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汕尾市(城区、陆河县、陆丰市、海丰县)
兰州市(七里河区、皋兰县、红古区、安宁区、城关区、西固区、永登县、榆中县)
温州市(瓯海区、永嘉县、龙湾区、文成县、瑞安市、泰顺县、鹿城区、乐清市、平阳县、苍南县、洞头区、龙港市)
三沙市(西沙区、南沙区)
巴中市(巴州区、恩阳区、南江县、平昌县、通江县)
大理白族自治州(大理市、剑川县、南涧彝族自治县、永平县、祥云县、巍山彝族回族自治县、云龙县、弥渡县、鹤庆县、漾濞彝族自治县、宾川县、洱源县)
西安市(雁塔区、周至县、新城区、莲湖区、阎良区、高陵区、临潼区、碑林区、鄠邑区、长安区、蓝田县、灞桥区、未央区)
阿坝藏族羌族自治州(汶川县、松潘县、阿坝县、马尔康市、理县、九寨沟县、若尔盖县、金川县、壤塘县、小金县、茂县、黑水县、红原县)
淮安市(盱眙县、涟水县、淮安区、清江浦区、金湖县、洪泽区、淮阴区)
开封市(祥符区、禹王台区、顺河回族区、通许县、龙亭区、杞县、兰考县、鼓楼区、尉氏县)
连云港市(赣榆区、连云区、海州区、灌南县、东海县、灌云县)
黔西南布依族苗族自治州(普安县、兴义市、望谟县、贞丰县、安龙县、兴仁市、册亨县、晴隆县)
自贡市(富顺县、大安区、自流井区、贡井区、沿滩区、荣县)
承德市(鹰手营子矿区、双桥区、平泉市、宽城满族自治县、双滦区、滦平县、围场满族蒙古族自治县、承德县、隆化县、丰宁满族自治县、兴隆县)
张家口市(桥西区、康保县、阳原县、张北县、涿鹿县、崇礼区、尚义县、桥东区、宣化区、怀安县、赤城县、蔚县、下花园区、万全区、沽源县、怀来县)
益阳市(资阳区、南县、桃江县、安化县、赫山区、沅江市)
杭州市(滨江区、上城区、余杭区、西湖区、拱墅区、富阳区、钱塘区、临平区、建德市、临安区、桐庐县、淳安县、萧山区)
太原市(尖草坪区、阳曲县、古交市、迎泽区、清徐县、晋源区、万柏林区、杏花岭区、小店区、娄烦县)
内江市(东兴区、隆昌市、资中县、市中区、威远县)
七台河市(桃山区、新兴区、茄子河区、勃利县)
宁德市(古田县、屏南县、柘荣县、蕉城区、霞浦县、寿宁县、周宁县、福安市、福鼎市)
延安市(安塞区、宜川县、甘泉县、子长市、宝塔区、延长县、洛川县、吴起县、志丹县、富县、延川县、黄陵县、黄龙县)
盐城市(响水县、阜宁县、滨海县、东台市、亭湖区、建湖县、大丰区、射阳县、盐都区)
秦皇岛市(昌黎县、抚宁区、山海关区、北戴河区、青龙满族自治县、海港区、卢龙县)
邯郸市(大名县、成安县、广平县、肥乡区、复兴区、邯山区、永年区、临漳县、邱县、曲周县、峰峰矿区、丛台区、鸡泽县、馆陶县、涉县、魏县、武安市、磁县)
双鸭山市(四方台区、集贤县、友谊县、尖山区、岭东区、饶河县、宝清县、宝山区)
东营市(东营区、广饶县、利津县、垦利区、河口区)
鹤岗市(绥滨县、工农区、向阳区、兴安区、南山区、兴山区、萝北县、东山区)
伊春市(汤旺县、伊美区、南岔县、丰林县、大箐山县、嘉荫县、乌翠区、铁力市、金林区、友好区)
日喀则市(聂拉木县、谢通门县、桑珠孜区、南木林县、吉隆县、江孜县、昂仁县、拉孜县、白朗县、仲巴县、亚东县、萨迦县、定结县、岗巴县、康马县、定日县、萨嘎县、仁布县)
信阳市(淮滨县、固始县、商城县、浉河区、息县、潢川县、罗山县、新县、平桥区、光山县)
玉树藏族自治州(玉树市、囊谦县、曲麻莱县、称多县、杂多县、治多县)
随州市(曾都区、随县、广水市)
阿勒泰地区(富蕴县、福海县、哈巴河县、吉木乃县、阿勒泰市、青河县、布尔津县)
汕头市(潮南区、潮阳区、濠江区、澄海区、南澳县、金平区、龙湖区)
徐州市(云龙区、鼓楼区、沛县、泉山区、睢宁县、贾汪区、铜山区、新沂市、丰县、邳州市)
四平市(伊通满族自治县、双辽市、梨树县、铁东区、铁西区)
云浮市(罗定市、新兴县、云城区、云安区、郁南县)
