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临夏回族自治州(东乡族自治县、广河县、康乐县、永靖县、临夏县、临夏市、和政县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)

泰州市(兴化市、姜堰区、靖江市、高港区、泰兴市、海陵区)

阿坝藏族羌族自治州(金川县、九寨沟县、黑水县、壤塘县、汶川县、马尔康市、松潘县、若尔盖县、理县、阿坝县、茂县、小金县、红原县)

克拉玛依市(克拉玛依区、白碱滩区、乌尔禾区、独山子区)  海口市(美兰区、琼山区、龙华区、秀英区)

玉树藏族自治州(杂多县、玉树市、治多县、称多县、囊谦县、曲麻莱县)

防城港市(东兴市、上思县、防城区、港口区)

呼和浩特市(托克托县、土默特左旗、新城区、玉泉区、和林格尔县、武川县、清水河县、回民区、赛罕区)

南阳市(唐河县、卧龙区、社旗县、桐柏县、新野县、宛城区、南召县、镇平县、淅川县、邓州市、方城县、西峡县、内乡县)  宁夏回族自治区

柳州市(柳江区、城中区、鱼峰区、融安县、柳城县、柳北区、三江侗族自治县、柳南区、鹿寨县、融水苗族自治县)

百色市(田东县、右江区、德保县、凌云县、田林县、那坡县、田阳区、乐业县、西林县、隆林各族自治县、平果市、靖西市)

济南市(历下区、长清区、章丘区、市中区、历城区、平阴县、商河县、钢城区、天桥区、槐荫区、莱芜区、济阳区)

中山市

咸阳市(彬州市、礼泉县、武功县、兴平市、泾阳县、秦都区、渭城区、长武县、淳化县、永寿县、三原县、旬邑县、乾县、杨陵区)

攀枝花市(西区、米易县、仁和区、东区、盐边县)

汕头市(潮南区、金平区、澄海区、潮阳区、南澳县、龙湖区、濠江区)

雅安市(芦山县、荥经县、天全县、石棉县、名山区、宝兴县、雨城区、汉源县)

阳泉市(城区、平定县、矿区、盂县、郊区)

通辽市(霍林郭勒市、库伦旗、科尔沁左翼中旗、开鲁县、奈曼旗、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、科尔沁区)

本溪市(平山区、桓仁满族自治县、本溪满族自治县、南芬区、溪湖区、明山区)

蚌埠市(禹会区、淮上区、五河县、蚌山区、龙子湖区、怀远县、固镇县)

黄冈市(黄州区、团风县、浠水县、罗田县、黄梅县、武穴市、麻城市、英山县、蕲春县、红安县)

酒泉市(阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、肃北蒙古族自治县、敦煌市、金塔县、肃州区、瓜州县)

延边朝鲜族自治州(汪清县、图们市、延吉市、敦化市、珲春市、安图县、龙井市、和龙市)

眉山市(彭山区、洪雅县、青神县、丹棱县、东坡区、仁寿县)

漳州市(平和县、长泰区、龙海区、东山县、龙文区、云霄县、漳浦县、芗城区、华安县、南靖县、诏安县)

赣州市(赣县区、龙南市、信丰县、南康区、于都县、定南县、安远县、会昌县、章贡区、宁都县、全南县、瑞金市、崇义县、上犹县、兴国县、大余县、寻乌县、石城县)

乌兰察布市(凉城县、商都县、卓资县、丰镇市、察哈尔右翼后旗、四子王旗、集宁区、化德县、察哈尔右翼前旗、兴和县、察哈尔右翼中旗)

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丽江市(华坪县、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、古城区、永胜县)

茂名市(高州市、茂南区、信宜市、化州市、电白区)

亳州市(蒙城县、利辛县、谯城区、涡阳县)

宿迁市(沭阳县、宿城区、宿豫区、泗阳县、泗洪县)  克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、乌恰县、阿图什市、阿克陶县)

凉山彝族自治州(雷波县、普格县、越西县、昭觉县、喜德县、美姑县、宁南县、木里藏族自治县、布拖县、会理市、冕宁县、金阳县、甘洛县、会东县、盐源县、西昌市、德昌县)

白银市(会宁县、景泰县、白银区、靖远县、平川区)

徐州市(沛县、鼓楼区、睢宁县、邳州市、丰县、泉山区、贾汪区、新沂市、铜山区、云龙区)桂林市(资源县、临桂区、平乐县、全州县、七星区、龙胜各族自治县、永福县、阳朔县、雁山区、象山区、叠彩区、灌阳县、秀峰区、灵川县、荔浦市、兴安县、恭城瑶族自治县)

嘉兴市(桐乡市、平湖市、南湖区、海宁市、嘉善县、秀洲区、海盐县)  新余市(分宜县、渝水区)

承德市(隆化县、平泉市、鹰手营子矿区、双滦区、围场满族蒙古族自治县、兴隆县、丰宁满族自治县、承德县、双桥区、宽城满族自治县、滦平县)

淮南市(潘集区、田家庵区、八公山区、谢家集区、凤台县、寿县、大通区)

南宁市(隆安县、横州市、青秀区、马山县、良庆区、上林县、兴宁区、宾阳县、江南区、西乡塘区、武鸣区、邕宁区)伊犁哈萨克自治州(尼勒克县、霍城县、巩留县、奎屯市、伊宁市、新源县、特克斯县、霍尔果斯市、察布查尔锡伯自治县、伊宁县、昭苏县)

安顺市(普定县、平坝区、镇宁布依族苗族自治县、西秀区、关岭布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县)

宣城市(泾县、广德市、旌德县、宁国市、宣州区、郎溪县、绩溪县)

乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

阳江市(阳西县、阳东区、阳春市、江城区)

北京市(东城区、怀柔区、石景山区、顺义区、房山区、昌平区、朝阳区、密云区、通州区、大兴区、延庆区、海淀区、平谷区、门头沟区、西城区、丰台区)

鹤岗市(工农区、绥滨县、向阳区、兴山区、南山区、东山区、萝北县、兴安区)

西藏自治区

巴彦淖尔市(五原县、乌拉特前旗、临河区、乌拉特中旗、磴口县、杭锦后旗、乌拉特后旗)

铜川市(王益区、宜君县、耀州区、印台区)

陇南市(西和县、徽县、宕昌县、两当县、武都区、文县、礼县、康县、成县)

六盘水市(盘州市、六枝特区、水城区、钟山区)

石家庄市(藁城区、桥西区、井陉县、栾城区、灵寿县、鹿泉区、新华区、高邑县、赞皇县、元氏县、晋州市、辛集市、新乐市、井陉矿区、赵县、平山县、深泽县、正定县、行唐县、无极县、长安区、裕华区)

福州市(长乐区、鼓楼区、闽侯县、台江区、罗源县、连江县、仓山区、晋安区、闽清县、马尾区、永泰县、平潭县、福清市)

宝鸡市(渭滨区、千阳县、扶风县、岐山县、金台区、眉县、太白县、陈仓区、凤县、麟游县、陇县、凤翔区)

曲靖市(马龙区、罗平县、宣威市、师宗县、陆良县、富源县、沾益区、会泽县、麒麟区)

运城市(盐湖区、稷山县、夏县、河津市、绛县、平陆县、万荣县、永济市、新绛县、芮城县、闻喜县、临猗县、垣曲县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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