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一站式家电维修服务，从咨询到维修全程无忧。
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全国服务区域：
昭通市(永善县、巧家县、昭阳区、镇雄县、威信县、盐津县、彝良县、绥江县、大关县、鲁甸县、水富市)
南昌市(南昌县、西湖区、安义县、新建区、进贤县、东湖区、红谷滩区、青山湖区、青云谱区)
晋城市(泽州县、城区、高平市、阳城县、陵川县、沁水县)
呼伦贝尔市(鄂温克族自治旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、额尔古纳市、扎赉诺尔区、鄂伦春自治旗、扎兰屯市、海拉尔区、新巴尔虎右旗、阿荣旗、满洲里市、根河市、新巴尔虎左旗、陈巴尔虎旗、牙克石市)
丽江市(古城区、永胜县、宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县、华坪县)
渭南市(富平县、华州区、潼关县、蒲城县、临渭区、韩城市、华阴市、大荔县、合阳县、澄城县、白水县)
杭州市(钱塘区、淳安县、拱墅区、西湖区、余杭区、上城区、临平区、富阳区、临安区、建德市、滨江区、萧山区、桐庐县)
固原市(彭阳县、隆德县、原州区、西吉县、泾源县)
吕梁市(汾阳市、孝义市、文水县、中阳县、离石区、柳林县、方山县、石楼县、兴县、交口县、交城县、临县、岚县)
南通市(如东县、如皋市、海门区、崇川区、海安市、启东市、通州区)
肇庆市(怀集县、封开县、鼎湖区、四会市、广宁县、端州区、高要区、德庆县)
开封市(杞县、禹王台区、通许县、兰考县、龙亭区、顺河回族区、鼓楼区、尉氏县、祥符区)
铁岭市(银州区、清河区、昌图县、开原市、调兵山市、西丰县、铁岭县)
安顺市(紫云苗族布依族自治县、关岭布依族苗族自治县、西秀区、平坝区、镇宁布依族苗族自治县、普定县)
大同市(阳高县、灵丘县、新荣区、云州区、广灵县、左云县、天镇县、平城区、云冈区、浑源县)
珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)
荆州市(沙市区、石首市、松滋市、荆州区、公安县、洪湖市、监利市、江陵县)
乌海市(海南区、乌达区、海勃湾区)
汕尾市(陆河县、海丰县、陆丰市、城区)
运城市(永济市、万荣县、绛县、芮城县、新绛县、稷山县、闻喜县、夏县、垣曲县、河津市、盐湖区、平陆县、临猗县)
六盘水市(水城区、六枝特区、盘州市、钟山区)
红河哈尼族彝族自治州(绿春县、建水县、泸西县、蒙自市、红河县、元阳县、河口瑶族自治县、个旧市、石屏县、开远市、屏边苗族自治县、金平苗族瑶族傣族自治县、弥勒市)
西宁市(城中区、大通回族土族自治县、城西区、湟中区、城北区、城东区、湟源县)
阿勒泰地区(吉木乃县、富蕴县、福海县、青河县、阿勒泰市、哈巴河县、布尔津县)
呼和浩特市(托克托县、武川县、赛罕区、和林格尔县、清水河县、土默特左旗、回民区、新城区、玉泉区)
池州市(贵池区、东至县、青阳县、石台县)
邢台市(柏乡县、沙河市、宁晋县、平乡县、信都区、新河县、临城县、襄都区、南和区、临西县、威县、广宗县、隆尧县、巨鹿县、南宫市、清河县、内丘县、任泽区)
东莞市
玉林市(博白县、玉州区、陆川县、容县、北流市、兴业县、福绵区)
平顶山市(湛河区、汝州市、鲁山县、石龙区、卫东区、宝丰县、叶县、舞钢市、郏县、新华区)
石河子市(新星市、五家渠市、昆玉市、阿拉尔市、可克达拉市、北屯市、双河市、图木舒克市、胡杨河市、白杨市、铁门关市)
营口市(盖州市、站前区、大石桥市、老边区、西市区、鲅鱼圈区)
乐山市(沙湾区、马边彝族自治县、峨眉山市、犍为县、五通桥区、夹江县、井研县、峨边彝族自治县、沐川县、市中区、金口河区)
牡丹江市(西安区、阳明区、东宁市、绥芬河市、林口县、宁安市、穆棱市、海林市、东安区、爱民区)
双鸭山市(宝山区、友谊县、饶河县、岭东区、尖山区、四方台区、宝清县、集贤县)
九江市(庐山市、修水县、濂溪区、都昌县、共青城市、德安县、永修县、湖口县、武宁县、柴桑区、彭泽县、浔阳区、瑞昌市)
