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黔西南布依族苗族自治州(安龙县、贞丰县、兴仁市、普安县、兴义市、册亨县、晴隆县、望谟县)

攀枝花市(东区、盐边县、米易县、仁和区、西区)

那曲市(巴青县、嘉黎县、聂荣县、班戈县、申扎县、尼玛县、色尼区、索县、安多县、双湖县、比如县)

宜昌市(宜都市、当阳市、兴山县、西陵区、枝江市、秭归县、猇亭区、远安县、五峰土家族自治县、伍家岗区、长阳土家族自治县、夷陵区、点军区)  南平市(延平区、浦城县、顺昌县、政和县、建瓯市、邵武市、建阳区、光泽县、松溪县、武夷山市)

西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

上饶市(广丰区、铅山县、鄱阳县、信州区、广信区、余干县、万年县、玉山县、横峰县、婺源县、弋阳县、德兴市)

白城市(镇赉县、通榆县、洮北区、大安市、洮南市)朔州市(平鲁区、应县、朔城区、山阴县、怀仁市、右玉县)

山南市(措美县、洛扎县、曲松县、桑日县、扎囊县、乃东区、琼结县、浪卡子县、错那市、加查县、贡嘎县、隆子县)  惠州市(龙门县、惠东县、惠阳区、博罗县、惠城区)

拉萨市(城关区、曲水县、林周县、堆龙德庆区、达孜区、当雄县、墨竹工卡县、尼木县)

济宁市(邹城市、微山县、嘉祥县、任城区、曲阜市、鱼台县、汶上县、兖州区、梁山县、金乡县、泗水县)

襄阳市(老河口市、宜城市、南漳县、保康县、谷城县、枣阳市、樊城区、襄城区、襄州区)

青岛市(市北区、平度市、即墨区、胶州市、崂山区、莱西市、市南区、城阳区、李沧区、黄岛区)

滨州市(无棣县、滨城区、惠民县、博兴县、沾化区、阳信县、邹平市)

成都市(简阳市、都江堰市、新都区、双流区、蒲江县、武侯区、金堂县、龙泉驿区、青羊区、崇州市、青白江区、大邑县、锦江区、邛崃市、新津区、郫都区、金牛区、温江区、成华区、彭州市)

六盘水市(钟山区、六枝特区、盘州市、水城区)

广元市(旺苍县、苍溪县、利州区、青川县、剑阁县、昭化区、朝天区)

铜川市(耀州区、宜君县、王益区、印台区)

南阳市(邓州市、社旗县、唐河县、淅川县、南召县、卧龙区、宛城区、镇平县、桐柏县、方城县、新野县、内乡县、西峡县)

平顶山市(郏县、鲁山县、宝丰县、新华区、舞钢市、石龙区、湛河区、卫东区、汝州市、叶县)

酒泉市(金塔县、玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、敦煌市、肃北蒙古族自治县、肃州区、瓜州县)

宁波市(海曙区、江北区、镇海区、鄞州区、北仑区、余姚市、象山县、慈溪市、奉化区、宁海县)

普洱市(江城哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、思茅区、西盟佤族自治县、墨江哈尼族自治县、景谷傣族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县)

昆明市(官渡区、嵩明县、富民县、禄劝彝族苗族自治县、晋宁区、盘龙区、东川区、五华区、西山区、宜良县、寻甸回族彝族自治县、安宁市、呈贡区、石林彝族自治县)

巴彦淖尔市(杭锦后旗、乌拉特中旗、五原县、磴口县、临河区、乌拉特前旗、乌拉特后旗)

乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

儋州市

潍坊市(临朐县、安丘市、青州市、奎文区、寒亭区、高密市、坊子区、昌乐县、诸城市、昌邑市、寿光市、潍城区)

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荆州市(松滋市、洪湖市、江陵县、沙市区、荆州区、公安县、石首市、监利市)

阜阳市(颍东区、临泉县、颍上县、界首市、颍州区、太和县、阜南县、颍泉区)

抚顺市(顺城区、清原满族自治县、抚顺县、新宾满族自治县、东洲区、望花区、新抚区)

黑河市(五大连池市、逊克县、嫩江市、爱辉区、北安市、孙吴县)  鞍山市(立山区、铁西区、海城市、台安县、千山区、铁东区、岫岩满族自治县)

双鸭山市(饶河县、集贤县、宝山区、尖山区、岭东区、友谊县、宝清县、四方台区)

韶关市(始兴县、浈江区、南雄市、翁源县、乐昌市、曲江区、乳源瑶族自治县、仁化县、新丰县、武江区)

巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、和静县、且末县、和硕县、焉耆回族自治县、博湖县、尉犁县、轮台县、库尔勒市)廊坊市(香河县、广阳区、大厂回族自治县、三河市、霸州市、永清县、固安县、安次区、大城县、文安县)

信阳市(平桥区、浉河区、商城县、息县、罗山县、固始县、潢川县、光山县、新县、淮滨县)  喀什地区(疏勒县、叶城县、岳普湖县、疏附县、塔什库尔干塔吉克自治县、泽普县、伽师县、英吉沙县、麦盖提县、喀什市、莎车县、巴楚县)

铜陵市(郊区、义安区、枞阳县、铜官区)

阿拉善盟(阿拉善左旗、额济纳旗、阿拉善右旗)

临沂市(沂水县、罗庄区、临沭县、沂南县、莒南县、蒙阴县、郯城县、河东区、兰陵县、平邑县、兰山区、费县)重庆市(长寿区、涪陵区、奉节县、彭水苗族土家族自治县、南岸区、石柱土家族自治县、秀山土家族苗族自治县、璧山区、云阳县、开州区、渝北区、巫山县、永川区、铜梁区、巫溪县、万州区、垫江县、荣昌区、武隆区、巴南区、潼南区、大足区、渝中区、北碚区、黔江区、江北区、忠县、南川区、丰都县、梁平区、酉阳土家族苗族自治县、大渡口区、城口县、江津区、九龙坡区、合川区、綦江区、沙坪坝区)

兰州市(皋兰县、红古区、榆中县、永登县、城关区、安宁区、西固区、七里河区)

银川市(贺兰县、灵武市、金凤区、永宁县、西夏区、兴庆区)

林芝市(墨脱县、巴宜区、朗县、波密县、察隅县、工布江达县、米林市)

武汉市(硚口区、江汉区、新洲区、武昌区、江岸区、汉南区、青山区、江夏区、东西湖区、黄陂区、洪山区、汉阳区、蔡甸区)

锡林郭勒盟(阿巴嘎旗、太仆寺旗、多伦县、东乌珠穆沁旗、镶黄旗、苏尼特左旗、二连浩特市、锡林浩特市、正镶白旗、苏尼特右旗、西乌珠穆沁旗、正蓝旗)

烟台市(莱阳市、蓬莱区、福山区、莱山区、招远市、芝罘区、海阳市、莱州市、栖霞市、龙口市、牟平区)

泰安市(岱岳区、东平县、泰山区、肥城市、宁阳县、新泰市)

鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)

广西壮族自治区

安阳市(龙安区、文峰区、林州市、内黄县、安阳县、殷都区、滑县、汤阴县、北关区)

无锡市(滨湖区、锡山区、宜兴市、江阴市、梁溪区、新吴区、惠山区)

德州市(陵城区、夏津县、齐河县、平原县、庆云县、乐陵市、德城区、禹城市、宁津县、临邑县、武城县)

邵阳市(隆回县、新邵县、武冈市、绥宁县、邵阳县、北塔区、双清区、城步苗族自治县、新宁县、洞口县、大祥区、邵东市)

宁夏回族自治区

张家界市(武陵源区、慈利县、桑植县、永定区)

阳江市(阳东区、江城区、阳西县、阳春市)

文/秦楠

编辑/渔夫

来源/万点研究

又一个新能源巨无霸冲刺IPO。

近日，深交所受理了华润新能源控股有限公司（以下称“华润新能源”）的主板IPO申请，公司计划募资245亿元。刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。

根据公司最新披露的招股书，华润新能源本次上市计划发行19.23亿股至46.71亿股，占发行后总股本的15%至30%。

据此计算，华润新能源的估值最低为816亿元，最高可达1633亿元。

如果上市成功，仅在新能源上市公司领域，能和华润新能源一较高下的，恐怕只有华能水电、三峡能源、华能国际等少数巨头企业。且在已上市的风电公司中，更是少有能与华润新能源匹敌者。

但在繁荣的背后，当下新能源电力市场同样面临着诸多挑战，新能源电力消化难题、补贴退潮等问题同样考验着华润新能源后续的经营。

1

毛利堪比白酒企业，电力消化成难题

华润新能源成立于2010年，是港股上市公司华润电力的子公司，也是华润电力旗下投资、开发、运营和管理风力、太阳能发电站的唯一平台。

截至2024年9月底，公司的总资产规模已经达到了1938.1亿元，业务布局覆盖全国主要省市区直辖市。

当前发电并网装机容量达到了2820.69万千瓦，其中风力发电项目2156.64万千瓦，太阳能发电项目664.05万千瓦，占全国风、光发电市场份额的4.5%和0.86%。装机总量仅次于华电新能、三峡能源、龙源电力，位列行业第四位。

