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定期回访，关心用户体验：维修完成后，我们会定期回访用户，关心家电使用情况，收集用户反馈，确保用户满意度。
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全国服务区域：
东莞市
榆林市(子洲县、府谷县、绥德县、清涧县、佳县、神木市、靖边县、横山区、吴堡县、定边县、米脂县、榆阳区)
淄博市(张店区、桓台县、博山区、周村区、临淄区、淄川区、沂源县、高青县)
吉安市(峡江县、泰和县、永丰县、青原区、安福县、遂川县、吉州区、永新县、井冈山市、吉水县、新干县、吉安县、万安县)
阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)
固原市(泾源县、彭阳县、西吉县、原州区、隆德县)
衢州市(衢江区、常山县、开化县、龙游县、柯城区、江山市)
中卫市(沙坡头区、中宁县、海原县)
铜川市(印台区、宜君县、耀州区、王益区)
衡阳市(衡东县、常宁市、衡南县、雁峰区、耒阳市、祁东县、珠晖区、南岳区、蒸湘区、石鼓区、衡阳县、衡山县)
汉中市(勉县、西乡县、镇巴县、宁强县、洋县、留坝县、略阳县、汉台区、南郑区、佛坪县、城固县)
武汉市(汉阳区、东西湖区、汉南区、江岸区、蔡甸区、武昌区、江汉区、黄陂区、洪山区、硚口区、青山区、新洲区、江夏区)
佳木斯市(向阳区、郊区、抚远市、桦南县、富锦市、东风区、同江市、桦川县、前进区、汤原县)
阜阳市(阜南县、颍上县、太和县、颍东区、颍州区、颍泉区、临泉县、界首市)
镇江市(丹阳市、润州区、扬中市、京口区、句容市、丹徒区)
济南市(历城区、天桥区、长清区、槐荫区、莱芜区、商河县、市中区、济阳区、平阴县、历下区、钢城区、章丘区)
日照市(五莲县、岚山区、东港区、莒县)
阿里地区(改则县、措勤县、日土县、普兰县、噶尔县、札达县、革吉县)
百色市(凌云县、右江区、乐业县、隆林各族自治县、田东县、德保县、靖西市、西林县、田林县、田阳区、那坡县、平果市)
呼伦贝尔市(牙克石市、鄂伦春自治旗、扎兰屯市、根河市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、陈巴尔虎旗、海拉尔区、新巴尔虎右旗、鄂温克族自治旗、新巴尔虎左旗、扎赉诺尔区、额尔古纳市、阿荣旗、满洲里市)
广州市(越秀区、南沙区、番禺区、白云区、黄埔区、从化区、花都区、荔湾区、海珠区、增城区、天河区)
太原市(娄烦县、阳曲县、尖草坪区、晋源区、小店区、万柏林区、清徐县、古交市、杏花岭区、迎泽区)
昭通市(大关县、盐津县、彝良县、昭阳区、巧家县、镇雄县、威信县、绥江县、水富市、永善县、鲁甸县)
六盘水市(盘州市、水城区、钟山区、六枝特区)
白银市(景泰县、白银区、平川区、会宁县、靖远县)
北海市(合浦县、海城区、铁山港区、银海区)
延安市(延川县、甘泉县、富县、子长市、黄陵县、宜川县、安塞区、延长县、吴起县、洛川县、宝塔区、志丹县、黄龙县)
七台河市(新兴区、勃利县、桃山区、茄子河区)
资阳市(雁江区、乐至县、安岳县)
五指山市(昌江黎族自治县、临高县、定安县、陵水黎族自治县、乐东黎族自治县、琼中黎族苗族自治县、万宁市、保亭黎族苗族自治县、屯昌县、白沙黎族自治县、澄迈县、文昌市、东方市、琼海市)
贵港市(覃塘区、平南县、港北区、港南区、桂平市)
昌吉回族自治州(阜康市、玛纳斯县、吉木萨尔县、奇台县、呼图壁县、昌吉市、木垒哈萨克自治县)
玉溪市(元江哈尼族彝族傣族自治县、江川区、峨山彝族自治县、红塔区、新平彝族傣族自治县、通海县、易门县、澄江市、华宁县)
贵阳市(南明区、云岩区、乌当区、清镇市、修文县、开阳县、息烽县、观山湖区、花溪区、白云区)
