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凉山彝族自治州(德昌县、会理市、越西县、甘洛县、西昌市、布拖县、普格县、会东县、盐源县、雷波县、喜德县、昭觉县、宁南县、木里藏族自治县、冕宁县、金阳县、美姑县)

渭南市(华阴市、临渭区、白水县、潼关县、大荔县、华州区、澄城县、蒲城县、富平县、韩城市、合阳县)

昭通市(彝良县、昭阳区、盐津县、绥江县、巧家县、镇雄县、鲁甸县、水富市、大关县、威信县、永善县)

信阳市(平桥区、商城县、淮滨县、潢川县、浉河区、光山县、息县、新县、罗山县、固始县)  宁夏回族自治区

吴忠市(同心县、盐池县、红寺堡区、利通区、青铜峡市)

北京市(通州区、房山区、东城区、怀柔区、门头沟区、延庆区、西城区、密云区、海淀区、昌平区、平谷区、朝阳区、丰台区、石景山区、大兴区、顺义区)

嘉峪关市

榆林市(绥德县、佳县、清涧县、子洲县、府谷县、横山区、定边县、榆阳区、吴堡县、靖边县、米脂县、神木市)  阜新市(彰武县、细河区、太平区、阜新蒙古族自治县、新邱区、清河门区、海州区)

沈阳市(铁西区、浑南区、法库县、辽中区、皇姑区、和平区、于洪区、新民市、康平县、苏家屯区、大东区、沈北新区、沈河区)

抚州市(临川区、崇仁县、南丰县、资溪县、乐安县、广昌县、南城县、宜黄县、黎川县、东乡区、金溪县)

佳木斯市(前进区、桦川县、抚远市、郊区、富锦市、桦南县、汤原县、向阳区、同江市、东风区)

商丘市(梁园区、永城市、宁陵县、睢阳区、夏邑县、睢县、虞城县、民权县、柘城县)

日喀则市(仁布县、仲巴县、萨迦县、岗巴县、定日县、昂仁县、江孜县、萨嘎县、南木林县、定结县、桑珠孜区、吉隆县、聂拉木县、拉孜县、白朗县、康马县、亚东县、谢通门县)

黄冈市(罗田县、麻城市、黄梅县、浠水县、团风县、英山县、武穴市、黄州区、蕲春县、红安县)

平顶山市(鲁山县、石龙区、宝丰县、卫东区、汝州市、叶县、新华区、郏县、湛河区、舞钢市)

上饶市(德兴市、广信区、广丰区、信州区、弋阳县、余干县、铅山县、鄱阳县、玉山县、横峰县、婺源县、万年县)

茂名市(茂南区、电白区、高州市、化州市、信宜市)

大连市(西岗区、庄河市、普兰店区、甘井子区、中山区、金州区、长海县、瓦房店市、沙河口区、旅顺口区)

荆门市(东宝区、掇刀区、沙洋县、钟祥市、京山市)

本溪市(桓仁满族自治县、本溪满族自治县、平山区、溪湖区、南芬区、明山区)

郴州市(桂阳县、宜章县、北湖区、嘉禾县、临武县、安仁县、汝城县、苏仙区、永兴县、资兴市、桂东县)

汉中市(汉台区、佛坪县、宁强县、洋县、镇巴县、略阳县、留坝县、南郑区、城固县、勉县、西乡县)

西宁市(大通回族土族自治县、城中区、城西区、城北区、湟源县、城东区、湟中区)

三沙市(南沙区、西沙区)

珠海市(斗门区、金湾区、香洲区)

清远市(清新区、清城区、连州市、连南瑶族自治县、英德市、佛冈县、连山壮族瑶族自治县、阳山县)

贵港市(平南县、覃塘区、港南区、港北区、桂平市)

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邵阳市(绥宁县、邵阳县、洞口县、新邵县、邵东市、新宁县、北塔区、大祥区、武冈市、双清区、城步苗族自治县、隆回县)

日照市(五莲县、莒县、岚山区、东港区)

镇江市(丹徒区、句容市、扬中市、丹阳市、润州区、京口区)

泰安市(肥城市、宁阳县、岱岳区、东平县、新泰市、泰山区)  河池市(凤山县、都安瑶族自治县、东兰县、环江毛南族自治县、天峨县、巴马瑶族自治县、大化瑶族自治县、南丹县、罗城仫佬族自治县、金城江区、宜州区)

烟台市(福山区、龙口市、牟平区、莱山区、莱州市、芝罘区、栖霞市、海阳市、招远市、莱阳市、蓬莱区)

芜湖市(弋江区、镜湖区、湾沚区、鸠江区、无为市、繁昌区、南陵县)

舟山市(岱山县、定海区、普陀区、嵊泗县)鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)

四平市(双辽市、梨树县、伊通满族自治县、铁东区、铁西区)  永州市(零陵区、蓝山县、江华瑶族自治县、祁阳市、宁远县、道县、冷水滩区、双牌县、江永县、新田县、东安县)

济宁市(微山县、泗水县、邹城市、金乡县、汶上县、梁山县、兖州区、鱼台县、嘉祥县、任城区、曲阜市)

达州市(达川区、大竹县、渠县、开江县、通川区、万源市、宣汉县)

滁州市(来安县、南谯区、凤阳县、天长市、明光市、琅琊区、全椒县、定远县)泉州市(金门县、永春县、石狮市、洛江区、南安市、泉港区、丰泽区、德化县、鲤城区、晋江市、惠安县、安溪县)

雅安市(天全县、汉源县、名山区、雨城区、芦山县、荥经县、石棉县、宝兴县)

黄石市(下陆区、大冶市、西塞山区、铁山区、黄石港区、阳新县)

定西市(临洮县、岷县、陇西县、漳县、渭源县、通渭县、安定区)

上海市(杨浦区、闵行区、虹口区、崇明区、徐汇区、浦东新区、静安区、金山区、青浦区、长宁区、嘉定区、普陀区、黄浦区、松江区、奉贤区、宝山区)

荆州市(监利市、公安县、松滋市、洪湖市、沙市区、荆州区、江陵县、石首市)

铜仁市(江口县、万山区、德江县、石阡县、玉屏侗族自治县、碧江区、印江土家族苗族自治县、沿河土家族自治县、松桃苗族自治县、思南县)

红河哈尼族彝族自治州(红河县、弥勒市、金平苗族瑶族傣族自治县、个旧市、蒙自市、屏边苗族自治县、石屏县、元阳县、建水县、绿春县、河口瑶族自治县、开远市、泸西县)

东莞市

宿迁市(泗阳县、泗洪县、宿城区、沭阳县、宿豫区)

乐山市(沐川县、沙湾区、金口河区、夹江县、市中区、马边彝族自治县、峨边彝族自治县、井研县、五通桥区、峨眉山市、犍为县)

鄂尔多斯市(乌审旗、伊金霍洛旗、鄂托克旗、鄂托克前旗、东胜区、康巴什区、达拉特旗、准格尔旗、杭锦旗)

龙岩市(长汀县、永定区、武平县、上杭县、新罗区、连城县、漳平市)

安庆市(宜秀区、潜山市、怀宁县、太湖县、宿松县、岳西县、望江县、迎江区、大观区、桐城市)

乌鲁木齐市(米东区、水磨沟区、新市区、乌鲁木齐县、头屯河区、达坂城区、天山区、沙依巴克区)

池州市(贵池区、东至县、石台县、青阳县)

济南市(章丘区、天桥区、历下区、济阳区、槐荫区、平阴县、市中区、商河县、莱芜区、历城区、钢城区、长清区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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