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全国服务区域：
白银市(会宁县、平川区、靖远县、景泰县、白银区)
通辽市(扎鲁特旗、科尔沁左翼后旗、库伦旗、科尔沁左翼中旗、奈曼旗、霍林郭勒市、开鲁县、科尔沁区)
鹰潭市(贵溪市、余江区、月湖区)
陇南市(文县、两当县、康县、西和县、徽县、成县、礼县、武都区、宕昌县)
淮南市(大通区、八公山区、潘集区、凤台县、田家庵区、谢家集区、寿县)
咸宁市(咸安区、嘉鱼县、通山县、通城县、赤壁市、崇阳县)
哈密市(伊吾县、伊州区、巴里坤哈萨克自治县)
阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善左旗、阿拉善右旗)
唐山市(丰润区、古冶区、路北区、曹妃甸区、开平区、乐亭县、遵化市、迁安市、滦南县、路南区、滦州市、玉田县、迁西县、丰南区)
盘锦市(兴隆台区、双台子区、大洼区、盘山县)
海口市(琼山区、美兰区、龙华区、秀英区)
镇江市(丹徒区、京口区、丹阳市、句容市、扬中市、润州区)
大理白族自治州(宾川县、弥渡县、云龙县、南涧彝族自治县、祥云县、漾濞彝族自治县、大理市、鹤庆县、巍山彝族回族自治县、永平县、洱源县、剑川县)
林芝市(察隅县、米林市、巴宜区、墨脱县、工布江达县、朗县、波密县)
安康市(白河县、镇坪县、石泉县、旬阳市、岚皋县、宁陕县、汉阴县、紫阳县、平利县、汉滨区)
湖州市(德清县、长兴县、南浔区、吴兴区、安吉县)
崇左市(大新县、江州区、天等县、宁明县、凭祥市、扶绥县、龙州县)
延边朝鲜族自治州(龙井市、珲春市、延吉市、和龙市、安图县、图们市、敦化市、汪清县)
锦州市(义县、太和区、黑山县、北镇市、凌河区、凌海市、古塔区)
黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、尖扎县、泽库县、同仁市)
阜阳市(太和县、阜南县、颍州区、界首市、颍东区、颍泉区、颍上县、临泉县)
聊城市(阳谷县、高唐县、茌平区、临清市、莘县、东昌府区、东阿县、冠县)
永州市(蓝山县、宁远县、零陵区、东安县、双牌县、江华瑶族自治县、江永县、祁阳市、新田县、道县、冷水滩区)
天水市(张家川回族自治县、武山县、秦安县、麦积区、秦州区、清水县、甘谷县)
北海市(合浦县、铁山港区、海城区、银海区)
泸州市(江阳区、叙永县、合江县、泸县、纳溪区、古蔺县、龙马潭区)
临沧市(云县、耿马傣族佤族自治县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、永德县、凤庆县、沧源佤族自治县、镇康县、临翔区)
宜宾市(叙州区、翠屏区、高县、屏山县、长宁县、兴文县、南溪区、江安县、珙县、筠连县)
铁岭市(昌图县、西丰县、银州区、开原市、清河区、调兵山市、铁岭县)
深圳市(南山区、龙华区、宝安区、福田区、盐田区、罗湖区、光明区、坪山区、龙岗区)
金昌市(金川区、永昌县)
中山市
焦作市(马村区、山阳区、沁阳市、解放区、中站区、温县、孟州市、武陟县、修武县、博爱县)
那曲市(索县、班戈县、尼玛县、聂荣县、巴青县、双湖县、比如县、嘉黎县、申扎县、色尼区、安多县)
玉树藏族自治州(称多县、曲麻莱县、玉树市、囊谦县、治多县、杂多县)
洛阳市(伊川县、偃师区、洛宁县、宜阳县、洛龙区、瀍河回族区、西工区、孟津区、嵩县、老城区、栾川县、新安县、汝阳县、涧西区)
大兴安岭地区(呼玛县、漠河市、塔河县)
兴安盟(扎赉特旗、科尔沁右翼前旗、突泉县、科尔沁右翼中旗、阿尔山市、乌兰浩特市)
岳阳市(华容县、湘阴县、汨罗市、云溪区、临湘市、岳阳县、平江县、君山区、岳阳楼区)
张家界市(桑植县、永定区、武陵源区、慈利县)
