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湛江市(吴川市、霞山区、遂溪县、雷州市、徐闻县、廉江市、坡头区、赤坎区、麻章区)

遵义市(道真仡佬族苗族自治县、桐梓县、湄潭县、绥阳县、凤冈县、播州区、仁怀市、余庆县、汇川区、习水县、赤水市、红花岗区、务川仡佬族苗族自治县、正安县)

楚雄彝族自治州(禄丰市、楚雄市、武定县、永仁县、姚安县、双柏县、南华县、牟定县、元谋县、大姚县)

淮南市(八公山区、潘集区、田家庵区、凤台县、大通区、寿县、谢家集区)  长沙市(浏阳市、芙蓉区、宁乡市、开福区、天心区、雨花区、望城区、长沙县、岳麓区)

开封市(鼓楼区、杞县、龙亭区、禹王台区、兰考县、顺河回族区、尉氏县、通许县、祥符区)

渭南市(韩城市、华州区、澄城县、富平县、蒲城县、白水县、大荔县、潼关县、合阳县、华阴市、临渭区)

合肥市(庐阳区、包河区、肥东县、巢湖市、庐江县、长丰县、肥西县、蜀山区、瑶海区)

淮北市(杜集区、濉溪县、相山区、烈山区)  佛山市(高明区、禅城区、三水区、顺德区、南海区)

九江市(湖口县、修水县、柴桑区、德安县、彭泽县、瑞昌市、共青城市、濂溪区、永修县、武宁县、都昌县、浔阳区、庐山市)

包头市(土默特右旗、石拐区、达尔罕茂明安联合旗、白云鄂博矿区、九原区、青山区、东河区、固阳县、昆都仑区)

娄底市(新化县、冷水江市、涟源市、娄星区、双峰县)

朔州市(平鲁区、朔城区、怀仁市、应县、右玉县、山阴县)

延安市(黄龙县、安塞区、甘泉县、宝塔区、黄陵县、宜川县、子长市、志丹县、洛川县、延川县、吴起县、富县、延长县)

周口市(沈丘县、太康县、项城市、商水县、郸城县、扶沟县、鹿邑县、川汇区、淮阳区、西华县)

吕梁市(中阳县、交城县、岚县、兴县、交口县、柳林县、离石区、石楼县、孝义市、汾阳市、临县、方山县、文水县)

马鞍山市(和县、雨山区、当涂县、博望区、含山县、花山区)

景德镇市(浮梁县、昌江区、珠山区、乐平市)

锡林郭勒盟(东乌珠穆沁旗、镶黄旗、正蓝旗、西乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、苏尼特右旗、锡林浩特市、二连浩特市、太仆寺旗、正镶白旗、多伦县、阿巴嘎旗)

宝鸡市(凤县、陈仓区、凤翔区、眉县、岐山县、麟游县、渭滨区、千阳县、金台区、扶风县、陇县、太白县)

哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊吾县、伊州区)

阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)

黔东南苗族侗族自治州(丹寨县、雷山县、凯里市、榕江县、从江县、镇远县、黎平县、黄平县、剑河县、施秉县、三穗县、锦屏县、岑巩县、天柱县、台江县、麻江县)

石河子市(新星市、可克达拉市、阿拉尔市、图木舒克市、北屯市、双河市、胡杨河市、铁门关市、白杨市、昆玉市、五家渠市)

河源市(连平县、源城区、紫金县、和平县、龙川县、东源县)

滁州市(定远县、凤阳县、南谯区、明光市、来安县、天长市、琅琊区、全椒县)

贺州市(富川瑶族自治县、八步区、平桂区、钟山县、昭平县)

澳门特别行政区

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那曲市(嘉黎县、班戈县、索县、申扎县、巴青县、聂荣县、色尼区、安多县、比如县、尼玛县、双湖县)

运城市(夏县、盐湖区、永济市、芮城县、平陆县、万荣县、河津市、垣曲县、绛县、稷山县、临猗县、新绛县、闻喜县)

