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长沙市(岳麓区、望城区、天心区、芙蓉区、浏阳市、开福区、雨花区、宁乡市、长沙县)

常德市(桃源县、临澧县、汉寿县、石门县、安乡县、津市市、武陵区、鼎城区、澧县)

普洱市(宁洱哈尼族彝族自治县、思茅区、澜沧拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、江城哈尼族彝族自治县、西盟佤族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、墨江哈尼族自治县、景东彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县)

柳州市(鹿寨县、三江侗族自治县、柳北区、融安县、柳南区、融水苗族自治县、城中区、柳江区、柳城县、鱼峰区)  常州市(武进区、金坛区、溧阳市、新北区、钟楼区、天宁区)

辽源市(东辽县、西安区、龙山区、东丰县)

荆门市(沙洋县、京山市、钟祥市、东宝区、掇刀区)

宝鸡市(岐山县、千阳县、金台区、太白县、麟游县、扶风县、凤翔区、渭滨区、陈仓区、凤县、陇县、眉县)

云浮市(新兴县、郁南县、罗定市、云安区、云城区)  广西壮族自治区

泉州市(永春县、泉港区、鲤城区、丰泽区、金门县、南安市、晋江市、惠安县、洛江区、德化县、安溪县、石狮市)

淄博市(高青县、博山区、淄川区、沂源县、桓台县、临淄区、周村区、张店区)

中卫市(海原县、沙坡头区、中宁县)

马鞍山市(含山县、雨山区、花山区、和县、当涂县、博望区)

庆阳市(镇原县、庆城县、华池县、环县、合水县、西峰区、宁县、正宁县)

武威市(天祝藏族自治县、凉州区、民勤县、古浪县)

丽江市(宁蒗彝族自治县、永胜县、玉龙纳西族自治县、古城区、华坪县)

松原市(乾安县、扶余市、前郭尔罗斯蒙古族自治县、长岭县、宁江区)

锡林郭勒盟(东乌珠穆沁旗、二连浩特市、西乌珠穆沁旗、正蓝旗、镶黄旗、阿巴嘎旗、苏尼特右旗、锡林浩特市、苏尼特左旗、多伦县、正镶白旗、太仆寺旗)

淮北市(杜集区、濉溪县、烈山区、相山区)

铜川市(耀州区、王益区、印台区、宜君县)

上海市(闵行区、浦东新区、松江区、奉贤区、金山区、嘉定区、宝山区、徐汇区、青浦区、黄浦区、崇明区、杨浦区、长宁区、静安区、普陀区、虹口区)

黑河市(爱辉区、逊克县、孙吴县、北安市、嫩江市、五大连池市)

恩施土家族苗族自治州(来凤县、宣恩县、利川市、巴东县、建始县、恩施市、鹤峰县、咸丰县)

沧州市(孟村回族自治县、盐山县、黄骅市、东光县、南皮县、青县、新华区、河间市、献县、运河区、肃宁县、吴桥县、任丘市、海兴县、沧县、泊头市)

焦作市(山阳区、孟州市、温县、武陟县、沁阳市、中站区、解放区、马村区、修武县、博爱县)

塔城地区(额敏县、和布克赛尔蒙古自治县、裕民县、托里县、沙湾市、乌苏市、塔城市)

绵阳市(梓潼县、涪城区、安州区、平武县、游仙区、北川羌族自治县、盐亭县、江油市、三台县)

眉山市(东坡区、彭山区、仁寿县、洪雅县、丹棱县、青神县)

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永州市(道县、祁阳市、宁远县、蓝山县、江华瑶族自治县、新田县、冷水滩区、江永县、零陵区、东安县、双牌县)

那曲市(聂荣县、比如县、申扎县、索县、安多县、巴青县、色尼区、尼玛县、班戈县、双湖县、嘉黎县)

鹰潭市(月湖区、贵溪市、余江区)

兰州市(红古区、皋兰县、七里河区、西固区、安宁区、榆中县、永登县、城关区)  海东市(化隆回族自治县、平安区、循化撒拉族自治县、互助土族自治县、民和回族土族自治县、乐都区)

许昌市(建安区、魏都区、禹州市、襄城县、长葛市、鄢陵县)

自贡市(富顺县、沿滩区、自流井区、荣县、大安区、贡井区)

珠海市(金湾区、斗门区、香洲区)鄂州市(梁子湖区、鄂城区、华容区)

日喀则市(定日县、江孜县、定结县、仁布县、昂仁县、拉孜县、亚东县、谢通门县、南木林县、桑珠孜区、康马县、白朗县、萨迦县、岗巴县、吉隆县、仲巴县、萨嘎县、聂拉木县)  克拉玛依市(白碱滩区、乌尔禾区、克拉玛依区、独山子区)

双鸭山市(友谊县、宝清县、尖山区、宝山区、岭东区、饶河县、四方台区、集贤县)

蚌埠市(淮上区、五河县、蚌山区、龙子湖区、禹会区、固镇县、怀远县)

白山市(江源区、临江市、抚松县、浑江区、长白朝鲜族自治县、靖宇县)宜昌市(兴山县、猇亭区、夷陵区、枝江市、长阳土家族自治县、秭归县、当阳市、宜都市、伍家岗区、远安县、五峰土家族自治县、点军区、西陵区)

山南市(桑日县、措美县、曲松县、浪卡子县、隆子县、贡嘎县、琼结县、洛扎县、扎囊县、加查县、错那市、乃东区)

邵阳市(新邵县、武冈市、双清区、城步苗族自治县、邵东市、隆回县、邵阳县、新宁县、绥宁县、大祥区、北塔区、洞口县)

茂名市(茂南区、化州市、电白区、信宜市、高州市)

日照市(莒县、东港区、岚山区、五莲县)

临夏回族自治州(临夏市、东乡族自治县、永靖县、临夏县、和政县、康乐县、广河县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)

昌吉回族自治州(木垒哈萨克自治县、玛纳斯县、阜康市、昌吉市、呼图壁县、吉木萨尔县、奇台县)

厦门市(湖里区、集美区、海沧区、同安区、思明区、翔安区)

贵阳市(开阳县、白云区、乌当区、息烽县、观山湖区、南明区、修文县、清镇市、云岩区、花溪区)

昭通市(昭阳区、永善县、盐津县、大关县、绥江县、镇雄县、鲁甸县、威信县、巧家县、彝良县、水富市)

来宾市(忻城县、象州县、武宣县、兴宾区、合山市、金秀瑶族自治县)

成都市(金牛区、彭州市、武侯区、新津区、青羊区、锦江区、成华区、双流区、都江堰市、龙泉驿区、郫都区、新都区、简阳市、大邑县、崇州市、温江区、邛崃市、金堂县、青白江区、蒲江县)

汕头市(濠江区、潮南区、澄海区、潮阳区、南澳县、龙湖区、金平区)

攀枝花市(仁和区、盐边县、西区、米易县、东区)

博尔塔拉蒙古自治州(精河县、温泉县、阿拉山口市、博乐市)

延边朝鲜族自治州(龙井市、安图县、敦化市、珲春市、和龙市、汪清县、延吉市、图们市)

大兴安岭地区(塔河县、漠河市、呼玛县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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