湘西土家族苗族自治州(龙山县、泸溪县、永顺县、保靖县、花垣县、古丈县、吉首市、凤凰县)
邯郸市(磁县、峰峰矿区、邯山区、涉县、魏县、邱县、成安县、鸡泽县、馆陶县、武安市、肥乡区、丛台区、大名县、临漳县、广平县、曲周县、复兴区、永年区)
南通市(海安市、通州区、如东县、海门区、如皋市、崇川区、启东市)
内江市(威远县、隆昌市、资中县、市中区、东兴区)
吕梁市(方山县、兴县、汾阳市、文水县、石楼县、临县、孝义市、柳林县、岚县、离石区、交口县、中阳县、交城县)
成都市(都江堰市、蒲江县、温江区、大邑县、金堂县、金牛区、简阳市、新都区、龙泉驿区、新津区、崇州市、青白江区、邛崃市、郫都区、武侯区、青羊区、锦江区、双流区、彭州市、成华区)
伊春市(丰林县、南岔县、友好区、伊美区、乌翠区、金林区、嘉荫县、大箐山县、铁力市、汤旺县)
安庆市(迎江区、太湖县、怀宁县、望江县、桐城市、潜山市、宜秀区、岳西县、宿松县、大观区)
林芝市(墨脱县、巴宜区、米林市、工布江达县、朗县、察隅县、波密县)
甘南藏族自治州(夏河县、迭部县、合作市、碌曲县、卓尼县、玛曲县、临潭县、舟曲县)
自贡市(荣县、富顺县、自流井区、沿滩区、大安区、贡井区)
阳泉市(郊区、平定县、矿区、城区、盂县)
黑河市(五大连池市、爱辉区、嫩江市、孙吴县、北安市、逊克县)
韶关市(仁化县、乳源瑶族自治县、武江区、南雄市、乐昌市、始兴县、曲江区、翁源县、新丰县、浈江区)
荆州市(松滋市、洪湖市、沙市区、石首市、监利市、荆州区、江陵县、公安县)
普洱市(墨江哈尼族自治县、西盟佤族自治县、江城哈尼族彝族自治县、景谷傣族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、思茅区、孟连傣族拉祜族佤族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县)
东营市(广饶县、河口区、利津县、垦利区、东营区)
仙桃市(潜江市、神农架林区、天门市)
合肥市(巢湖市、瑶海区、庐江县、肥东县、包河区、长丰县、肥西县、蜀山区、庐阳区)
德州市(宁津县、禹城市、齐河县、平原县、武城县、临邑县、乐陵市、陵城区、庆云县、德城区、夏津县)
石嘴山市(大武口区、惠农区、平罗县)
汕头市(金平区、潮南区、龙湖区、潮阳区、澄海区、濠江区、南澳县)
信阳市(息县、新县、淮滨县、浉河区、潢川县、罗山县、平桥区、光山县、固始县、商城县)
沧州市(东光县、肃宁县、盐山县、沧县、孟村回族自治县、河间市、吴桥县、泊头市、新华区、任丘市、运河区、南皮县、黄骅市、海兴县、献县、青县)
珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)
晋中市(寿阳县、左权县、平遥县、介休市、和顺县、榆社县、祁县、榆次区、灵石县、太谷区、昔阳县)
梅州市(蕉岭县、平远县、梅县区、梅江区、大埔县、兴宁市、五华县、丰顺县)
大同市(天镇县、平城区、阳高县、浑源县、云冈区、新荣区、云州区、灵丘县、广灵县、左云县)
泉州市(石狮市、洛江区、永春县、惠安县、南安市、晋江市、丰泽区、德化县、金门县、泉港区、安溪县、鲤城区)
通辽市(科尔沁区、奈曼旗、科尔沁左翼中旗、库伦旗、开鲁县、扎鲁特旗、霍林郭勒市、科尔沁左翼后旗)
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濮阳市(华龙区、范县、清丰县、濮阳县、台前县、南乐县)
郴州市(桂阳县、桂东县、汝城县、临武县、永兴县、宜章县、安仁县、北湖区、嘉禾县、苏仙区、资兴市)
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来源：晨明的策略深度思考
