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吐鲁番市(高昌区、鄯善县、托克逊县)

永州市(道县、东安县、祁阳市、江永县、蓝山县、双牌县、新田县、江华瑶族自治县、宁远县、零陵区、冷水滩区)

呼伦贝尔市(额尔古纳市、新巴尔虎左旗、海拉尔区、阿荣旗、扎兰屯市、鄂温克族自治旗、鄂伦春自治旗、扎赉诺尔区、牙克石市、新巴尔虎右旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、根河市、满洲里市、陈巴尔虎旗)  张家界市(永定区、武陵源区、桑植县、慈利县)

贵港市(港南区、港北区、桂平市、覃塘区、平南县)

牡丹江市(绥芬河市、穆棱市、海林市、阳明区、东安区、东宁市、宁安市、爱民区、西安区、林口县)

昭通市(永善县、绥江县、大关县、彝良县、水富市、昭阳区、镇雄县、威信县、盐津县、巧家县、鲁甸县)

桂林市(七星区、全州县、阳朔县、秀峰区、叠彩区、永福县、恭城瑶族自治县、灌阳县、雁山区、临桂区、平乐县、荔浦市、兴安县、灵川县、资源县、象山区、龙胜各族自治县)  天津市(东丽区、河东区、津南区、北辰区、南开区、武清区、河北区、西青区、蓟州区、宝坻区、红桥区、滨海新区、宁河区、和平区、静海区、河西区)

通化市(梅河口市、二道江区、辉南县、柳河县、通化县、东昌区、集安市)

普洱市(江城哈尼族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、西盟佤族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县、墨江哈尼族自治县、思茅区)

六盘水市(钟山区、盘州市、六枝特区、水城区)

揭阳市(揭东区、榕城区、惠来县、揭西县、普宁市)

广州市(增城区、番禺区、海珠区、越秀区、白云区、从化区、花都区、黄埔区、南沙区、天河区、荔湾区)

海北藏族自治州(祁连县、海晏县、刚察县、门源回族自治县)

无锡市(锡山区、滨湖区、梁溪区、惠山区、新吴区、江阴市、宜兴市)

黄山市(黄山区、歙县、屯溪区、祁门县、黟县、休宁县、徽州区)

荆门市(沙洋县、东宝区、掇刀区、钟祥市、京山市)

凉山彝族自治州(德昌县、宁南县、西昌市、普格县、昭觉县、金阳县、越西县、布拖县、喜德县、雷波县、冕宁县、会理市、木里藏族自治县、美姑县、甘洛县、会东县、盐源县)

鸡西市(鸡东县、鸡冠区、恒山区、虎林市、麻山区、城子河区、梨树区、密山市、滴道区)

衡阳市(珠晖区、衡南县、常宁市、祁东县、衡山县、雁峰区、衡阳县、耒阳市、石鼓区、南岳区、蒸湘区、衡东县)

大庆市(肇州县、肇源县、杜尔伯特蒙古族自治县、让胡路区、林甸县、萨尔图区、龙凤区、红岗区、大同区)

和田地区(洛浦县、墨玉县、于田县、策勒县、和田市、皮山县、民丰县、和田县)

延安市(洛川县、甘泉县、富县、志丹县、延长县、吴起县、安塞区、宜川县、子长市、宝塔区、黄龙县、延川县、黄陵县)

淮安市(洪泽区、淮安区、淮阴区、盱眙县、金湖县、清江浦区、涟水县)

泉州市(金门县、泉港区、安溪县、洛江区、南安市、鲤城区、永春县、德化县、晋江市、石狮市、惠安县、丰泽区)

常德市(安乡县、津市市、鼎城区、桃源县、石门县、澧县、临澧县、武陵区、汉寿县)

新余市(渝水区、分宜县)

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鞍山市(立山区、台安县、铁东区、岫岩满族自治县、千山区、海城市、铁西区)

海口市(琼山区、龙华区、美兰区、秀英区)

唐山市(丰润区、乐亭县、玉田县、迁西县、古冶区、曹妃甸区、路北区、遵化市、丰南区、滦南县、迁安市、路南区、开平区、滦州市)

湘西土家族苗族自治州(永顺县、保靖县、花垣县、古丈县、泸溪县、吉首市、凤凰县、龙山县)  云浮市(云城区、云安区、郁南县、罗定市、新兴县)

湖州市(德清县、南浔区、吴兴区、安吉县、长兴县)

驻马店市(正阳县、确山县、西平县、上蔡县、泌阳县、平舆县、驿城区、新蔡县、遂平县、汝南县)

潮州市(饶平县、潮安区、湘桥区)沈阳市(辽中区、康平县、法库县、沈河区、新民市、皇姑区、铁西区、浑南区、于洪区、苏家屯区、沈北新区、和平区、大东区)

珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)  恩施土家族苗族自治州(建始县、宣恩县、巴东县、利川市、鹤峰县、来凤县、咸丰县、恩施市)

白银市(靖远县、会宁县、白银区、景泰县、平川区)

曲靖市(马龙区、宣威市、罗平县、陆良县、会泽县、师宗县、沾益区、富源县、麒麟区)

赤峰市(敖汉旗、阿鲁科尔沁旗、红山区、元宝山区、巴林左旗、克什克腾旗、松山区、喀喇沁旗、巴林右旗、翁牛特旗、宁城县、林西县)昌吉回族自治州(玛纳斯县、呼图壁县、木垒哈萨克自治县、昌吉市、奇台县、吉木萨尔县、阜康市)

海南藏族自治州(贵德县、兴海县、贵南县、同德县、共和县)

营口市(鲅鱼圈区、老边区、西市区、盖州市、站前区、大石桥市)

红河哈尼族彝族自治州(石屏县、开远市、河口瑶族自治县、泸西县、红河县、弥勒市、蒙自市、建水县、绿春县、元阳县、屏边苗族自治县、个旧市、金平苗族瑶族傣族自治县)

上海市(崇明区、闵行区、普陀区、静安区、青浦区、长宁区、金山区、黄浦区、嘉定区、虹口区、浦东新区、杨浦区、宝山区、松江区、奉贤区、徐汇区)

抚顺市(新宾满族自治县、东洲区、清原满族自治县、抚顺县、新抚区、望花区、顺城区)

芜湖市(繁昌区、湾沚区、弋江区、无为市、南陵县、鸠江区、镜湖区)

郑州市(金水区、荥阳市、巩义市、新郑市、登封市、上街区、惠济区、中牟县、新密市、二七区、管城回族区、中原区)

衡水市(武邑县、桃城区、枣强县、景县、武强县、故城县、安平县、冀州区、饶阳县、深州市、阜城县)

哈密市(伊吾县、伊州区、巴里坤哈萨克自治县)

梧州市(龙圩区、岑溪市、长洲区、万秀区、蒙山县、苍梧县、藤县)

朔州市(右玉县、朔城区、怀仁市、平鲁区、应县、山阴县)

苏州市(虎丘区、姑苏区、昆山市、吴江区、相城区、张家港市、吴中区、太仓市、常熟市)

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泰州市(泰兴市、靖江市、兴化市、姜堰区、高港区、海陵区)

许昌市(襄城县、建安区、长葛市、鄢陵县、禹州市、魏都区)

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投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。