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全国服务区域：
本溪市(溪湖区、桓仁满族自治县、平山区、明山区、南芬区、本溪满族自治县)
丽水市(龙泉市、缙云县、景宁畲族自治县、云和县、庆元县、青田县、莲都区、松阳县、遂昌县)
铜川市(耀州区、宜君县、王益区、印台区)
临沂市(沂南县、河东区、蒙阴县、罗庄区、兰山区、沂水县、兰陵县、费县、平邑县、莒南县、郯城县、临沭县)
合肥市(庐阳区、庐江县、巢湖市、瑶海区、肥东县、肥西县、包河区、蜀山区、长丰县)
淮北市(相山区、濉溪县、烈山区、杜集区)
邢台市(宁晋县、内丘县、临城县、南和区、威县、南宫市、柏乡县、新河县、沙河市、临西县、任泽区、平乡县、清河县、广宗县、襄都区、隆尧县、巨鹿县、信都区)
凉山彝族自治州(木里藏族自治县、昭觉县、甘洛县、美姑县、宁南县、越西县、金阳县、盐源县、布拖县、会理市、普格县、雷波县、冕宁县、德昌县、会东县、西昌市、喜德县)
广元市(利州区、朝天区、剑阁县、昭化区、青川县、旺苍县、苍溪县)
大同市(灵丘县、平城区、云冈区、云州区、天镇县、左云县、浑源县、新荣区、阳高县、广灵县)
资阳市(乐至县、安岳县、雁江区)
石嘴山市(平罗县、惠农区、大武口区)
金昌市(永昌县、金川区)
聊城市(阳谷县、莘县、高唐县、临清市、茌平区、东昌府区、冠县、东阿县)
南阳市(宛城区、西峡县、镇平县、淅川县、南召县、社旗县、邓州市、桐柏县、卧龙区、新野县、内乡县、唐河县、方城县)
潍坊市(潍城区、坊子区、诸城市、寿光市、昌乐县、临朐县、昌邑市、安丘市、奎文区、寒亭区、高密市、青州市)
林芝市(朗县、波密县、工布江达县、察隅县、墨脱县、巴宜区、米林市)
伊犁哈萨克自治州(昭苏县、尼勒克县、特克斯县、伊宁市、霍尔果斯市、伊宁县、察布查尔锡伯自治县、巩留县、奎屯市、霍城县、新源县)
拉萨市(墨竹工卡县、尼木县、达孜区、城关区、当雄县、曲水县、林周县、堆龙德庆区)
湛江市(徐闻县、坡头区、吴川市、雷州市、霞山区、麻章区、遂溪县、赤坎区、廉江市)
常州市(钟楼区、新北区、溧阳市、金坛区、天宁区、武进区)
商丘市(柘城县、夏邑县、虞城县、梁园区、睢阳区、民权县、宁陵县、睢县、永城市)
阿勒泰地区(青河县、阿勒泰市、布尔津县、福海县、富蕴县、哈巴河县、吉木乃县)
连云港市(赣榆区、海州区、灌云县、东海县、灌南县、连云区)
赣州市(赣县区、龙南市、崇义县、章贡区、信丰县、宁都县、石城县、定南县、于都县、上犹县、会昌县、寻乌县、瑞金市、安远县、南康区、大余县、兴国县、全南县)
烟台市(福山区、芝罘区、海阳市、莱阳市、龙口市、莱山区、牟平区、招远市、栖霞市、莱州市、蓬莱区)
石河子市(白杨市、胡杨河市、昆玉市、五家渠市、北屯市、双河市、可克达拉市、新星市、铁门关市、图木舒克市、阿拉尔市)
牡丹江市(海林市、阳明区、宁安市、绥芬河市、爱民区、林口县、东宁市、西安区、东安区、穆棱市)
秦皇岛市(北戴河区、青龙满族自治县、昌黎县、山海关区、抚宁区、卢龙县、海港区)
营口市(鲅鱼圈区、老边区、大石桥市、盖州市、西市区、站前区)
新乡市(卫辉市、红旗区、延津县、辉县市、牧野区、封丘县、新乡县、获嘉县、凤泉区、卫滨区、长垣市、原阳县)
菏泽市(东明县、定陶区、牡丹区、单县、曹县、成武县、郓城县、鄄城县、巨野县)
临夏回族自治州(和政县、东乡族自治县、临夏县、永靖县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县、康乐县、临夏市)
呼和浩特市(玉泉区、回民区、和林格尔县、赛罕区、土默特左旗、新城区、清水河县、托克托县、武川县)
三亚市(吉阳区、天涯区、海棠区、崖州区)
