太子的掌心娇 闻吱 - 释放无尽能量,成为战场上的绝对主宰!
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南阳市(西峡县、南召县、桐柏县、社旗县、唐河县、镇平县、邓州市、宛城区、卧龙区、内乡县、淅川县、新野县、方城县)
佳木斯市(同江市、富锦市、桦南县、抚远市、向阳区、桦川县、郊区、前进区、东风区、汤原县)
甘南藏族自治州(临潭县、卓尼县、玛曲县、夏河县、迭部县、合作市、碌曲县、舟曲县)
杭州市(上城区、富阳区、临平区、临安区、淳安县、建德市、钱塘区、萧山区、西湖区、桐庐县、拱墅区、余杭区、滨江区)
南通市(如皋市、启东市、通州区、崇川区、如东县、海安市、海门区)
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周口市(扶沟县、鹿邑县、郸城县、太康县、项城市、西华县、川汇区、商水县、沈丘县、淮阳区)
新疆维吾尔自治区
承德市(兴隆县、围场满族蒙古族自治县、平泉市、双滦区、隆化县、丰宁满族自治县、滦平县、承德县、鹰手营子矿区、宽城满族自治县、双桥区)
郑州市(惠济区、荥阳市、登封市、金水区、中原区、管城回族区、中牟县、新郑市、巩义市、新密市、上街区、二七区)
伊犁哈萨克自治州(奎屯市、巩留县、霍尔果斯市、察布查尔锡伯自治县、特克斯县、伊宁县、霍城县、新源县、尼勒克县、伊宁市、昭苏县)
衡水市(安平县、故城县、枣强县、冀州区、深州市、武强县、武邑县、阜城县、景县、饶阳县、桃城区)
临沧市(沧源佤族自治县、凤庆县、耿马傣族佤族自治县、云县、永德县、镇康县、临翔区、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县)
衢州市(江山市、衢江区、常山县、龙游县、柯城区、开化县)
楚雄彝族自治州(楚雄市、南华县、禄丰市、武定县、牟定县、永仁县、大姚县、姚安县、双柏县、元谋县)
大连市(金州区、中山区、普兰店区、庄河市、沙河口区、甘井子区、长海县、瓦房店市、旅顺口区、西岗区)
三沙市(西沙区、南沙区)
泉州市(泉港区、永春县、德化县、晋江市、惠安县、石狮市、安溪县、南安市、金门县、鲤城区、洛江区、丰泽区)
塔城地区(和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、沙湾市、托里县、乌苏市、额敏县、裕民县)
聊城市(高唐县、莘县、茌平区、东阿县、临清市、阳谷县、冠县、东昌府区)
雅安市(汉源县、宝兴县、荥经县、名山区、芦山县、天全县、雨城区、石棉县)
白城市(大安市、通榆县、洮北区、镇赉县、洮南市)
阿克苏地区(新和县、沙雅县、阿克苏市、温宿县、库车市、拜城县、乌什县、阿瓦提县、柯坪县)
滁州市(南谯区、凤阳县、明光市、定远县、琅琊区、全椒县、天长市、来安县)
晋中市(榆次区、榆社县、介休市、左权县、灵石县、寿阳县、祁县、平遥县、太谷区、昔阳县、和顺县)
崇左市(大新县、江州区、扶绥县、龙州县、天等县、宁明县、凭祥市)
自贡市(大安区、沿滩区、自流井区、富顺县、贡井区、荣县)
广元市(青川县、旺苍县、苍溪县、利州区、昭化区、剑阁县、朝天区)
咸阳市(兴平市、长武县、泾阳县、渭城区、旬邑县、彬州市、礼泉县、三原县、乾县、武功县、秦都区、淳化县、永寿县、杨陵区)
三亚市(吉阳区、天涯区、崖州区、海棠区)
牡丹江市(海林市、穆棱市、西安区、东安区、爱民区、绥芬河市、林口县、东宁市、宁安市、阳明区)
资阳市(乐至县、安岳县、雁江区)
宁夏回族自治区
张掖市(高台县、民乐县、肃南裕固族自治县、山丹县、临泽县、甘州区)
宜春市(宜丰县、铜鼓县、丰城市、高安市、奉新县、万载县、靖安县、上高县、袁州区、樟树市)
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广州市(越秀区、海珠区、南沙区、花都区、天河区、黄埔区、增城区、白云区、从化区、番禺区、荔湾区)
海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、都兰县、乌兰县、德令哈市、茫崖市、天峻县)
