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永州市(双牌县、冷水滩区、祁阳市、新田县、蓝山县、道县、宁远县、江华瑶族自治县、东安县、零陵区、江永县)
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池州市(贵池区、青阳县、东至县、石台县)
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张家界市(桑植县、永定区、武陵源区、慈利县)
石嘴山市(惠农区、大武口区、平罗县)
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六盘水市(水城区、盘州市、钟山区、六枝特区)
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吉林市(船营区、龙潭区、桦甸市、舒兰市、丰满区、昌邑区、蛟河市、永吉县、磐石市)
辽源市(东丰县、龙山区、西安区、东辽县)
泰州市(高港区、海陵区、兴化市、靖江市、泰兴市、姜堰区)
滁州市(南谯区、琅琊区、明光市、凤阳县、来安县、全椒县、天长市、定远县)
佛山市(三水区、高明区、顺德区、禅城区、南海区)
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金昌市(永昌县、金川区)
百色市(乐业县、田林县、田阳区、靖西市、凌云县、田东县、德保县、右江区、平果市、西林县、隆林各族自治县、那坡县)
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鄂尔多斯市(达拉特旗、乌审旗、鄂托克旗、鄂托克前旗、康巴什区、准格尔旗、伊金霍洛旗、杭锦旗、东胜区)
邢台市(临西县、襄都区、广宗县、巨鹿县、任泽区、南宫市、新河县、内丘县、临城县、清河县、隆尧县、南和区、信都区、沙河市、宁晋县、威县、柏乡县、平乡县)
昌吉回族自治州(呼图壁县、奇台县、木垒哈萨克自治县、玛纳斯县、吉木萨尔县、阜康市、昌吉市)
广州市(越秀区、荔湾区、白云区、番禺区、增城区、花都区、天河区、南沙区、从化区、黄埔区、海珠区)
张掖市(高台县、临泽县、民乐县、甘州区、肃南裕固族自治县、山丹县)
杭州市(拱墅区、西湖区、桐庐县、萧山区、钱塘区、余杭区、淳安县、上城区、临平区、滨江区、富阳区、临安区、建德市)
拉萨市(林周县、达孜区、当雄县、尼木县、堆龙德庆区、曲水县、墨竹工卡县、城关区)
迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、德钦县、香格里拉市)
珠海市(金湾区、斗门区、香洲区)
商洛市(山阳县、商南县、柞水县、镇安县、商州区、洛南县、丹凤县)
德阳市(绵竹市、罗江区、广汉市、旌阳区、什邡市、中江县)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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