高发电数创造了较高的营业收入，招股说明书显示，2021至2024年9月底，公司营业收入分别为171.34亿元、181.98亿元、205.12亿元和171.50亿元，同期净利润分别为65.76亿元、64.58亿元、84.59亿元和63.49亿元。堪称新能源印钞机。

在数百亿的营业收入中，90%的收入来源于风电业务，基于主营业务及市值规模，如果将华能国际、三峡能源、龙源电力三家国内已上市公司进行对比，会发现公司的核心竞争力并非发电规模，而是其惊人的盈利能力。

根据招股说明书，华润新能源的毛利率近几年都维持在60%左右，净利率也一直超35%。赚钱程度堪比白酒行业，而华能国际2024年毛利率为33.78%、三峡能源毛利率为55.13%、龙源电力毛利率为37.55%。

而如此之高的毛利率和华润新能源的整体较高的运营效率有一定关系.

2024年前三季度，华润新能源的风力发电项目和光伏项目年利用小时数分别达到1731小时和1121小时，分别超行业均值10.5%和16.9%。

而华润新能源近年来的净利率更是基本维持在40%左右，盈利能力不仅远超三峡能源、龙源电力、华电国际等同行，甚至超越了以盈利著称的五粮液。

除了，运行效率之外，华润新能源的每度电还能额外盈利0.15元。华润新能源在高电价区域的布局较为广泛，如山东、广东等Ⅲ类电价区加上补贴，一度电可达0.45元，而同行在Ⅰ、Ⅱ类地区的电价仅为0.37元/度。因此，华润新能源每度电可额外盈利0.08元。

再加上单位运维成本约为0.08元，较行业平均水平0.13元低0.05元；并且在2023年华润新能源完成了120万张绿证交易，折合每度电增收0.019元。三项收入相加，将产生每度电0.15元的额外收益。

不过，随着装机量的快速增长，如何妥善消纳这些所发的电力就成了企业面临的关键问题。

传统的消纳方式是“发电上网”，所发电力直接上到国网系统，通过高压输电线路，运输到耗电大省。但是发电上网普遍存在着两大问题。

首先因为风光发电是断续的，不似火电那般连续，存在着很强的峰段和谷段，这就对电网的调峰能力提出了很高的要求。电网负载能力有限，在发电高峰时，限制发电、限制上网或者“0对价”上网的现象时常发生。其次是高压电网、大型变电站等的建设速度和风光发电的设备建设速度不匹配，进而影响发电机组的发电能力释放。

如此，就导致了弃风、弃光的情况时有发生。例如华润新能源在2024年弃风率为4.39%、弃光率为5.87%，整体较2021年分别增加了1.08和4.35个百分点，如果弃风、弃光率持续攀升，将会给公司的长久经营带来不利影响。

虽然华润新能源也积极建立“风光储”、“风光发电-电解水制氢”等一体化项目，单电力消纳毕竟是一场持久战，很难短期见到直接的效果。

2

补贴依赖高，电价持续下行

华润新能源营收的最大问题就是对补贴依赖症程度较高，盈利模型脆弱。

以近三年营业收入情况为例，2021-2024年前三季度，华润新能源的可再生能源补贴收入占营收比例分别为36.79%、34.8%、31.59%、28.63%，虽然呈现逐渐下降的趋势，但总额巨大。

其中2023年的新能源补贴金额达64.79亿元，如果剔除补贴后，华润新能源的净利润将大幅下降，例如2023年净利润将从82.8亿元降至19.8亿元，说明当前华润新能源的盈利情况高度依赖外部输血。

而这种新能源补贴当前逐渐有种“日薄西山”的迹象，截至2024年9月末，华润新能源应收可再生能源补贴款高达204.75亿元，占公司总流动资产的64.28%，且回款周期长达1-4年。

如果未来出现补贴政策调整或核查不合规项目，很有可能导致收入退回或资产资产减值。

实际上从2021年起，国家已经对新核准的陆上风电、集中式光伏项目逐渐停止补贴，全面推行平价上网。华润新能源新增项目将无法享受补贴，存量项目的补贴比例也逐年下降，2024年前三季度享受补贴的风电广度项目占比已经下降到28.63%。

同时，当前全国范围内正在进行可再生能源补贴核查，重点审查2021年前已并网项目的合规性。如果企业部分项目被存在像未批先建、土地手续缺失等问题，最终可能无法纳入补贴目录，并引发补贴收入取消或退回。例如，河南唐河县风电项目因土地手续缺失就曾被消费日报曝光。