铜陵市(义安区、枞阳县、铜官区、郊区)
长沙市(芙蓉区、天心区、岳麓区、宁乡市、浏阳市、望城区、开福区、雨花区、长沙县)
滨州市(阳信县、惠民县、沾化区、滨城区、博兴县、邹平市、无棣县)
湘潭市(岳塘区、湘潭县、湘乡市、韶山市、雨湖区)
中山市
广元市(青川县、昭化区、朝天区、利州区、剑阁县、苍溪县、旺苍县)
扬州市(邗江区、高邮市、江都区、仪征市、广陵区、宝应县)
鄂州市(华容区、鄂城区、梁子湖区)
绥化市(庆安县、绥棱县、望奎县、明水县、肇东市、安达市、北林区、青冈县、兰西县、海伦市)
盘锦市(盘山县、兴隆台区、双台子区、大洼区)
大兴安岭地区(漠河市、呼玛县、塔河县)
金昌市(永昌县、金川区)
泰州市(海陵区、姜堰区、泰兴市、高港区、靖江市、兴化市)
枣庄市(台儿庄区、山亭区、峄城区、薛城区、市中区、滕州市)
襄阳市(樊城区、襄城区、枣阳市、保康县、宜城市、南漳县、谷城县、老河口市、襄州区)
唐山市(玉田县、路北区、迁安市、遵化市、开平区、丰南区、古冶区、路南区、滦州市、滦南县、丰润区、迁西县、乐亭县、曹妃甸区)
安康市(平利县、镇坪县、白河县、岚皋县、宁陕县、汉滨区、石泉县、紫阳县、汉阴县、旬阳市)
丽水市(松阳县、云和县、龙泉市、庆元县、莲都区、景宁畲族自治县、青田县、缙云县、遂昌县)
吴忠市(盐池县、青铜峡市、同心县、利通区、红寺堡区)
温州市(瓯海区、鹿城区、苍南县、乐清市、永嘉县、平阳县、龙港市、洞头区、文成县、龙湾区、瑞安市、泰顺县)
香港特别行政区
贵阳市(白云区、观山湖区、息烽县、云岩区、南明区、清镇市、开阳县、花溪区、乌当区、修文县)
许昌市(建安区、襄城县、禹州市、魏都区、鄢陵县、长葛市)
聊城市(临清市、东阿县、东昌府区、莘县、冠县、高唐县、阳谷县、茌平区)
阿克苏地区(沙雅县、温宿县、库车市、阿克苏市、乌什县、拜城县、柯坪县、新和县、阿瓦提县)
蚌埠市(禹会区、固镇县、五河县、淮上区、龙子湖区、怀远县、蚌山区)
山南市(桑日县、乃东区、加查县、浪卡子县、琼结县、曲松县、隆子县、洛扎县、贡嘎县、措美县、扎囊县、错那市)
宜春市(奉新县、丰城市、高安市、樟树市、宜丰县、袁州区、上高县、铜鼓县、靖安县、万载县)
湘西土家族苗族自治州(吉首市、泸溪县、花垣县、凤凰县、永顺县、古丈县、龙山县、保靖县)
北海市(铁山港区、海城区、合浦县、银海区)
菏泽市(成武县、东明县、单县、郓城县、定陶区、巨野县、牡丹区、曹县、鄄城县)
西双版纳傣族自治州(勐海县、勐腊县、景洪市)
马鞍山市(含山县、当涂县、雨山区、博望区、和县、花山区)
大连市(普兰店区、旅顺口区、长海县、西岗区、金州区、庄河市、中山区、沙河口区、瓦房店市、甘井子区)
大理白族自治州(巍山彝族回族自治县、云龙县、剑川县、祥云县、永平县、南涧彝族自治县、宾川县、弥渡县、鹤庆县、洱源县、大理市、漾濞彝族自治县)
海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、天峻县、都兰县、茫崖市、德令哈市、乌兰县)
赤峰市(翁牛特旗、松山区、喀喇沁旗、巴林右旗、红山区、宁城县、巴林左旗、林西县、克什克腾旗、敖汉旗、阿鲁科尔沁旗、元宝山区)
宿迁市(泗洪县、沭阳县、宿城区、宿豫区、泗阳县)
遂宁市(蓬溪县、大英县、船山区、安居区、射洪市)
汉中市(南郑区、留坝县、宁强县、洋县、城固县、西乡县、勉县、略阳县、镇巴县、佛坪县、汉台区)
辽源市(东丰县、龙山区、东辽县、西安区)
烟台市(福山区、莱山区、芝罘区、牟平区、招远市、龙口市、莱州市、栖霞市、海阳市、莱阳市、蓬莱区)
锦州市(黑山县、太和区、古塔区、义县、凌海市、北镇市、凌河区)
张家口市(张北县、桥东区、桥西区、阳原县、下花园区、康保县、沽源县、万全区、怀来县、赤城县、宣化区、蔚县、崇礼区、尚义县、怀安县、涿鹿县)
银川市(西夏区、兴庆区、灵武市、贺兰县、金凤区、永宁县)
资阳市(乐至县、安岳县、雁江区)
贺州市(昭平县、钟山县、平桂区、富川瑶族自治县、八步区)
海东市(循化撒拉族自治县、乐都区、民和回族土族自治县、化隆回族自治县、平安区、互助土族自治县)
惠州市(龙门县、博罗县、惠城区、惠阳区、惠东县)
鹤岗市(兴山区、兴安区、工农区、萝北县、绥滨县、东山区、向阳区、南山区)