本文作者：刘晨明/郑恺/李如娟
报告摘要
（一）1930年的《斯穆特-霍利关税法》
《斯穆特-霍利关税法》以“保护本土产业”为名，将20000多种商品的关税平均提高了20%，美国关税由1929年的13.5%升至1933年的19.8%；应税商品（占34%）平均关税从1929年的40%提高到1932年的59%。同时也引发多国报复，致使美国和全球贸易规模均萎缩约三分之二，大幅加剧了全球大萧条。直到1934年6月，罗斯福签署了《互惠贸易协定法》，这段混乱的历史才彻底得到终结。
（二）关税战与大萧条
事实上，法案正式落地时（1930年6月），“大萧条”已进行了一段时间（始于1929年8月）。大萧条的原因：（1）1929年10月股市崩盘，道指半个月下跌39%；（2）挤兑导致银行体系崩溃及货币供应减少；（3）金本位的束缚，美联储未及时向市场注入流动性，反而被动收缩货币；（4）关税法加剧了本来可能相对“普通”的衰退。
（三）大萧条期间的经济表现
大萧条期间美国经济崩盘，出口只是其一。大萧条期间（1929年8月至1933年3月），美国名义GDP下降45%，其中，个人消费下降41%、私人投资下降87%、出口额下降67%；CPI指数下降24%、实际利率超过12%；失业率由1929年的3.2%升至1933年的24.9%。
（四）大萧条期间的资本市场表现
（1）大类资产：黄金（+27.6%）>美元（+14.6%）>美债（+12.9%）>住房（-24.3%）>物价（-26.6%）>白银（-34.0%）>原油（-47.2%）>铜（-60.5%）>标普500（-80.4%）>道指（-85.2%）。（2）股市下跌转折点：胡佛上台、法案通过众议院、法案通过参议院、法案正式生效。（3）股市见底转折点：罗斯福上台、放弃金本位、货币宽松。（4）行业表现：相对避险的品种是烟草，跌幅-27.6%；跌幅在80%以上的行业超过一半。
（五）当前贸易战有什么不同？
（1）政令落地效率不同。《斯穆特-霍利关税法》立法经历一年多；当前特朗普政府只需发行政命令。（2）经济周期位置不同。1929年，美国处于“咆哮的二十年代”末期；当前经济过热问题没那么突出。（3）货币周期位置不同。1929年，美国处于加息末端，且奉行金本位制，货币宽松空间受限；当前美国处于降息途中。（4）贸易依赖度不同。1930年代，美国对全球贸易依赖度相对较低；当前美国对全球贸易依赖度明显提高。
（六）总结
（1）相对1930年代，当前美国贸易保护主义盛行，但当前世界贸易以国际价值链为特征，贸易壁垒真实落地的难度更大；（2）对美国本身经济来说，当前冲击也会远小于1930年代，原因：一是当前过热程度不如1920年代末期，二是美联储有更灵活的货币政策空间，以应付可能产生的衰退或通缩。
报告正文
今年3月，特朗普正式任职之后，随即开打“贸易战2.0”，当前已宣布的政策有可能使得美国的关税升至百年新高。这使得市场对于美国乃至全球经济衰退的担忧大幅升温，百年前的关税战与大萧条成为可能再现的极端风险之一。
据TaxFoundation测算，若特朗普政府实施当前关税政策（截至2025年4月10日，不包括缓和90天的关税），美国进口关税税率将从2024年的2.5%提升至2025年的11.5%，为1943年以来的最高水平；另外，据耶鲁大学预算实验室测算，若考虑2025年生效的全部关税政策，美国进口关税将升至22.4%，这已经超出了上个世纪30年代《斯穆特-霍利关税法》之下的关税水平。
一、梦回19世纪30年代贸易战
（一）事与愿违的《斯穆特-霍利关税法》
1930年的《斯穆特-霍利关税法》（Smoot-HawleyAct）是美国历史上最臭名昭著的立法之一。这一法案虽以“保护本土产业”为名，却引发全球几十个国家的报复性贸易壁垒，致使1929-1932年间国际贸易规模萎缩约三分之二，不仅加剧了全球大萧条，甚至为二战的爆发埋下伏笔。
