、白杨市)

通辽市(霍林郭勒市、扎鲁特旗、奈曼旗、库伦旗、科尔沁区、开鲁县、科尔沁左翼后旗、科尔沁左翼中旗)

运城市(永济市、垣曲县、新绛县、闻喜县、盐湖区、芮城县、平陆县、河津市、夏县、绛县、万荣县、稷山县、临猗县)

济宁市(鱼台县、汶上县、嘉祥县、泗水县、金乡县、邹城市、兖州区、微山县、梁山县、任城区、曲阜市)

韶关市(曲江区、乳源瑶族自治县、仁化县、武江区、南雄市、乐昌市、浈江区、翁源县、新丰县、始兴县)

曲靖市(会泽县、马龙区、宣威市、陆良县、师宗县、富源县、沾益区、麒麟区、罗平县)

眉山市(东坡区、青神县、仁寿县、洪雅县、丹棱县、彭山区)

江门市(蓬江区、恩平市、鹤山市、新会区、江海区、开平市、台山市)

包头市(达尔罕茂明安联合旗、白云鄂博矿区、昆都仑区、青山区、东河区、石拐区、土默特右旗、九原区、固阳县)

宜昌市(五峰土家族自治县、远安县、伍家岗区、猇亭区、秭归县、点军区、宜都市、西陵区、长阳土家族自治县、当阳市、兴山县、夷陵区、枝江市)

张掖市(甘州区、山丹县、民乐县、高台县、肃南裕固族自治县、临泽县)

哈尔滨市(宾县、方正县、南岗区、五常市、尚志市、呼兰区、道里区、阿城区、木兰县、巴彦县、延寿县、双城区、通河县、香坊区、依兰县、平房区、道外区、松北区)

孝感市(大悟县、孝南区、汉川市、应城市、云梦县、孝昌县、安陆市)

河池市(大化瑶族自治县、罗城仫佬族自治县、宜州区、都安瑶族自治县、金城江区、凤山县、环江毛南族自治县、东兰县、天峨县、南丹县、巴马瑶族自治县)

承德市(兴隆县、隆化县、双滦区、鹰手营子矿区、丰宁满族自治县、滦平县、双桥区、宽城满族自治县、承德县、围场满族蒙古族自治县、平泉市)

七台河市(勃利县、新兴区、桃山区、茄子河区)

厦门市(海沧区、翔安区、湖里区、同安区、思明区、集美区)

咸阳市(杨陵区、永寿县、兴平市、礼泉县、乾县、泾阳县、武功县、彬州市、秦都区、渭城区、三原县、淳化县、长武县、旬邑县)

潍坊市(昌乐县、昌邑市、高密市、寒亭区、坊子区、安丘市、青州市、奎文区、寿光市、诸城市、临朐县、潍城区)

玉林市(北流市、福绵区、容县、博白县、陆川县、兴业县、玉州区)

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唐山市(迁西县、迁安市、丰南区、丰润区、遵化市、路南区、玉田县、开平区、乐亭县、曹妃甸区、路北区、滦南县、滦州市、古冶区)

阜阳市(界首市、阜南县、颍东区、颍泉区、太和县、临泉县、颍上县、颍州区)

石家庄市(赵县、赞皇县、鹿泉区、新华区、桥西区、元氏县、井陉县、高邑县、正定县、辛集市、井陉矿区、新乐市、晋州市、藁城区、裕华区、深泽县、行唐县、无极县、长安区、灵寿县、栾城区、平山县)

贵港市(覃塘区、桂平市、港南区、平南县、港北区)  资阳市(安岳县、乐至县、雁江区)

昆明市(晋宁区、禄劝彝族苗族自治县、官渡区、宜良县、东川区、呈贡区、富民县、寻甸回族彝族自治县、嵩明县、五华区、安宁市、石林彝族自治县、西山区、盘龙区)

株洲市(天元区、炎陵县、攸县、石峰区、荷塘区、醴陵市、渌口区、芦淞区、茶陵县)

娄底市(双峰县、冷水江市、涟源市、新化县、娄星区)驻马店市(遂平县、驿城区、新蔡县、确山县、上蔡县、西平县、正阳县、泌阳县、平舆县、汝南县)

崇左市(龙州县、大新县、扶绥县、凭祥市、江州区、天等县、宁明县)  黔东南苗族侗族自治州(锦屏县、榕江县、台江县、施秉县、剑河县、三穗县、从江县、雷山县、镇远县、麻江县、黄平县、天柱县、丹寨县、凯里市、黎平县、岑巩县)

固原市(彭阳县、泾源县、西吉县、隆德县、原州区)

揭阳市(揭西县、普宁市、揭东区、惠来县、榕城区)

乐山市(马边彝族自治县、峨眉山市、峨边彝族自治县、沐川县、市中区、五通桥区、犍为县、金口河区、夹江县、井研县、沙湾区)大庆市(肇州县、肇源县、萨尔图区、大同区、让胡路区、林甸县、杜尔伯特蒙古族自治县、龙凤区、红岗区)

西宁市(城西区、城北区、大通回族土族自治县、湟源县、城中区、城东区、湟中区)

北海市(合浦县、海城区、银海区、铁山港区)

惠州市(博罗县、惠城区、惠阳区、惠东县、龙门县)

东莞市

攀枝花市(西区、盐边县、东区、米易县、仁和区)

临沧市(临翔区、耿马傣族佤族自治县、沧源佤族自治县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、镇康县、凤庆县、云县、永德县)

海东市(平安区、互助土族自治县、化隆回族自治县、乐都区、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县)

烟台市(牟平区、栖霞市、芝罘区、蓬莱区、莱州市、龙口市、招远市、福山区、海阳市、莱山区、莱阳市)

景德镇市(浮梁县、珠山区、乐平市、昌江区)

台州市(路桥区、天台县、玉环市、临海市、黄岩区、仙居县、三门县、椒江区、温岭市)

三门峡市(灵宝市、渑池县、陕州区、湖滨区、义马市、卢氏县)

舟山市(定海区、普陀区、嵊泗县、岱山县)

温州市(平阳县、苍南县、龙湾区、瓯海区、瑞安市、鹿城区、文成县、龙港市、洞头区、乐清市、泰顺县、永嘉县)

梅州市(大埔县、兴宁市、蕉岭县、梅江区、五华县、梅县区、平远县、丰顺县)

黄冈市(红安县、团风县、英山县、黄梅县、武穴市、蕲春县、罗田县、黄州区、浠水县、麻城市)

周口市(西华县、郸城县、项城市、沈丘县、鹿邑县、商水县、太康县、淮阳区、川汇区、扶沟县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。