吴忠市(红寺堡区、盐池县、利通区、青铜峡市、同心县)

忻州市(偏关县、静乐县、五寨县、保德县、岢岚县、繁峙县、宁武县、五台县、神池县、定襄县、代县、忻府区、原平市、河曲县)  大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)

六盘水市(盘州市、六枝特区、钟山区、水城区)

沧州市(肃宁县、海兴县、盐山县、东光县、泊头市、黄骅市、南皮县、任丘市、吴桥县、沧县、新华区、运河区、献县、孟村回族自治县、河间市、青县)

伊犁哈萨克自治州(伊宁县、察布查尔锡伯自治县、新源县、特克斯县、奎屯市、霍尔果斯市、伊宁市、霍城县、巩留县、尼勒克县、昭苏县)三明市(沙县区、清流县、明溪县、永安市、建宁县、三元区、大田县、尤溪县、将乐县、泰宁县、宁化县)

北京市(海淀区、平谷区、东城区、密云区、通州区、昌平区、门头沟区、丰台区、怀柔区、延庆区、西城区、大兴区、房山区、石景山区、顺义区、朝阳区)  赤峰市(林西县、宁城县、巴林右旗、阿鲁科尔沁旗、元宝山区、红山区、巴林左旗、喀喇沁旗、克什克腾旗、松山区、翁牛特旗、敖汉旗)

桂林市(临桂区、叠彩区、荔浦市、七星区、象山区、永福县、灌阳县、资源县、阳朔县、雁山区、秀峰区、兴安县、平乐县、龙胜各族自治县、恭城瑶族自治县、灵川县、全州县)

南昌市(青云谱区、安义县、青山湖区、南昌县、东湖区、西湖区、进贤县、红谷滩区、新建区)

鸡西市(虎林市、鸡东县、滴道区、恒山区、梨树区、城子河区、鸡冠区、密山市、麻山区)玉林市(博白县、玉州区、容县、兴业县、福绵区、北流市、陆川县)

甘孜藏族自治州(道孚县、新龙县、德格县、得荣县、石渠县、乡城县、甘孜县、康定市、雅江县、泸定县、丹巴县、色达县、理塘县、巴塘县、稻城县、九龙县、白玉县、炉霍县)

韶关市(南雄市、新丰县、乐昌市、乳源瑶族自治县、曲江区、始兴县、浈江区、仁化县、翁源县、武江区)

萍乡市(芦溪县、湘东区、安源区、上栗县、莲花县)

常德市(津市市、安乡县、武陵区、桃源县、澧县、临澧县、鼎城区、汉寿县、石门县)

江门市(恩平市、蓬江区、江海区、台山市、开平市、鹤山市、新会区)

盐城市(建湖县、大丰区、东台市、响水县、阜宁县、亭湖区、射阳县、滨海县、盐都区)

海南藏族自治州(贵南县、兴海县、同德县、共和县、贵德县)

宿迁市(泗阳县、宿豫区、沭阳县、宿城区、泗洪县)

承德市(双滦区、承德县、鹰手营子矿区、双桥区、滦平县、丰宁满族自治县、平泉市、宽城满族自治县、隆化县、兴隆县、围场满族蒙古族自治县)

日照市(五莲县、岚山区、莒县、东港区)

黄南藏族自治州(泽库县、尖扎县、河南蒙古族自治县、同仁市)

潍坊市(潍城区、寿光市、高密市、奎文区、寒亭区、昌乐县、昌邑市、安丘市、诸城市、坊子区、临朐县、青州市)

兰州市(七里河区、西固区、安宁区、红古区、城关区、皋兰县、榆中县、永登县)

朝阳市(北票市、建平县、双塔区、喀喇沁左翼蒙古族自治县、朝阳县、龙城区、凌源市)

新乡市(延津县、获嘉县、原阳县、封丘县、凤泉区、新乡县、卫滨区、长垣市、卫辉市、辉县市、红旗区、牧野区)

东莞市

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。