法案经过：《斯穆特-霍利关税法》源于胡佛在1928年总统选举期间的竞选承诺：通过提高农产品进口关税来帮助农民，解决农产品过剩问题。
法案影响：
该法案将20000多种商品的关税平均提高了20%。美国的总关税由1929年的13.5%，升至1933年的19.8%，增加了6.3个百分点。同时也引发了外国政府报复，在两年内，大约二十多个国家采取了类似的“以邻为壑”关税，进一步减少了全球贸易。1929年至1932年间，美国和国际贸易规模均萎缩约三分之二。
贸易战与大萧条：
事实上，在该法案签署之际，美国经济已陷入衰退阶段。按NBER的划分，大萧条由1929年8月延续至1933年3月。而《斯穆特-霍利关税法》的出现，导致华尔街失去信心，并发出美国孤立主义的信号，许多海外银行开始倒闭，这就使得经济衰退更加严重。
关税水平：
《斯穆特
-
霍利关税法》以及通货紧缩的影响之下，美国的总关税由
1929
年的
13.5%
，升至
1933
年的
19.8%
，增加了
6.3
个百分点。
若只针对
34%
的应税商品来看，应税进口商品的平均关税从
1929
年的
40%
提高到
1932
年的
59%
，增加了
19
个百分点。
（二）《斯穆特-霍利关税法》与“大萧条”
《斯穆特-霍利关税法》落地实施的时候（1930年6月），“大萧条”已进行了一段时间（1929年8月）。大萧条之前是一段被称为“咆哮的二十年代”的工业增长和社会发展时期。关于大萧条原因的解释一般有几种：
（1）1929年10月股市崩盘：
保证金交易盛行（10-20%保证金），10月24日（黑色星期四）-11月14日，仅14个交易日，道指下跌39%；
（2）银行体系崩溃：
银行因贷款违约和股市崩盘破产，发生挤兑，银行为应对挤兑，大幅收缩贷款，导致货币乘数崩溃、货币供应减少；
（3）金本位的束缚：
美联储未及时向市场注入流动性，反而因维持金本位而被动收缩货币（防止黄金外流），实际利率上升（因通缩预期）抑制了投资和消费，各国为维持黄金储备与货币的固定比率，被迫紧缩财政，加剧全球通缩；
（4）《斯穆特-霍利关税法》：
关税法加剧了本来可能相对“标准”的衰退，关税战导致贸易量下降三分之二，各国货币贬值、资本外逃，最终加速了经济全球化倒退和政治极端化。
（三）经济的崩盘，出口只是其一
美国大萧条期间（1929-1933年），美国的经济数据全面崩盘：
（1）名义GDP下降45%，其中，个人消费支出下降41%、私人投资下降87%、出口额下降67%，关税战导致贸易量下降三分之二，同时，大萧条对个人消费和私人投资的抑制也非常明显
（2）CPI指数下降24%、实际利率超过12%，期间发生了严重通缩，通缩带来了很严重的恶性循环，包括实际利率上行、投资和消费减少、货币供应量减少（下降25%）、进口关税被动上行（从量商品）等
（3）失业率由1929年的3.2%大幅升至1933年的24.9%，创下历史新高，此后美国的失业率很少超过10%，即使在70年代的滞胀期
（四）金本位对货币宽松的束缚
1929年危机初期，美联储为吸引国际资本流入（防止黄金外流）和抑制股市投机，反而多次提高利率，1929年9月贴现率升至6.0%，10月股市崩盘，资产泡沫破灭。
美联储从1930年开始连续降低贴现率，至1931年贴现率降到1.5%；但受金本位制度约束，美联储的宽松货币政策出现反复；一直到1933年罗斯福政府放弃金本位，货币才得以进一步宽松，1934年贴现率再度降至1.5%，并于1937年降至1.0%，持续至1947年。
1942年，美国为了应对二战政府开支，开始实施YCC政策，将短期国库券收益率定为0.375%，长期国债收益率为2.5%。
二、贸易战期间，大类资产的表现