甘南藏族自治州(迭部县、夏河县、卓尼县、碌曲县、合作市、临潭县、舟曲县、玛曲县)
新疆维吾尔自治区
鸡西市(鸡冠区、恒山区、鸡东县、密山市、梨树区、麻山区、滴道区、城子河区、虎林市)
德州市(夏津县、宁津县、庆云县、禹城市、陵城区、齐河县、武城县、临邑县、乐陵市、德城区、平原县)
长沙市(开福区、岳麓区、雨花区、宁乡市、芙蓉区、望城区、浏阳市、长沙县、天心区)
铜川市(印台区、耀州区、王益区、宜君县)
黄石市(阳新县、铁山区、大冶市、西塞山区、黄石港区、下陆区)
铜陵市(郊区、枞阳县、铜官区、义安区)
六盘水市(钟山区、六枝特区、水城区、盘州市)
石家庄市(正定县、赞皇县、无极县、深泽县、鹿泉区、灵寿县、晋州市、藁城区、栾城区、井陉矿区、平山县、元氏县、赵县、桥西区、井陉县、行唐县、新华区、长安区、裕华区、新乐市、高邑县、辛集市)
长春市(二道区、南关区、九台区、宽城区、榆树市、朝阳区、德惠市、公主岭市、双阳区、农安县、绿园区)
吴忠市(盐池县、青铜峡市、同心县、红寺堡区、利通区)
楚雄彝族自治州(双柏县、楚雄市、牟定县、永仁县、南华县、大姚县、武定县、禄丰市、元谋县、姚安县)
芜湖市(繁昌区、镜湖区、无为市、南陵县、湾沚区、鸠江区、弋江区)
泰州市(高港区、靖江市、兴化市、姜堰区、海陵区、泰兴市)
呼伦贝尔市(扎赉诺尔区、莫力达瓦达斡尔族自治旗、牙克石市、新巴尔虎左旗、陈巴尔虎旗、阿荣旗、海拉尔区、满洲里市、新巴尔虎右旗、额尔古纳市、鄂温克族自治旗、鄂伦春自治旗、根河市、扎兰屯市)
宿州市(萧县、砀山县、泗县、灵璧县、埇桥区)
漳州市(平和县、华安县、诏安县、芗城区、南靖县、东山县、漳浦县、龙海区、云霄县、长泰区、龙文区)
清远市(连南瑶族自治县、清新区、英德市、连州市、连山壮族瑶族自治县、阳山县、佛冈县、清城区)
朔州市(应县、朔城区、山阴县、怀仁市、平鲁区、右玉县)
杭州市(滨江区、西湖区、富阳区、淳安县、建德市、拱墅区、萧山区、钱塘区、临安区、上城区、桐庐县、余杭区、临平区)
银川市(兴庆区、贺兰县、永宁县、金凤区、灵武市、西夏区)
郑州市(中牟县、上街区、中原区、登封市、荥阳市、巩义市、管城回族区、新密市、新郑市、金水区、二七区、惠济区)
邵阳市(北塔区、新邵县、绥宁县、武冈市、双清区、邵阳县、大祥区、洞口县、城步苗族自治县、隆回县、邵东市、新宁县)
阳泉市(矿区、盂县、平定县、郊区、城区)
酒泉市(肃北蒙古族自治县、敦煌市、阿克塞哈萨克族自治县、肃州区、瓜州县、金塔县、玉门市)
山南市(曲松县、错那市、桑日县、隆子县、贡嘎县、加查县、乃东区、琼结县、浪卡子县、扎囊县、措美县、洛扎县)
信阳市(新县、潢川县、淮滨县、固始县、平桥区、光山县、商城县、罗山县、浉河区、息县)
承德市(丰宁满族自治县、围场满族蒙古族自治县、宽城满族自治县、鹰手营子矿区、承德县、隆化县、双滦区、滦平县、兴隆县、双桥区、平泉市)
四平市(双辽市、梨树县、伊通满族自治县、铁东区、铁西区)
眉山市(洪雅县、青神县、彭山区、东坡区、丹棱县、仁寿县)
毕节市(赫章县、纳雍县、威宁彝族回族苗族自治县、金沙县、织金县、七星关区、大方县、黔西市)
九江市(柴桑区、瑞昌市、濂溪区、共青城市、修水县、武宁县、湖口县、都昌县、永修县、浔阳区、彭泽县、庐山市、德安县)
中卫市(中宁县、海原县、沙坡头区)
温州市(永嘉县、瑞安市、平阳县、乐清市、泰顺县、文成县、洞头区、鹿城区、瓯海区、龙湾区、苍南县、龙港市)
荆门市(京山市、钟祥市、掇刀区、东宝区、沙洋县)
孝感市(云梦县、应城市、安陆市、大悟县、孝南区、孝昌县、汉川市)
呼和浩特市(武川县、清水河县、新城区、玉泉区、赛罕区、土默特左旗、回民区、托克托县、和林格尔县)
