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绵阳市(游仙区、安州区、盐亭县、三台县、平武县、涪城区、江油市、梓潼县、北川羌族自治县)
承德市(隆化县、承德县、双滦区、滦平县、双桥区、围场满族蒙古族自治县、兴隆县、宽城满族自治县、平泉市、鹰手营子矿区、丰宁满族自治县)
濮阳市(濮阳县、台前县、南乐县、清丰县、范县、华龙区) 临汾市(汾西县、侯马市、尧都区、安泽县、浮山县、蒲县、襄汾县、乡宁县、吉县、古县、永和县、翼城县、曲沃县、大宁县、霍州市、洪洞县、隰县)
永州市(江华瑶族自治县、双牌县、零陵区、祁阳市、新田县、蓝山县、江永县、东安县、宁远县、道县、冷水滩区)
西安市(莲湖区、雁塔区、灞桥区、临潼区、周至县、新城区、未央区、鄠邑区、阎良区、碑林区、蓝田县、高陵区、长安区)
清远市(连南瑶族自治县、清新区、连州市、清城区、英德市、连山壮族瑶族自治县、阳山县、佛冈县)
盐城市(亭湖区、响水县、建湖县、东台市、盐都区、滨海县、射阳县、大丰区、阜宁县) 巴音郭楞蒙古自治州(尉犁县、库尔勒市、若羌县、且末县、博湖县、焉耆回族自治县、和静县、轮台县、和硕县)
香港特别行政区
石河子市(白杨市、铁门关市、可克达拉市、昆玉市、图木舒克市、北屯市、新星市、五家渠市、阿拉尔市、双河市、胡杨河市)
十堰市(郧西县、茅箭区、郧阳区、竹溪县、竹山县、丹江口市、房县、张湾区)
文山壮族苗族自治州(广南县、西畴县、砚山县、文山市、麻栗坡县、富宁县、丘北县、马关县)
沈阳市(苏家屯区、辽中区、铁西区、于洪区、法库县、新民市、康平县、皇姑区、大东区、沈北新区、和平区、浑南区、沈河区)
武威市(民勤县、古浪县、天祝藏族自治县、凉州区)
昭通市(水富市、鲁甸县、威信县、永善县、巧家县、彝良县、绥江县、盐津县、大关县、镇雄县、昭阳区)
常州市(新北区、天宁区、钟楼区、金坛区、溧阳市、武进区)
巴彦淖尔市(磴口县、临河区、乌拉特前旗、乌拉特后旗、乌拉特中旗、五原县、杭锦后旗)
大理白族自治州(剑川县、永平县、宾川县、鹤庆县、洱源县、巍山彝族回族自治县、弥渡县、祥云县、大理市、漾濞彝族自治县、南涧彝族自治县、云龙县)
鄂州市(华容区、梁子湖区、鄂城区)
吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)
德阳市(中江县、什邡市、绵竹市、罗江区、广汉市、旌阳区)
延安市(宝塔区、延长县、富县、宜川县、甘泉县、志丹县、延川县、子长市、洛川县、安塞区、黄龙县、吴起县、黄陵县)
澳门特别行政区
金华市(金东区、兰溪市、婺城区、磐安县、义乌市、武义县、东阳市、浦江县、永康市)
湛江市(吴川市、廉江市、遂溪县、雷州市、徐闻县、坡头区、赤坎区、霞山区、麻章区)
泰州市(高港区、姜堰区、泰兴市、靖江市、兴化市、海陵区)
舟山市(岱山县、定海区、普陀区、嵊泗县)
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吉林市(磐石市、昌邑区、龙潭区、丰满区、船营区、桦甸市、永吉县、舒兰市、蛟河市)
镇江市(丹阳市、丹徒区、扬中市、句容市、润州区、京口区)
锡林郭勒盟(正镶白旗、太仆寺旗、二连浩特市、西乌珠穆沁旗、镶黄旗、苏尼特左旗、多伦县、苏尼特右旗、正蓝旗、锡林浩特市、阿巴嘎旗、东乌珠穆沁旗)
扬州市(江都区、宝应县、仪征市、邗江区、高邮市、广陵区) 呼伦贝尔市(海拉尔区、牙克石市、扎兰屯市、满洲里市、鄂温克族自治旗、扎赉诺尔区、鄂伦春自治旗、新巴尔虎左旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、新巴尔虎右旗、阿荣旗、陈巴尔虎旗、额尔古纳市、根河市)