龙岩市(漳平市、武平县、上杭县、长汀县、新罗区、连城县、永定区)
长治市(壶关县、黎城县、襄垣县、武乡县、长子县、潞城区、潞州区、沁源县、平顺县、沁县、上党区、屯留区)
安阳市(北关区、殷都区、汤阴县、安阳县、林州市、滑县、内黄县、龙安区、文峰区)
阜新市(海州区、清河门区、阜新蒙古族自治县、彰武县、太平区、细河区、新邱区)
嘉兴市(平湖市、南湖区、嘉善县、海宁市、桐乡市、秀洲区、海盐县)
百色市(凌云县、平果市、西林县、靖西市、德保县、右江区、田林县、隆林各族自治县、乐业县、田阳区、田东县、那坡县)
保定市(望都县、莲池区、曲阳县、涞水县、高阳县、蠡县、涞源县、清苑区、定州市、容城县、雄县、易县、阜平县、满城区、顺平县、唐县、博野县、安新县、高碑店市、安国市、涿州市、定兴县、徐水区、竞秀区)
包头市(固阳县、达尔罕茂明安联合旗、东河区、石拐区、九原区、白云鄂博矿区、青山区、土默特右旗、昆都仑区)
忻州市(静乐县、保德县、河曲县、五台县、五寨县、忻府区、岢岚县、宁武县、偏关县、代县、定襄县、原平市、繁峙县、神池县)
临沧市(临翔区、耿马傣族佤族自治县、云县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、凤庆县、永德县、镇康县、沧源佤族自治县)
荆门市(京山市、东宝区、沙洋县、掇刀区、钟祥市)
益阳市(沅江市、资阳区、南县、赫山区、桃江县、安化县)
云浮市(罗定市、郁南县、云城区、云安区、新兴县)
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焦作市(修武县、沁阳市、武陟县、博爱县、孟州市、马村区、中站区、温县、解放区、山阳区)
芜湖市(镜湖区、弋江区、无为市、繁昌区、湾沚区、鸠江区、南陵县)
黔西南布依族苗族自治州(安龙县、兴义市、晴隆县、望谟县、普安县、兴仁市、册亨县、贞丰县)
五指山市(屯昌县、澄迈县、万宁市、白沙黎族自治县、陵水黎族自治县、昌江黎族自治县、琼中黎族苗族自治县、文昌市、定安县、保亭黎族苗族自治县、乐东黎族自治县、东方市、琼海市、临高县)
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哈尔滨市(南岗区、道外区、宾县、依兰县、尚志市、木兰县、双城区、阿城区、道里区、五常市、巴彦县、通河县、方正县、呼兰区、平房区、松北区、延寿县、香坊区)
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河源市(连平县、和平县、东源县、紫金县、源城区、龙川县)
迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、德钦县、香格里拉市)
阿坝藏族羌族自治州(金川县、松潘县、若尔盖县、壤塘县、茂县、小金县、阿坝县、汶川县、九寨沟县、理县、黑水县、红原县、马尔康市)
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眉山市(青神县、仁寿县、丹棱县、东坡区、洪雅县、彭山区)
武威市(凉州区、古浪县、天祝藏族自治县、民勤县)
玉树藏族自治州(玉树市、曲麻莱县、治多县、称多县、囊谦县、杂多县)
黄石市(铁山区、西塞山区、下陆区、大冶市、黄石港区、阳新县)
德宏傣族景颇族自治州(芒市、瑞丽市、梁河县、陇川县、盈江县)
白城市(大安市、洮南市、通榆县、镇赉县、洮北区)
宁夏回族自治区
新乡市(获嘉县、长垣市、延津县、原阳县、凤泉区、红旗区、卫滨区、卫辉市、辉县市、封丘县、新乡县、牧野区)
茂名市(电白区、高州市、茂南区、信宜市、化州市)
亳州市(蒙城县、利辛县、涡阳县、谯城区)
鹤壁市(山城区、浚县、淇滨区、鹤山区、淇县)
本溪市(本溪满族自治县、明山区、溪湖区、平山区、南芬区、桓仁满族自治县)
遵义市(凤冈县、习水县、仁怀市、播州区、务川仡佬族苗族自治县、红花岗区、道真仡佬族苗族自治县、绥阳县、正安县、余庆县、汇川区、赤水市、桐梓县、湄潭县)
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秦皇岛市(抚宁区、昌黎县、北戴河区、卢龙县、海港区、山海关区、青龙满族自治县)