云浮市(罗定市、新兴县、云城区、郁南县、云安区)
贵港市(平南县、桂平市、港北区、覃塘区、港南区)
惠州市(惠东县、惠城区、龙门县、博罗县、惠阳区)
榆林市(榆阳区、清涧县、神木市、子洲县、吴堡县、横山区、府谷县、佳县、米脂县、绥德县、靖边县、定边县)
巴中市(通江县、平昌县、恩阳区、巴州区、南江县)
通化市(通化县、二道江区、柳河县、集安市、梅河口市、东昌区、辉南县)
阜阳市(临泉县、颍上县、颍州区、颍东区、太和县、阜南县、界首市、颍泉区)
清远市(佛冈县、连南瑶族自治县、清新区、连山壮族瑶族自治县、英德市、清城区、连州市、阳山县)
武汉市(新洲区、青山区、黄陂区、汉阳区、蔡甸区、硚口区、洪山区、东西湖区、江汉区、汉南区、江岸区、江夏区、武昌区)
石家庄市(灵寿县、新华区、长安区、平山县、元氏县、桥西区、井陉县、无极县、高邑县、辛集市、行唐县、赞皇县、裕华区、晋州市、正定县、新乐市、藁城区、深泽县、赵县、鹿泉区、栾城区、井陉矿区)
葫芦岛市(连山区、南票区、建昌县、绥中县、龙港区、兴城市)
九江市(湖口县、柴桑区、庐山市、彭泽县、共青城市、永修县、瑞昌市、濂溪区、武宁县、浔阳区、德安县、都昌县、修水县)
德宏傣族景颇族自治州(陇川县、瑞丽市、梁河县、芒市、盈江县)
十堰市(茅箭区、房县、竹溪县、丹江口市、张湾区、竹山县、郧阳区、郧西县)
佛山市(顺德区、高明区、南海区、禅城区、三水区)
平凉市(静宁县、庄浪县、灵台县、泾川县、崇信县、崆峒区、华亭市)
柳州市(鹿寨县、城中区、鱼峰区、柳江区、融安县、柳北区、柳南区、柳城县、融水苗族自治县、三江侗族自治县)
黔东南苗族侗族自治州(剑河县、从江县、台江县、三穗县、镇远县、凯里市、麻江县、黄平县、天柱县、丹寨县、岑巩县、施秉县、雷山县、榕江县、锦屏县、黎平县)
塔城地区(裕民县、沙湾市、塔城市、乌苏市、和布克赛尔蒙古自治县、额敏县、托里县)
枣庄市(台儿庄区、滕州市、峄城区、市中区、薛城区、山亭区)
阿拉善盟(阿拉善左旗、阿拉善右旗、额济纳旗)
周口市(商水县、川汇区、沈丘县、西华县、鹿邑县、项城市、太康县、扶沟县、淮阳区、郸城县)
昭通市(水富市、巧家县、永善县、彝良县、鲁甸县、绥江县、威信县、大关县、镇雄县、盐津县、昭阳区)
南通市(崇川区、海安市、启东市、海门区、如东县、通州区、如皋市)
包头市(达尔罕茂明安联合旗、昆都仑区、土默特右旗、东河区、石拐区、青山区、九原区、白云鄂博矿区、固阳县)
怒江傈僳族自治州(福贡县、贡山独龙族怒族自治县、兰坪白族普米族自治县、泸水市)
锦州市(凌海市、凌河区、义县、北镇市、太和区、黑山县、古塔区)
定西市(岷县、陇西县、漳县、安定区、渭源县、临洮县、通渭县)
丽江市(古城区、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、华坪县、永胜县)
抚州市(南城县、临川区、资溪县、崇仁县、宜黄县、南丰县、黎川县、乐安县、金溪县、广昌县、东乡区)
大庆市(林甸县、大同区、萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县、肇源县、龙凤区、肇州县、让胡路区、红岗区)
江门市(鹤山市、新会区、开平市、台山市、江海区、蓬江区、恩平市)
喀什地区(岳普湖县、疏勒县、塔什库尔干塔吉克自治县、麦盖提县、喀什市、莎车县、叶城县、巴楚县、英吉沙县、伽师县、疏附县、泽普县)
广安市(武胜县、前锋区、广安区、岳池县、华蓥市、邻水县)
甘南藏族自治州(卓尼县、碌曲县、舟曲县、合作市、迭部县、玛曲县、临潭县、夏河县)
东莞市
威海市(文登区、环翠区、荣成市、乳山市)
许昌市(长葛市、建安区、禹州市、魏都区、襄城县、鄢陵县)