（一）《斯穆特-霍利关税法》时间线与股市走势复盘
大萧条期间，美股指数下跌的转折点：（1）胡佛上台，法案通过众议院；（2）法案通过参议院；（3）法案正式生效。
大萧条期间，美股指数见底的转折点：（1）罗斯福上台；（2）放弃金本位、货币宽松。
（二）大萧条期间的大类资产表现
按NBER的划分，大萧条由1929年8月延续至1933年3月。
大萧条期间，大类资产来看：黄金（+27.6%）>美元（+14.6%）>美债（+12.9%）>住房（-24.3%）>物价（-26.6%）>白银（-34.0%）>原油（-47.2%）>铜（-60.5%）>标普500（-80.4%）>道指（-85.2%）。
其中，黄金上涨出于避险属性，美元上涨出于英国更早放弃金本位、更早宽松。
（三）大萧条期间的行业表现
行业层面来看，所有行业均下跌，无一幸免；相对避险的品种是烟草，跌幅-27.6%；跌幅在80%以上的行业超过一半；跌幅超过90%的行业有两个：批发（-93.6%）、娱乐（-94.3%）。
（四）熊市期间的大类资产表现
以大萧条期间的熊市阶段（1929-09-03至1932-07-08）作为统计时间窗
熊市期间，大类资产来看：美元（+38.5%）>美债（+10.8%）>黄金（+0.3%）>住房（-21.3%）>物价（-21.4%）>原油（-31.5%）>白银（-47.2%）>铜（-68.4%）>标普500（-86.1%）>道指（-89.2%）
（五）熊市期间的行业表现
行业层面来看，熊市期间，相对避险的品种是烟草，跌幅-29.9%；跌幅较大的行业有：批发、娱乐、电气设备、煤炭、金融等
三、当前的贸易战有什么不同？
（一）政策落地效率不同
1929年，胡佛上任之后，经历了一年多时间的立法程序，《斯穆特-霍利关税法》才正式签署。
2025年，特朗普上任之后，主要援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）、《国家紧急法》（NEA）、《1974年贸易法》第301条款、《美国贸易扩展法》（TradeExpansionAct）第232条款，通过行政命令推动贸易战快速落地，可绕过了国会立法的漫长程序。
（二）经济周期位置不同
1929年，美国经济周期处于“咆哮的二十年代”的高速增长和快速扩张的末期，社会积累的债务和产能过剩问题较严重
2025年，美国经济周期处于疫情之后正常化的年份，经济过热的问题没那么突出
（三）货币周期位置不同
1929年，美国货币周期处于加息周期末端，且奉行金本位制，货币宽松空间受限
2025年，美国货币周期处于降息周期途中，当前全年仍有3次左右的降息预期（75bp）
（四）贸易依赖度不同
1930年代，美国对全球的贸易依赖度相对较低，且有较大的贸易顺差
2020年代，美国对全球的贸易依赖度明显提高，且有较大的贸易逆差
整体上看：
（1）相对1930年代，当前美国贸易保护主义有过之而无不及，且总统推出贸易壁垒政策的速度更快，但是，当前世界贸易以国际价值链为特征，强行推进贸易壁垒会使得供应链紊乱甚至断裂，真实落地的难度更大；
（2）对美国本身经济来说，当前贸易战的冲击也会远小于1930年代，原因在于：一是当前经济过热程度不如1920年代末期，二是美联储有更灵活的货币政策空间，以应付可能产生的衰退或通缩。
四、风险提示
地缘政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；美国经济韧性使得全球流动性缓和（美联储降息时点、美债利率下行幅度）低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等。
新闻结尾
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