迪庆藏族自治州(香格里拉市、维西傈僳族自治县、德钦县)
梧州市(长洲区、蒙山县、龙圩区、万秀区、岑溪市、苍梧县、藤县)
眉山市(东坡区、彭山区、洪雅县、青神县、丹棱县、仁寿县)齐齐哈尔市(昂昂溪区、克山县、碾子山区、甘南县、梅里斯达斡尔族区、拜泉县、克东县、龙江县、富拉尔基区、讷河市、建华区、铁锋区、龙沙区、富裕县、依安县、泰来县)
潍坊市(高密市、诸城市、坊子区、寒亭区、昌乐县、潍城区、奎文区、临朐县、安丘市、寿光市、昌邑市、青州市) 石家庄市(赞皇县、裕华区、晋州市、正定县、辛集市、长安区、高邑县、藁城区、鹿泉区、赵县、无极县、井陉矿区、井陉县、新乐市、深泽县、桥西区、新华区、行唐县、栾城区、平山县、元氏县、灵寿县)
保山市(腾冲市、隆阳区、昌宁县、施甸县、龙陵县)
威海市(荣成市、文登区、乳山市、环翠区)
吕梁市(汾阳市、方山县、文水县、柳林县、孝义市、交城县、岚县、中阳县、石楼县、交口县、兴县、离石区、临县)安康市(汉阴县、白河县、宁陕县、旬阳市、石泉县、汉滨区、平利县、紫阳县、镇坪县、岚皋县)
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鹤岗市(兴安区、向阳区、萝北县、绥滨县、兴山区、东山区、工农区、南山区)
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无锡市(滨湖区、新吴区、锡山区、宜兴市、惠山区、梁溪区、江阴市)
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2025年3月18日，私立中高端综合医疗服务机构卓正医疗控股有限公司（以下简称“卓正医疗”）向港交所二次递表，联席保荐人为海通国际和浦银国际。卓正医疗成立于2012年，曾因“家庭医疗模式”和“中高端定位”备受资本追捧，腾讯、经纬创投、天图投资等知名机构先后注资超1.6亿美元，估值一度突破5.1亿美元。
根据弗若斯特沙利文的资料，以2023年的收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构，市场份额为1.7%。按截至2023年12月31日所覆盖的中国城市数量及2023年的付费患者就诊人次计，卓正医疗在所有私立中高端综合医疗服务机构集团中分别排名第一及第二。
然而，对招股书等数据进行梳理后发现，公司仍存在诸多隐忧。资料显示，公司商业模式仍未完全跑通，尽管2024年财报显示其首次实现账面盈利，但剔除非经常性损益后，实际经营仍亏损4600万元。此外，偿债压力高、合规漏洞频现、关联交易、估值远高于同业企业等问题突出，公司能否获得资本市场认可仍面临较大不确定性。
从财务数据看，卓正医疗近年营收虽稳步增长，但亏损额却持续扩大，2021年-2023年年亏损额分别为2.51亿元、2.22亿元、3.53亿元，3年累计亏损8.26亿元。2024年，公司扭亏为盈，当期实现8022.7万元净利润，但主要依赖公允价值变动收益和成本削减，剔除非经常损益后，实际经营仍亏损4687.7万元。
从往期数据看，公司经营层面从未实现盈利，缺乏造血能力问题突出。2021年-2023年，卓正医疗经营亏损额分别为1.09亿元、1.38亿元、6693.3万元。从成本端来看，导致经营亏损的主要原因在于公司行政支出居高不下以及折旧与摊销的持续增长。2021年-2024年，公司行政开支分别为1.44亿元、1.83亿元、1.92亿元、2.64亿元，均显著高于同期毛利。