上海市(松江区、青浦区、金山区、奉贤区、浦东新区、宝山区、虹口区、杨浦区、嘉定区、长宁区、静安区、普陀区、闵行区、黄浦区、崇明区、徐汇区)
克拉玛依市(白碱滩区、克拉玛依区、乌尔禾区、独山子区)
朝阳市(北票市、建平县、喀喇沁左翼蒙古族自治县、凌源市、双塔区、朝阳县、龙城区)
吕梁市(柳林县、兴县、交口县、中阳县、文水县、岚县、临县、汾阳市、方山县、离石区、交城县、孝义市、石楼县)
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宁德市(古田县、周宁县、蕉城区、霞浦县、屏南县、柘荣县、寿宁县、福鼎市、福安市)
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大庆市(大同区、林甸县、龙凤区、萨尔图区、肇源县、肇州县、让胡路区、杜尔伯特蒙古族自治县、红岗区)
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黄南藏族自治州(同仁市、泽库县、尖扎县、河南蒙古族自治县)
公司亮点
公司目前是全球最大的纵向一体化针织成衣制造商之一，主要客户为耐克、优衣库、阿迪等全球服装巨头。公司拥有穿越周期的高盈利能力主要得益于几大优势。1）ODM强研发能力。公司通过较强研发能力研发出了Flyknit等多种高性能、环保型面料，深度绑定核心客户。2）一体化生产提升效率。公司面料织造、染整、印绣花及裁缝集中在同一工业区内进行，并且深度推进数字化改造，提升供货效率、产品质量、面料利用率。3）多元海外工厂布局。公司目前中国/越南/柬埔寨产能占比分别为47%/27%/26%，海外产能布局享有税收及劳动力成本优势。公司凭借多元优势在生产端拥有较强的规模效应，盈利水平领跑行业。
投资逻辑：
关税层面：我们认为公司整体风险可控，相较行业其他公司拥有比较优势。1）公司凭借多元产能与全球大客户开展合作，目前出口美国比例仅为16%，我们测算此次加征关税若传递到终端对公司整体订单影响或小于3%。2）此次关税风波并不会影响公司东南亚产能的劳动力和生产效率优势。同时我们预计此次关税风波会带来行业的冲击与洗牌，或加速行业小微企业的出局，公司无论从资金还是从盈利能力方面都具备更强的抗风险能力，有望借此机会拓展市场份额。3）公司执行董事兼主席马建荣在关税事件后连续增持45万股，合计2068万港元，彰显公司高层的信心。
短期订单：核心4大客户整体趋势向好，看好公司订单情况改善。
优衣库凭借全球化优质供应链与产品维持了良好的品牌势能，迅销FY25Q1（9-11月）营收同比增长超10%，存货周转天数为109天，维持在健康水平；阿迪达斯自23Q1换帅后品牌力处于恢复通道，1）阿迪产品力好转加库存减轻有助于公司接单显著改善。2）阿迪本土化供应链策略匹配公司东南亚多国产能布局，有助公司获得超额订单；耐克目前经营情况筑底，24Q4换帅后有望复制阿迪的品牌复苏路径；彪马保持稳健成长。
长期市占率：受益于大客户聚焦核心供应商。阿迪和耐克近年供应商数量呈现下降趋势。阿迪合作供应商数量从2018年的130家下降至2023年104家，其中和合作10年以上的供应商占比在2023年达到峰值74%。我们推断头部客户正在减少管理半径，提升管理效率，预计公司在大客户体内的份额仍将保持稳健增长的趋势。
盈利预测、估值和评级
我们预计25-27年公司EPS分别为4.39/4.91/5.48元,对应25年PE为11倍，为近十年最低水平，我们对公司业绩进行敏感性测算，假设公司25年没有增长且公司所有财务数据与2024年相同，中性情况下（公司承担5%的关税以及美国订单下降20%时）公司业绩受到约6%的影响，我们认为公司深度绑定大客户，拥有全球订单，有望较好化解关税带来的冲击。我们认为近期股价有所超跌，给予公司25年PE14倍估值，目标价65.17港元（按照4月14日港元兑人民币汇率0.943计算），首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
大客户品牌恢复不及预期、关税风险、汇率波动风险、大客户较为集中风险。
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