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日喀则市(仁布县、定日县、亚东县、岗巴县、拉孜县、南木林县、萨迦县、桑珠孜区、定结县、白朗县、聂拉木县、昂仁县、萨嘎县、吉隆县、仲巴县、江孜县、谢通门县、康马县)

长春市(九台区、二道区、农安县、南关区、绿园区、朝阳区、公主岭市、榆树市、德惠市、宽城区、双阳区)

嘉峪关市  昌都市(类乌齐县、八宿县、左贡县、察雅县、江达县、卡若区、洛隆县、边坝县、丁青县、贡觉县、芒康县)

通化市(辉南县、梅河口市、东昌区、柳河县、集安市、通化县、二道江区)

厦门市(思明区、同安区、湖里区、集美区、海沧区、翔安区)

商丘市(虞城县、夏邑县、永城市、民权县、睢县、睢阳区、柘城县、梁园区、宁陵县)咸宁市(赤壁市、崇阳县、通城县、通山县、嘉鱼县、咸安区)

锦州市(凌河区、义县、太和区、黑山县、北镇市、凌海市、古塔区)  楚雄彝族自治州(大姚县、永仁县、姚安县、南华县、元谋县、楚雄市、牟定县、武定县、双柏县、禄丰市)

滁州市(来安县、南谯区、天长市、全椒县、凤阳县、定远县、明光市、琅琊区)

玉溪市(新平彝族傣族自治县、江川区、澄江市、元江哈尼族彝族傣族自治县、红塔区、易门县、峨山彝族自治县、华宁县、通海县)

阳泉市(平定县、郊区、矿区、盂县、城区)

河源市(龙川县、紫金县、连平县、源城区、东源县、和平县)

阿里地区(普兰县、改则县、日土县、札达县、措勤县、噶尔县、革吉县)

攀枝花市(米易县、仁和区、西区、东区、盐边县)

广州市(天河区、从化区、花都区、番禺区、海珠区、白云区、越秀区、南沙区、黄埔区、增城区、荔湾区)

来宾市(合山市、兴宾区、金秀瑶族自治县、武宣县、象州县、忻城县)

吉林市(昌邑区、蛟河市、舒兰市、磐石市、永吉县、龙潭区、桦甸市、丰满区、船营区)

西宁市(城西区、城东区、湟中区、大通回族土族自治县、城北区、城中区、湟源县)

黄山市(祁门县、屯溪区、徽州区、黟县、黄山区、休宁县、歙县)

营口市(老边区、鲅鱼圈区、大石桥市、盖州市、站前区、西市区)

宁夏回族自治区

泉州市(鲤城区、惠安县、德化县、安溪县、泉港区、永春县、洛江区、丰泽区、南安市、石狮市、晋江市、金门县)

南昌市(西湖区、青云谱区、红谷滩区、青山湖区、南昌县、安义县、新建区、东湖区、进贤县)

普洱市(江城哈尼族彝族自治县、景东彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、思茅区、景谷傣族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、澜沧拉祜族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、墨江哈尼族自治县、西盟佤族自治县)

焦作市(解放区、博爱县、温县、武陟县、中站区、山阳区、沁阳市、孟州市、修武县、马村区)

宜昌市(点军区、猇亭区、当阳市、伍家岗区、夷陵区、兴山县、西陵区、长阳土家族自治县、枝江市、秭归县、宜都市、远安县、五峰土家族自治县)

七台河市(茄子河区、勃利县、新兴区、桃山区)

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汕尾市(陆丰市、海丰县、陆河县、城区)

仙桃市(潜江市、天门市、神农架林区)

泰安市(肥城市、泰山区、东平县、宁阳县、岱岳区、新泰市)

武汉市(新洲区、蔡甸区、东西湖区、汉南区、洪山区、青山区、硚口区、武昌区、江夏区、江岸区、汉阳区、黄陂区、江汉区)  沈阳市(辽中区、浑南区、康平县、苏家屯区、新民市、和平区、于洪区、沈河区、法库县、皇姑区、大东区、铁西区、沈北新区)

淮安市(盱眙县、清江浦区、涟水县、淮安区、洪泽区、淮阴区、金湖县)

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内蒙古自治区三明市(宁化县、明溪县、泰宁县、建宁县、永安市、大田县、尤溪县、三元区、将乐县、清流县、沙县区)

承德市(丰宁满族自治县、平泉市、宽城满族自治县、双桥区、隆化县、双滦区、滦平县、鹰手营子矿区、兴隆县、承德县、围场满族蒙古族自治县)  扬州市(广陵区、邗江区、宝应县、高邮市、江都区、仪征市)

金昌市(金川区、永昌县)

崇左市(天等县、龙州县、扶绥县、大新县、凭祥市、江州区、宁明县)

湖州市(安吉县、南浔区、德清县、吴兴区、长兴县)巴彦淖尔市(临河区、杭锦后旗、乌拉特后旗、磴口县、五原县、乌拉特中旗、乌拉特前旗)

迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、德钦县、香格里拉市)

桂林市(七星区、雁山区、荔浦市、叠彩区、临桂区、阳朔县、永福县、恭城瑶族自治县、平乐县、秀峰区、兴安县、全州县、资源县、龙胜各族自治县、灵川县、象山区、灌阳县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿克陶县、阿图什市、阿合奇县)

岳阳市(华容县、云溪区、岳阳县、湘阴县、汨罗市、君山区、平江县、岳阳楼区、临湘市)

汉中市(汉台区、佛坪县、留坝县、城固县、南郑区、洋县、略阳县、西乡县、宁强县、镇巴县、勉县)

佛山市(南海区、顺德区、三水区、禅城区、高明区)

深圳市(宝安区、南山区、坪山区、盐田区、光明区、福田区、龙岗区、罗湖区、龙华区)

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张家界市(桑植县、永定区、慈利县、武陵源区)

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昭通市(昭阳区、永善县、绥江县、大关县、镇雄县、盐津县、彝良县、水富市、鲁甸县、威信县、巧家县)

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投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。