遵义市(红花岗区、正安县、桐梓县、余庆县、赤水市、务川仡佬族苗族自治县、习水县、湄潭县、仁怀市、播州区、凤冈县、绥阳县、道真仡佬族苗族自治县、汇川区)
揭阳市(普宁市、揭东区、惠来县、榕城区、揭西县)
恩施土家族苗族自治州(来凤县、宣恩县、恩施市、利川市、鹤峰县、巴东县、咸丰县、建始县)
梧州市(万秀区、龙圩区、岑溪市、藤县、苍梧县、蒙山县、长洲区)
儋州市
中山市
牡丹江市(绥芬河市、宁安市、阳明区、海林市、穆棱市、林口县、西安区、东安区、东宁市、爱民区)
蚌埠市(五河县、蚌山区、淮上区、固镇县、龙子湖区、禹会区、怀远县)
喀什地区(喀什市、巴楚县、塔什库尔干塔吉克自治县、岳普湖县、疏勒县、泽普县、英吉沙县、莎车县、麦盖提县、叶城县、伽师县、疏附县)
马鞍山市(花山区、含山县、和县、当涂县、雨山区、博望区)
嘉峪关市
河池市(东兰县、南丹县、巴马瑶族自治县、宜州区、大化瑶族自治县、金城江区、天峨县、凤山县、环江毛南族自治县、罗城仫佬族自治县、都安瑶族自治县)
新余市(渝水区、分宜县)
六安市(舒城县、霍山县、霍邱县、金安区、金寨县、叶集区、裕安区)
临汾市(汾西县、隰县、洪洞县、翼城县、浮山县、安泽县、曲沃县、永和县、尧都区、霍州市、蒲县、襄汾县、吉县、古县、侯马市、大宁县、乡宁县)
邵阳市(双清区、大祥区、邵阳县、绥宁县、北塔区、城步苗族自治县、洞口县、邵东市、新宁县、武冈市、隆回县、新邵县)
泰安市(新泰市、岱岳区、东平县、宁阳县、肥城市、泰山区)
大同市(云冈区、平城区、浑源县、左云县、阳高县、天镇县、灵丘县、广灵县、云州区、新荣区)
乐山市(井研县、犍为县、沐川县、市中区、峨边彝族自治县、夹江县、马边彝族自治县、五通桥区、金口河区、沙湾区、峨眉山市)
苏州市(太仓市、常熟市、吴江区、姑苏区、张家港市、相城区、虎丘区、吴中区、昆山市)
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南昌市(安义县、青山湖区、新建区、东湖区、南昌县、青云谱区、红谷滩区、西湖区、进贤县)
湘潭市(雨湖区、韶山市、湘潭县、湘乡市、岳塘区)
大连市(沙河口区、甘井子区、瓦房店市、金州区、西岗区、长海县、普兰店区、旅顺口区、庄河市、中山区)
商丘市(夏邑县、民权县、永城市、虞城县、睢县、柘城县、宁陵县、睢阳区、梁园区)
福州市(罗源县、仓山区、永泰县、闽侯县、长乐区、台江区、马尾区、连江县、平潭县、闽清县、福清市、晋安区、鼓楼区)
定西市(渭源县、岷县、安定区、通渭县、漳县、陇西县、临洮县)
潍坊市(寒亭区、昌邑市、昌乐县、安丘市、诸城市、高密市、潍城区、坊子区、青州市、奎文区、寿光市、临朐县)
德宏傣族景颇族自治州(陇川县、盈江县、梁河县、芒市、瑞丽市)
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晋中市(和顺县、介休市、平遥县、太谷区、榆次区、榆社县、左权县、灵石县、祁县、昔阳县、寿阳县)
山南市(隆子县、曲松县、琼结县、措美县、加查县、浪卡子县、错那市、桑日县、洛扎县、扎囊县、贡嘎县、乃东区)
梅州市(兴宁市、平远县、五华县、梅县区、丰顺县、梅江区、大埔县、蕉岭县)
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衡阳市(祁东县、常宁市、衡东县、蒸湘区、雁峰区、石鼓区、南岳区、耒阳市、珠晖区、衡阳县、衡南县、衡山县)
黔东南苗族侗族自治州(黄平县、雷山县、麻江县、施秉县、岑巩县、丹寨县、凯里市、锦屏县、榕江县、从江县、镇远县、天柱县、黎平县、剑河县、台江县、三穗县)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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