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郑州市(巩义市、管城回族区、中原区、二七区、惠济区、新密市、金水区、荥阳市、上街区、新郑市、中牟县、登封市)
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来源：湖畔新言
在特朗普在4月2日宣布对等关税后，市场首先交易了一波年内美联储降息预期增加，使得美债30年收益率先下行了15个bp。随着贸易战升级，市场对美国国债的避险地位忧虑加深，长期美债加速下跌，30年期美债收益率一度飙升35个bp，至2023年11月以来的最高水平，本周累计升幅超50个bp。有猜测我国央行为了应对美国高额的对等关税而抛售美债，本文我们将简单分析这种猜测的可行性。
一、美债当前的基本情况
美国债务总额从2021年后开始大幅度增加，截至当前，美国未偿债务国债总额超过36万亿美元。从美国国债投资者的占比来看，国内投资者持续占据主导地位（接近75%），外国投资者的占比在四分之一左右（8.6万亿美元），且近年来，外国投资者持有美债占比呈现下降态势。
从外国投资者的持有情况来看，日本、中国和英国为美债持有的前三大国家。我国从2016年中美第一轮贸易战以来开始减持美债，持有美债数量由顶峰时期的1.3万亿美元下降至当前的不到8000亿美元，占全部外国投资者的比重由2008年左右的28%降至当前的8%。日本央行持有的美债比重在2003-2009年出现了显著下降，但近年来降幅缓慢，持有美债量持续位于1万亿美元上方。中国及日本等央行持有美债占比的空白由欧洲及中东国家弥补，但具体到单个国家的美债持有量仍然不大。
4月8日美国财政部发行了新一期3年期美债，预期利率为3.76%，但实际中标利率为3.784%，证明需求不足。值得注意的是，在此次美债发行中，美国境内投资者获配比例略超6%，为历史最低，显示出美债发行的内部信心不足。另外，有媒体报道美国考虑对境外机构持有的美国金融资产征税。除此之外市场怀疑有投资者在大幅抛售美债，日本和中国这两大美国“债主”都成为了市场的怀疑对象。这三方面原因都造成了美债利率在周内的剧烈拉升异动。
自特朗普当选以来，部分主要经济体已经开始大幅减少美债持有量，其中欧元区减持超1.2万亿。这一背后，一是由于市场对于特朗普当选采取关税政策挑战全球贸易体系的担忧，美国国际信用度大幅恶化，使得市场对美债避险地位产生疑虑。二是投资者对美国经济信心不足，美债付息压力已占到美国财政收支的20%，叠加近期对等关税影响，市场对美国衰退概率的押注不断提升：短端美债利率下行，中期通胀抬升：长短美债利率上行。
二、中国抛售美债的潜在逻辑
我国在2016年减持美国国债1880亿美元，减持规模创下历史最高纪录，而在俄乌冲突发生的2022年，我国政府再度大幅抛售了1732亿美元的美国国债。与此同时，我国央行大幅增持了黄金储备，2015年以来，黄金储备增加了3940万盎司（合计约1225吨，超500亿美元）黄金。另外，从我国央行持有美债的结构来看，长期国债的持有量在持续减少，同时增持了短期国债。从占外国投资者持有长短期美债的比例来看，这一趋势更为明显，我国当前持有的短期美债占外国投资者持有短期美债总额的占比在80%左右，而持有长期美债在所有外国投资者中的占比则持续下降至20%左右。短期美债持有量的增加，有助于控制长期风险。