折旧与摊销方面，作为中国第三大中高端综合医疗服务机构，卓正医疗在过去两年大举扩张。IPO前夕，卓正医疗又以发行股份及现金方式收购武汉神龙天下，导致折旧与摊销额逐年走高，报告期内分别为0.75亿元、1.11亿元、1.27亿元及1.36亿元。
此外，卓正医疗计划通过内生增长和战略收购继续扩大其医疗服务网络。因此，行政开支及日益增长的折旧与摊销作为公司经营模式下的刚性成本，未来仍将持续压缩公司的盈利空间。此外，不断的对外扩张在推高公司的行政开支以及折旧与摊销的同时，也带来了管理和内控方面的隐患。
报告期内，卓正医疗多家分支机构因非法手术、开具处方被罚，黑猫投诉【下载黑猫投诉客户端】平台亦出现会员卡违规扣费等纠纷。卓正医疗总裁周方曾强调“医疗需要积累和沉淀”，但上市压力下的激进扩张，显然与这一理念背道而驰。
连年亏损之下，卓正医疗长期依赖于外部“输血”，自2014年以来，卓正医疗共进行5轮融资，分别融资约300万美元、1750万美元、3529.4万美元、4999.8万美元、6000万美元。值得关注的是，相关融资均带有赎回条款，若公司未能于2026年12月31日前完成IPO，各优先股股东可要求公司赎回该持有人当时持有的全部或部分发行在外优先股。
应赎回每股优先股的赎回价等于该优先股发行价加上按12%的复合年利率计算的利息。而这也导致公司的金融负债高企，并进而导致公司已陷入资不抵债的状态。截至2024年，公司净负债达17.59亿元。
历史沿革方面，IPO前夕，卓正医疗于2024年3月收购武汉神龙天下及其附属公司，其拥有三家医疗服务机构，包括在武汉的一家医院及两家诊所。于收购前，宁波苇渡一期医疗创业投资合伙企业（有限合伙）、深圳分享精准医疗投资合伙企业（有限合伙）及HPuddingCo．，Limited分别持有武汉神龙天下23.04%、8%及20%的股权。
其中，HPudding为HCapital全资拥有，而HCapital为卓正医疗IPO前投资者，曾于2019年以总代价约4600万美元认购合共808.75万股D轮优先股，为公司关联方。武汉神龙天下另外两股东为独立第三方。
值得关注的是，在该次收购中出现同股不同价的现象，且价格差异较大。2024年1月25日，卓正医疗全资附属公司卓正瑞祥与宁波苇渡订立股份转让协议，以6千万元的价格收购其于武汉神龙天下的23.04%股权，每1%股权代价约260.42万元。同日，卓正瑞祥与深圳分享订立股份转让协议，以3千万元的价格收购其于武汉神龙天下的8%股权，每1%股权代价约375万元。
随后，2024年3月27日，卓正医疗与HCapital及HPudding订立股份购买协议。HCapital通过HPudding间接将其所持有的武汉神龙天下20%的股权转让给卓正医疗，卓正医疗则向HCapital发行184.91万股D轮优先股，对应公允价值约1.2亿元，每1%股权代价约600万元（按公允价值计）。而据天眼查显示，HPudding于收购前夕的2024年2月5日刚刚成为武汉神龙天下的股东。
因此，卓正医疗与HCapital的交易本质上是公司以发行股份的方式，通过HCapital间接完成收购。但需要关注的是，为何收购价格显著高于与第三方交易价格？是公司股份公允价值虚高还是背后存在潜在利益安排？
由于收购武汉神龙天下，卓正医疗商誉由2023年的230万元大幅增至2024年的1.36亿元，占公司总资产的比例升至10.26%。估值方面，卓正医疗共历经5轮融资，2021年E轮融资后估值达5.1亿美元，对应市销率超6倍，远高于树兰医疗、明基医院、和睦家等同业企业。