而更重要的是，当下新能源补贴政策退坡基本已经大局已定。

今年1月27日，发改委和国家能源局联合印发《深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》，将深化新能源上网电价市场化改革。光伏、风电项目上网电量原则上全部进入电力市场，电价通过市场交易形成。

这当中对分布式光伏的补贴在5月后调整，风电虽未明确补贴退出时间表，但增量项目需通过市场化竞价获取收益。而当前新能源电价持续下降影响，未来一旦市场化交易，将极大压缩企业的利润空间。

根据北极星发电网数据，2021-2024年前三季度，全国风电平均电价，已经从0.50元/千瓦时降至0.44元/千瓦时，降幅高达12%，光伏上上网电价更是从0.56元/千瓦时暴跌至0.32元/千瓦时，降幅43%。

而电价下降，最终对新能源发电经营企业形成了多重影响，除了直接降低发电单价之外，风力发电营业成本主要为折旧摊销，占总营业输入的比重超过70%。

风力发电的单位成本下降速远低于电价降速，导致毛利率持续下滑，华润新能源2024年前三季度风力发电毛利率降至59.18%，太阳能发电毛利率跌至50.92%，总体的毛利水平也从2021年的接近63%下降到去年的57.68%。

未来一旦风电和光伏补贴退潮，新能源电价交易进入市场交易，对华润新能源来说是一个很大的挑战，未来还能不能维持这么高的毛利率水平还是个未知数。

3

巨额融资，锚准储能

华润新能源此次预计募集资金高达245亿元，刷新了深交所首发上市募集资金的最高纪录。

根据招股书显示，公司此次拟投资四大类项目：新能源基地（规模化扩张）、多能互补一体化（储能与电网协同）、绿色生态发展（风光+生态修复）、融合发展型项目。

面对当前可再生能源的不确定性、间歇性和波动性，最终极的解决方案之一就是储能。

而当前我国目前尚未有投产的单个独立储能项目达到上GW的装机规模。所以，当下正是各个巨头进入该领域的绝佳时机。

2021年9月，三峡能源庆云储能电站示范项目正式开工，标志着其正式进入独立储能电站领域。

次年，该项目迅速在甘肃、江苏、辽宁等19个省份展开布局，承担了多个源网荷储、电网侧共享储能、风光储等大规模示范项目，成为最早布局储能领域的先锋之一。

截至2024年上半年，三峡能源独立储能新增装机容量达到36万千瓦，累计装机容量达到96.10万千瓦，在新能源发电企业中位居前列。

华润新能源自然也不甘落后，当前华润新能源目前正在进行的储能项目共有3个，累计装机容量达到49万千瓦，合同总价值达到24.41亿元。同时从当前华润新能源的募投项目中我们可以发现以下几个特点。

首先是风电项目依然是主导，持续巩固其优势地位，其次是配储项目累计投资占比已超过总投资的一半；同时，公司正在加速推进光伏发电项目的建设，以丰富其主营发电结构。

其中，“多能互补一体化项目”专注于风电、光伏及配套储能的一体化发展；“绿色生态发展综合利用项目”则着重于渔光互补、牧光互补、药光互补、复合光伏的建设。

这两个项目合计规划装机容量达到381万千瓦，累计投资为211.13亿元，投资规模已超过纯风电项目。

所以当下华润新能源想要通过大力发展储能，解决当前风电弃电率较高的问题，并参与电力市场交易，已经成为华润新能源当前的战略重点。

而这就对华润新能源的资金情况提出很高的要求。

截至2024年三季度末，公司货币资金仅65.47亿元，短期债务缺口达120.67亿元，需依赖IPO资金填补流动性压力，一旦IPO未获成功，则将出现一定的资金缺口。

且华润新能源分拆上市，能否成功本身就是未知数。

证监会《上市公司分拆规则（试行）》要求最新一个财年子公司净利润占比不超过母公司50%。

但2021年至2023年，华润新能源占比高达439%、97%和82%。尽管港股分拆A股适用性存疑，分拆办法后的首例“港拆A”上会项目——丘钛科技分拆子公司丘钛微IPO，终因净利润占母公司净利润比例过高，于2024年11月主动撤回了注册申请。

所以，华润此次巨额募资，能否成功存在很大的不确定性。华润新能源作为民生性央企，在保障国家能源供应、维护电力基础设施、推动电力转型等方面扮演着举足轻重的角色，华润新能源能否成功上市，万点将持续关注。

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