我国政府大幅减持美债的时点以及持有美债结构的变动也在一定程度上印证了减持的逻辑。一是中美博弈中长期难解。特朗普从2016年发起了贸易战，在拜登政府上台后略有缓和，再到如今对等关税的全球混乱，即使中间的进程有所波动，但中国的崛起对主导型大国的冲击将在长时间内存在，贸易、经济等方面的制裁和打压风险在长期来看仍然很大，可能会延续到下一个全球新格局的形成。中方在这一过程中主动削减对美敞口，是情理之中的做法。二是全球去美元化风险。巨额美债给美国政府产生了巨大的付息压力，美国两党之争对债务上限造成了不确定性，美国政府运行的稳定性受到冲击，叠加特朗普政府执政风格的大幅摇摆，加剧了全球投资者对美国政府的不信任，多极化世界的发展下，去美元化浪潮从2022年以来在全球各地上演。
三、中国抛售美债对冲关税的可行性及风险
首先可以确认的是中国当前拥有对美债市场形成相当冲击力的筹码。我国持有美国国债的占比虽然在近十年来持续减少，但仍然为第二大持有国，短期内大量的抛售会对美债形成卖压，美债价格的波动同样会增加金融市场的不稳定性。同时，这一举动还会增加其他投资者的恐慌，价格螺旋下形成进一步冲击。另外，美国国债年内长债压力巨大，到二季度就有近5万亿美债到期。同时考虑到美国衰退风险增大，叠加前期美国与其他国家协商时曾要求购买美债作为谈判要求，在美债当前并不好卖但又不得不“卖新还旧”的情况下，中国抛售美债的做法可以推高收益率、增加美国财政部发债难度，从而对美国政府形成压力，获取关税谈判的空间和时间。特别是特朗普政府致力于在任期内降低美国政府的融资成本，其与贝森特对美债收益率格外敏感，抛售美债推升利率可能产生的压力效果更为明显。
从历史上看，大国的美债抛压会推升美债利率上升。例如，2015-2016年间，我国大幅抛售美债，美债收益率在联邦基金利率仅加息一次的情况下，迅速上升，对美债价格形成压制。另外，俄罗斯在2012-2013年和2018年分两次大幅减持美债，减持幅度分别为755亿和893亿美元，对当时美债也形成了一定的短期压力。当前俄罗斯仅持有美债3800万美元，占到美债总额的十万分之一。
不过同时需要注意的是，我国在2015-2016以及2022-2023年间大幅抛售美债恰逢美国加息周期，对于推升美债利率压力有锦上添花的效果。而当前美联储处于降息周期，虽然鲍威尔秉持独立态度，考虑到关税前景下美国通胀压力不愿降息，但市场对年内降息的预期仍然维持在4次，美国对于美债仍有一定的调整空间。除此之外，当前美国隔夜逆回购余额仅剩2000亿美元不到，短期大量的美债抛售可能会使得美国政府措手不及，不过同样可以看到，在08年金融危机后，美国银行的存款准备金达到3.43万亿，处于历史较高水平，应对部分国家的美债抛售仍有较大冗余。
总体来看，抛售美债短期内有效，可以对特朗普政府形成一定压力，博取更多的谈判机会和筹码。但若大幅抛售美债，可能会引发一系列的金融风险，引起全球经济震荡和流动性紧张，导致对自身发展环境的反噬。参考美联储在金融危机、全球大流行等期间下场救市降低利率的做法，大幅抛售美债同样可能导致金融市场功能失调，这在一定情况下可能还“帮”了特朗普一把—促使美联储降息，因此掌握卖美债的“火候”相当重要。
另外，从长期来看，美债收益率与美国联邦基金利率紧密相关，定价权仍然在美国内部。同样，拉长周期，中国不断减持美债，特别是长期美债的确定性在增加。考虑最坏情况下美国金融制裁的影响，减少对美风险敞口是必然趋势。在当前仍然有谈判空间的前景下，我国政府持续小幅抛售长期美债，增持短期美债的方式或仍是最优解。
风险提示：
美联储政策风险、特朗普政策风险。
新湖期货研究所
宏观金融组：
黄婷莉
执业资格号：F03141791
投资咨询号：Z0021706
赵歆怡
从业资格号：F03123556
投资咨询号：Z0019881
审核人：李明玉
执业资格号：F0299477
投资咨询号：Z0011341
日期：2025年4月15日
新闻结尾
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