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内江市(隆昌市、市中区、东兴区、威远县、资中县)

宣城市(旌德县、宣州区、泾县、绩溪县、郎溪县、广德市、宁国市)  许昌市(禹州市、建安区、长葛市、襄城县、魏都区、鄢陵县)

杭州市(余杭区、萧山区、临平区、西湖区、桐庐县、上城区、建德市、滨江区、临安区、淳安县、钱塘区、富阳区、拱墅区)

海西蒙古族藏族自治州(都兰县、格尔木市、乌兰县、茫崖市、德令哈市、天峻县)

怒江傈僳族自治州(贡山独龙族怒族自治县、福贡县、兰坪白族普米族自治县、泸水市)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)  眉山市(彭山区、丹棱县、仁寿县、洪雅县、东坡区、青神县)

亳州市(谯城区、蒙城县、涡阳县、利辛县)

吕梁市(临县、文水县、离石区、岚县、柳林县、中阳县、汾阳市、方山县、兴县、孝义市、石楼县、交城县、交口县)

绥化市(望奎县、海伦市、兰西县、明水县、青冈县、绥棱县、安达市、北林区、肇东市、庆安县)

滨州市(博兴县、沾化区、无棣县、阳信县、邹平市、滨城区、惠民县)

湖州市(安吉县、南浔区、长兴县、吴兴区、德清县)

吐鲁番市(高昌区、托克逊县、鄯善县)

巴中市(通江县、巴州区、南江县、平昌县、恩阳区)

岳阳市(汨罗市、湘阴县、华容县、平江县、岳阳县、岳阳楼区、云溪区、君山区、临湘市)

抚顺市(新抚区、望花区、抚顺县、清原满族自治县、新宾满族自治县、顺城区、东洲区)

甘孜藏族自治州(石渠县、色达县、白玉县、九龙县、泸定县、得荣县、甘孜县、丹巴县、雅江县、道孚县、炉霍县、康定市、乡城县、巴塘县、理塘县、德格县、稻城县、新龙县)

果洛藏族自治州(玛多县、甘德县、达日县、久治县、玛沁县、班玛县)

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、泽库县、同仁市、尖扎县)

钦州市(浦北县、灵山县、钦北区、钦南区)

海东市(乐都区、平安区、化隆回族自治县、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、互助土族自治县)

衢州市(衢江区、开化县、常山县、江山市、柯城区、龙游县)

周口市(扶沟县、川汇区、郸城县、鹿邑县、太康县、商水县、淮阳区、项城市、沈丘县、西华县)

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百色市(德保县、田阳区、西林县、靖西市、凌云县、田林县、隆林各族自治县、平果市、那坡县、乐业县、右江区、田东县)

伊犁哈萨克自治州(霍城县、伊宁市、尼勒克县、霍尔果斯市、伊宁县、奎屯市、昭苏县、巩留县、察布查尔锡伯自治县、新源县、特克斯县)

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大同市(新荣区、天镇县、浑源县、灵丘县、云州区、广灵县、云冈区、平城区、阳高县、左云县)

长沙市(浏阳市、岳麓区、芙蓉区、望城区、开福区、雨花区、长沙县、宁乡市、天心区)

汉中市(宁强县、略阳县、佛坪县、西乡县、洋县、勉县、留坝县、汉台区、南郑区、城固县、镇巴县)

宁夏回族自治区  包头市(昆都仑区、石拐区、青山区、九原区、白云鄂博矿区、固阳县、土默特右旗、达尔罕茂明安联合旗、东河区)

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新疆维吾尔自治区

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　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。