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临沂市(平邑县、罗庄区、沂南县、河东区、蒙阴县、费县、兰陵县、临沭县、沂水县、兰山区、莒南县、郯城县)

湘西土家族苗族自治州(花垣县、古丈县、泸溪县、保靖县、凤凰县、龙山县、永顺县、吉首市)

内江市(隆昌市、东兴区、威远县、市中区、资中县)

湖州市(德清县、南浔区、吴兴区、安吉县、长兴县)  陇南市(成县、礼县、武都区、康县、西和县、文县、宕昌县、两当县、徽县)

果洛藏族自治州(久治县、玛沁县、班玛县、达日县、甘德县、玛多县)

锡林郭勒盟(镶黄旗、二连浩特市、太仆寺旗、西乌珠穆沁旗、东乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、阿巴嘎旗、正镶白旗、苏尼特左旗、锡林浩特市、多伦县、正蓝旗)

渭南市(韩城市、富平县、澄城县、华州区、合阳县、潼关县、大荔县、白水县、华阴市、临渭区、蒲城县)

六安市(裕安区、霍邱县、舒城县、金寨县、霍山县、叶集区、金安区)  通化市(集安市、东昌区、柳河县、二道江区、梅河口市、辉南县、通化县)

广西壮族自治区

巴音郭楞蒙古自治州(焉耆回族自治县、和静县、轮台县、和硕县、若羌县、博湖县、库尔勒市、且末县、尉犁县)

六盘水市(六枝特区、盘州市、钟山区、水城区)

永州市(祁阳市、新田县、冷水滩区、道县、双牌县、江永县、宁远县、江华瑶族自治县、零陵区、蓝山县、东安县)

咸宁市(嘉鱼县、通城县、通山县、崇阳县、赤壁市、咸安区)

萍乡市(上栗县、芦溪县、湘东区、安源区、莲花县)

鹤壁市(淇县、淇滨区、浚县、鹤山区、山城区)

黄石市(黄石港区、大冶市、西塞山区、铁山区、下陆区、阳新县)

玉林市(兴业县、北流市、陆川县、福绵区、容县、博白县、玉州区)

晋中市(祁县、左权县、介休市、寿阳县、灵石县、榆次区、和顺县、榆社县、太谷区、昔阳县、平遥县)

广安市(前锋区、岳池县、武胜县、广安区、华蓥市、邻水县)

包头市(土默特右旗、固阳县、达尔罕茂明安联合旗、石拐区、东河区、昆都仑区、白云鄂博矿区、九原区、青山区)

平顶山市(郏县、汝州市、湛河区、新华区、石龙区、卫东区、舞钢市、宝丰县、叶县、鲁山县)

忻州市(偏关县、宁武县、静乐县、岢岚县、五台县、五寨县、定襄县、河曲县、神池县、原平市、保德县、繁峙县、忻府区、代县)

绵阳市(北川羌族自治县、江油市、游仙区、三台县、安州区、平武县、盐亭县、涪城区、梓潼县)

海东市(平安区、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县、互助土族自治县、乐都区、民和回族土族自治县)

大庆市(林甸县、让胡路区、肇州县、肇源县、龙凤区、红岗区、大同区、萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县)

宜春市(靖安县、宜丰县、樟树市、袁州区、高安市、上高县、奉新县、铜鼓县、万载县、丰城市)

洛阳市(西工区、孟津区、瀍河回族区、伊川县、嵩县、洛龙区、新安县、栾川县、涧西区、老城区、偃师区、宜阳县、洛宁县、汝阳县)

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雅安市(名山区、天全县、芦山县、荥经县、雨城区、石棉县、宝兴县、汉源县)

安庆市(怀宁县、桐城市、宿松县、大观区、太湖县、潜山市、迎江区、岳西县、宜秀区、望江县)

马鞍山市(雨山区、当涂县、含山县、花山区、和县、博望区)

温州市(苍南县、泰顺县、文成县、龙湾区、乐清市、龙港市、平阳县、瓯海区、鹿城区、瑞安市、永嘉县、洞头区)  许昌市(魏都区、鄢陵县、长葛市、禹州市、建安区、襄城县)

昆明市(官渡区、禄劝彝族苗族自治县、晋宁区、宜良县、盘龙区、东川区、西山区、寻甸回族彝族自治县、石林彝族自治县、安宁市、嵩明县、富民县、五华区、呈贡区)

连云港市(东海县、海州区、赣榆区、灌云县、连云区、灌南县)

海南藏族自治州(兴海县、同德县、贵德县、共和县、贵南县)广元市(朝天区、旺苍县、剑阁县、昭化区、青川县、苍溪县、利州区)

白山市(临江市、长白朝鲜族自治县、江源区、抚松县、浑江区、靖宇县)  开封市(鼓楼区、祥符区、尉氏县、禹王台区、兰考县、杞县、通许县、龙亭区、顺河回族区)

德阳市(广汉市、绵竹市、中江县、罗江区、什邡市、旌阳区)

茂名市(高州市、电白区、茂南区、信宜市、化州市)

海北藏族自治州(海晏县、刚察县、门源回族自治县、祁连县)黄冈市(麻城市、蕲春县、罗田县、黄州区、武穴市、英山县、浠水县、红安县、黄梅县、团风县)

眉山市(青神县、东坡区、仁寿县、丹棱县、彭山区、洪雅县)

南阳市(桐柏县、内乡县、淅川县、宛城区、方城县、邓州市、南召县、西峡县、镇平县、新野县、社旗县、卧龙区、唐河县)

巴彦淖尔市(乌拉特后旗、临河区、乌拉特中旗、磴口县、杭锦后旗、五原县、乌拉特前旗)

阜新市(海州区、细河区、阜新蒙古族自治县、新邱区、太平区、清河门区、彰武县)

西藏自治区

三亚市(崖州区、吉阳区、海棠区、天涯区)

丹东市(凤城市、振安区、振兴区、宽甸满族自治县、元宝区、东港市)

廊坊市(永清县、大城县、香河县、固安县、霸州市、安次区、广阳区、三河市、文安县、大厂回族自治县)

焦作市(博爱县、孟州市、温县、修武县、武陟县、马村区、中站区、山阳区、解放区、沁阳市)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)

大理白族自治州(祥云县、弥渡县、剑川县、洱源县、永平县、巍山彝族回族自治县、漾濞彝族自治县、南涧彝族自治县、云龙县、大理市、宾川县、鹤庆县)

湘潭市(韶山市、湘潭县、雨湖区、岳塘区、湘乡市)

榆林市(清涧县、绥德县、府谷县、子洲县、米脂县、榆阳区、靖边县、定边县、佳县、神木市、横山区、吴堡县)

深圳市(龙华区、盐田区、坪山区、宝安区、罗湖区、福田区、龙岗区、南山区、光明区)

鄂尔多斯市(鄂托克前旗、杭锦旗、伊金霍洛旗、鄂托克旗、乌审旗、达拉特旗、准格尔旗、康巴什区、东胜区)

珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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