上海市(虹口区、嘉定区、闵行区、崇明区、宝山区、奉贤区、静安区、长宁区、普陀区、青浦区、杨浦区、浦东新区、徐汇区、黄浦区、松江区、金山区)
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雅安市(芦山县、名山区、石棉县、宝兴县、汉源县、荥经县、雨城区、天全县)
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来源：湖畔新言
在特朗普在4月2日宣布对等关税后，市场首先交易了一波年内美联储降息预期增加，使得美债30年收益率先下行了15个bp。随着贸易战升级，市场对美国国债的避险地位忧虑加深，长期美债加速下跌，30年期美债收益率一度飙升35个bp，至2023年11月以来的最高水平，本周累计升幅超50个bp。有猜测我国央行为了应对美国高额的对等关税而抛售美债，本文我们将简单分析这种猜测的可行性。
一、美债当前的基本情况
美国债务总额从2021年后开始大幅度增加，截至当前，美国未偿债务国债总额超过36万亿美元。从美国国债投资者的占比来看，国内投资者持续占据主导地位（接近75%），外国投资者的占比在四分之一左右（8.6万亿美元），且近年来，外国投资者持有美债占比呈现下降态势。
从外国投资者的持有情况来看，日本、中国和英国为美债持有的前三大国家。我国从2016年中美第一轮贸易战以来开始减持美债，持有美债数量由顶峰时期的1.3万亿美元下降至当前的不到8000亿美元，占全部外国投资者的比重由2008年左右的28%降至当前的8%。日本央行持有的美债比重在2003-2009年出现了显著下降，但近年来降幅缓慢，持有美债量持续位于1万亿美元上方。中国及日本等央行持有美债占比的空白由欧洲及中东国家弥补，但具体到单个国家的美债持有量仍然不大。
4月8日美国财政部发行了新一期3年期美债，预期利率为3.76%，但实际中标利率为3.784%，证明需求不足。值得注意的是，在此次美债发行中，美国境内投资者获配比例略超6%，为历史最低，显示出美债发行的内部信心不足。另外，有媒体报道美国考虑对境外机构持有的美国金融资产征税。除此之外市场怀疑有投资者在大幅抛售美债，日本和中国这两大美国“债主”都成为了市场的怀疑对象。这三方面原因都造成了美债利率在周内的剧烈拉升异动。
自特朗普当选以来，部分主要经济体已经开始大幅减少美债持有量，其中欧元区减持超1.2万亿。这一背后，一是由于市场对于特朗普当选采取关税政策挑战全球贸易体系的担忧，美国国际信用度大幅恶化，使得市场对美债避险地位产生疑虑。二是投资者对美国经济信心不足，美债付息压力已占到美国财政收支的20%，叠加近期对等关税影响，市场对美国衰退概率的押注不断提升：短端美债利率下行，中期通胀抬升：长短美债利率上行。
二、中国抛售美债的潜在逻辑
我国在2016年减持美国国债1880亿美元，减持规模创下历史最高纪录，而在俄乌冲突发生的2022年，我国政府再度大幅抛售了1732亿美元的美国国债。与此同时，我国央行大幅增持了黄金储备，2015年以来，黄金储备增加了3940万盎司（合计约1225吨，超500亿美元）黄金。另外，从我国央行持有美债的结构来看，长期国债的持有量在持续减少，同时增持了短期国债。从占外国投资者持有长短期美债的比例来看，这一趋势更为明显，我国当前持有的短期美债占外国投资者持有短期美债总额的占比在80%左右，而持有长期美债在所有外国投资者中的占比则持续下降至20%左右。短期美债持有量的增加，有助于控制长期风险。
