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汕头市(潮阳区、澄海区、金平区、潮南区、龙湖区、濠江区、南澳县)

廊坊市(文安县、霸州市、安次区、永清县、三河市、大城县、香河县、广阳区、固安县、大厂回族自治县)

曲靖市(陆良县、富源县、宣威市、师宗县、麒麟区、会泽县、沾益区、罗平县、马龙区)

贵阳市(息烽县、云岩区、白云区、清镇市、花溪区、观山湖区、南明区、修文县、乌当区、开阳县)  喀什地区(疏附县、塔什库尔干塔吉克自治县、英吉沙县、泽普县、伽师县、喀什市、莎车县、疏勒县、岳普湖县、麦盖提县、叶城县、巴楚县)

温州市(瓯海区、平阳县、瑞安市、文成县、泰顺县、龙港市、鹿城区、苍南县、永嘉县、乐清市、洞头区、龙湾区)

莆田市(荔城区、秀屿区、城厢区、涵江区、仙游县)

平凉市(静宁县、灵台县、崆峒区、庄浪县、泾川县、华亭市、崇信县)邵阳市(新宁县、北塔区、城步苗族自治县、绥宁县、邵阳县、武冈市、双清区、新邵县、大祥区、洞口县、邵东市、隆回县)

清远市(清新区、连州市、清城区、阳山县、连南瑶族自治县、连山壮族瑶族自治县、佛冈县、英德市)  湘西土家族苗族自治州(泸溪县、古丈县、龙山县、永顺县、吉首市、保靖县、凤凰县、花垣县)

内蒙古自治区

自贡市(富顺县、沿滩区、大安区、自流井区、贡井区、荣县)

岳阳市(君山区、临湘市、华容县、平江县、云溪区、岳阳县、湘阴县、岳阳楼区、汨罗市)

中山市

泉州市(南安市、鲤城区、泉港区、金门县、丰泽区、石狮市、洛江区、晋江市、惠安县、安溪县、永春县、德化县)

咸宁市(通山县、咸安区、赤壁市、崇阳县、嘉鱼县、通城县)

南平市(顺昌县、松溪县、建阳区、邵武市、光泽县、浦城县、建瓯市、延平区、政和县、武夷山市)

珠海市(斗门区、金湾区、香洲区)

荆州市(洪湖市、石首市、公安县、江陵县、荆州区、监利市、沙市区、松滋市)

酒泉市(肃北蒙古族自治县、瓜州县、阿克塞哈萨克族自治县、肃州区、金塔县、敦煌市、玉门市)

乌兰察布市(化德县、集宁区、商都县、察哈尔右翼前旗、凉城县、丰镇市、察哈尔右翼中旗、四子王旗、卓资县、察哈尔右翼后旗、兴和县)

崇左市(大新县、扶绥县、天等县、江州区、宁明县、龙州县、凭祥市)

双鸭山市(宝山区、尖山区、友谊县、集贤县、四方台区、饶河县、宝清县、岭东区)

金华市(东阳市、磐安县、金东区、武义县、义乌市、兰溪市、婺城区、永康市、浦江县)

丽水市(缙云县、庆元县、景宁畲族自治县、松阳县、龙泉市、莲都区、遂昌县、青田县、云和县)

丽江市(华坪县、玉龙纳西族自治县、宁蒗彝族自治县、古城区、永胜县)

遂宁市(射洪市、船山区、安居区、蓬溪县、大英县)

德宏傣族景颇族自治州(盈江县、瑞丽市、陇川县、芒市、梁河县)

贺州市(富川瑶族自治县、八步区、昭平县、钟山县、平桂区)

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济南市(章丘区、济阳区、平阴县、槐荫区、长清区、市中区、历下区、商河县、历城区、钢城区、天桥区、莱芜区)

安庆市(迎江区、怀宁县、桐城市、宜秀区、岳西县、潜山市、太湖县、望江县、宿松县、大观区)

安康市(岚皋县、汉滨区、镇坪县、紫阳县、汉阴县、平利县、白河县、旬阳市、石泉县、宁陕县)

来宾市(兴宾区、忻城县、合山市、武宣县、象州县、金秀瑶族自治县)  孝感市(安陆市、孝南区、孝昌县、应城市、云梦县、大悟县、汉川市)

连云港市(灌南县、连云区、灌云县、海州区、东海县、赣榆区)

海口市(秀英区、琼山区、龙华区、美兰区)

阳泉市(盂县、平定县、郊区、城区、矿区)益阳市(南县、安化县、赫山区、沅江市、资阳区、桃江县)

保定市(清苑区、徐水区、涞源县、高阳县、安国市、顺平县、安新县、雄县、阜平县、容城县、定兴县、易县、博野县、蠡县、竞秀区、高碑店市、唐县、曲阳县、莲池区、满城区、涞水县、定州市、涿州市、望都县)  盐城市(滨海县、大丰区、亭湖区、响水县、建湖县、阜宁县、东台市、盐都区、射阳县)

漯河市(临颍县、舞阳县、召陵区、郾城区、源汇区)

阳江市(阳东区、阳春市、江城区、阳西县)

六安市(舒城县、霍邱县、金寨县、霍山县、裕安区、金安区、叶集区)潍坊市(临朐县、昌邑市、潍城区、诸城市、寒亭区、安丘市、寿光市、奎文区、昌乐县、青州市、坊子区、高密市)

苏州市(姑苏区、常熟市、相城区、虎丘区、张家港市、吴中区、吴江区、太仓市、昆山市)

柳州市(融安县、鹿寨县、三江侗族自治县、柳北区、柳江区、柳城县、柳南区、融水苗族自治县、鱼峰区、城中区)

郴州市(资兴市、桂阳县、汝城县、永兴县、安仁县、宜章县、苏仙区、北湖区、临武县、嘉禾县、桂东县)

绵阳市(盐亭县、三台县、平武县、游仙区、江油市、安州区、涪城区、梓潼县、北川羌族自治县)

香港特别行政区

商洛市(洛南县、商南县、山阳县、镇安县、商州区、柞水县、丹凤县)

晋中市(祁县、左权县、和顺县、榆社县、介休市、太谷区、寿阳县、昔阳县、灵石县、榆次区、平遥县)

宣城市(郎溪县、绩溪县、广德市、宁国市、泾县、旌德县、宣州区)

佛山市(禅城区、顺德区、高明区、三水区、南海区)

日照市(五莲县、莒县、东港区、岚山区)

泰州市(海陵区、泰兴市、姜堰区、靖江市、高港区、兴化市)

武汉市(汉南区、江岸区、江汉区、新洲区、武昌区、洪山区、江夏区、硚口区、蔡甸区、青山区、东西湖区、黄陂区、汉阳区)

石河子市(胡杨河市、阿拉尔市、图木舒克市、白杨市、铁门关市、北屯市、双河市、五家渠市、新星市、可克达拉市、昆玉市)

常州市(武进区、天宁区、金坛区、新北区、溧阳市、钟楼区)

西宁市(城中区、湟中区、城东区、城北区、大通回族土族自治县、城西区、湟源县)

攀枝花市(米易县、仁和区、东区、盐边县、西区)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。