我国政府大幅减持美债的时点以及持有美债结构的变动也在一定程度上印证了减持的逻辑。一是中美博弈中长期难解。特朗普从2016年发起了贸易战，在拜登政府上台后略有缓和，再到如今对等关税的全球混乱，即使中间的进程有所波动，但中国的崛起对主导型大国的冲击将在长时间内存在，贸易、经济等方面的制裁和打压风险在长期来看仍然很大，可能会延续到下一个全球新格局的形成。中方在这一过程中主动削减对美敞口，是情理之中的做法。二是全球去美元化风险。巨额美债给美国政府产生了巨大的付息压力，美国两党之争对债务上限造成了不确定性，美国政府运行的稳定性受到冲击，叠加特朗普政府执政风格的大幅摇摆，加剧了全球投资者对美国政府的不信任，多极化世界的发展下，去美元化浪潮从2022年以来在全球各地上演。
三、中国抛售美债对冲关税的可行性及风险
首先可以确认的是中国当前拥有对美债市场形成相当冲击力的筹码。我国持有美国国债的占比虽然在近十年来持续减少，但仍然为第二大持有国，短期内大量的抛售会对美债形成卖压，美债价格的波动同样会增加金融市场的不稳定性。同时，这一举动还会增加其他投资者的恐慌，价格螺旋下形成进一步冲击。另外，美国国债年内长债压力巨大，到二季度就有近5万亿美债到期。同时考虑到美国衰退风险增大，叠加前期美国与其他国家协商时曾要求购买美债作为谈判要求，在美债当前并不好卖但又不得不“卖新还旧”的情况下，中国抛售美债的做法可以推高收益率、增加美国财政部发债难度，从而对美国政府形成压力，获取关税谈判的空间和时间。特别是特朗普政府致力于在任期内降低美国政府的融资成本，其与贝森特对美债收益率格外敏感，抛售美债推升利率可能产生的压力效果更为明显。
从历史上看，大国的美债抛压会推升美债利率上升。例如，2015-2016年间，我国大幅抛售美债，美债收益率在联邦基金利率仅加息一次的情况下，迅速上升，对美债价格形成压制。另外，俄罗斯在2012-2013年和2018年分两次大幅减持美债，减持幅度分别为755亿和893亿美元，对当时美债也形成了一定的短期压力。当前俄罗斯仅持有美债3800万美元，占到美债总额的十万分之一。
不过同时需要注意的是，我国在2015-2016以及2022-2023年间大幅抛售美债恰逢美国加息周期，对于推升美债利率压力有锦上添花的效果。而当前美联储处于降息周期，虽然鲍威尔秉持独立态度，考虑到关税前景下美国通胀压力不愿降息，但市场对年内降息的预期仍然维持在4次，美国对于美债仍有一定的调整空间。除此之外，当前美国隔夜逆回购余额仅剩2000亿美元不到，短期大量的美债抛售可能会使得美国政府措手不及，不过同样可以看到，在08年金融危机后，美国银行的存款准备金达到3.43万亿，处于历史较高水平，应对部分国家的美债抛售仍有较大冗余。
总体来看，抛售美债短期内有效，可以对特朗普政府形成一定压力，博取更多的谈判机会和筹码。但若大幅抛售美债，可能会引发一系列的金融风险，引起全球经济震荡和流动性紧张，导致对自身发展环境的反噬。参考美联储在金融危机、全球大流行等期间下场救市降低利率的做法，大幅抛售美债同样可能导致金融市场功能失调，这在一定情况下可能还“帮”了特朗普一把—促使美联储降息，因此掌握卖美债的“火候”相当重要。
另外，从长期来看，美债收益率与美国联邦基金利率紧密相关，定价权仍然在美国内部。同样，拉长周期，中国不断减持美债，特别是长期美债的确定性在增加。考虑最坏情况下美国金融制裁的影响，减少对美风险敞口是必然趋势。在当前仍然有谈判空间的前景下，我国政府持续小幅抛售长期美债，增持短期美债的方式或仍是最优解。
风险提示：
美联储政策风险、特朗普政策风险。
新湖期货研究所
宏观金融组：
黄婷莉
执业资格号：F03141791
投资咨询号：Z0021706
赵歆怡
从业资格号：F03123556
投资咨询号：Z0019881
审核人：李明玉
执业资格号：F0299477
投资咨询号：Z0011341
日期：2025年4月15日
新闻结尾
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