随州市(曾都区、随县、广水市)
阿拉善盟(阿拉善右旗、额济纳旗、阿拉善左旗)
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陇南市(康县、文县、成县、徽县、武都区、宕昌县、西和县、礼县、两当县)
六安市(叶集区、金安区、霍邱县、舒城县、霍山县、金寨县、裕安区)
2024年以来内盘黄金股与黄金经历了修复➡背离➡修复三个阶段。第一次修复阶段发生在2024.1-2024.5，在经历了一段时间盘整后，于2024.8-2024.12开启背离，而后于2025.1月至今开启第二次修复阶段。天风研究持续更新【资源为王·黄金深度研究专题】，天风金属与材料刘奕町团队通过对这三次转折的复盘，总结驱动黄金商品与权益背离与修复的驱动，为后续权益相对商品可能的走势提供指引。
【1】黄金商品与权益缘何背离？
【2】黄金股的修复动力来自于？
【3】展望后市，黄金股机会如何？
Q1
黄金商品与权益缘何背离？
资产属性不同，金价定价因子复杂化，黄金股业绩预期方差大。
（1）底层资产属性不同：黄金作为实物商品，价格主要由通胀预期、避险需求及全球货币信用环境等因素影响。而黄金股作为权益类资产，其价格取决于企业盈利能力、运营成本及市场对金价持续性的预期。
（2）本轮黄金购买力量的复杂性：本轮黄金价格上涨背后的购买力量相比历史周期更加多元和复杂，短中长期叙事有各自聚焦的指标与逻辑，随着宏观环境的复杂多变，价格的判断难度进一步加大。
（3）业绩兑现度的预期方差大：金价在屡创新高中的分歧亦影响市场对黄金股业绩增长的高度与久期的判断，市场对黄金股业绩预期的方差波动较大。
Q2
黄金股的修复动力来自于？
我们认为本轮黄金权益对商品的修复动力来自于：
1.美元信用的弱化统一了市场对金价上行的一致信心。
2.由于金价空间的打开，业绩相对金价的敏感性加大，投资者对黄金股业绩增长获得更高高度与久期的概率提升。
复盘：金价与海内外黄金股的趋同与背离
来源：Wind，天风证券研究所
第一次修复：金价上行驱动形成合力，金企业绩增长空间打开
第一次修复2024.1-2024.5：市场预期24年内降息，并对24年黄金矿企业绩大幅增长抱有较强信心
事件背景：1）地缘政治风险方面包括俄乌冲突外溢效应，中东问题等持续升温，地缘政治不确定性指数（GPR）平均上升至147点，平均同比增长34%，继2022年俄乌战争爆发时达到的阶段性高点，黄金避险价值凸显。2）美国经济数据总体超预期，降息时间表虽被推迟，但市场仍预期年内将会迎来降息；3）美元信用弱化背景下，去美元化进程加速，美债信任危机引发各国央行持续购金行为助推金价上涨动能，宏大叙事下，美元实际利率对金价的解释力被弱化。4）国内政策边际宽松（如采矿权审批加速），有望释放黄金产能。
权益修复动能：多因素共振助推金价突破上行——降息虽未落地，但市场保持期待；地缘冲突加剧，激发避险需求；央行加速购金，美元信用弱化叙事得到认可；金价上行，市场预期金企有望受益量价齐升。
来源：Wind，天风证券研究所
第一次背离：黄金叙事短暂分歧，黄金公司利润兑现方差拉大。
背离区2024.8-2024.12：24年8月底降息预期落地，市场担忧后续金价动能与金企业绩稳定性
事件背景：1）8月23日鲍威尔首次表态货币政策发生改变的时机已到，降息预期正式落地；9月19日美联储降息50bp至4.75%-5.00%，超出市场预期；11月7日美联储再次降息25bp至4.50-4.75%，符合市场预期。2）24Q3起，市场对黄金公司业绩预测的波动开始加大，反映出市场对金矿公司的业绩不确定性攀升。
趋势背离原因：市场对金价上行动力未形成统一判断。美国9月正式降息，权益市场担忧彼时美国经济动能尚足，降息或引发二次通胀导致后续降息动力不足，致使金价涨势放缓；金价判断的分歧亦致使市场对金矿公司业绩预期的方差开始扩大，黄金权益与商品的背离开始形成。
来源：Wind，天风证券研究所
第二次修复：美元信用弱化成为新的合力支点，金企业绩增长空间再释放
第二次修复2025.2-2025.4：市场对降息节奏进行预期修复，美元指数、美债收益率下行，黄金定价美国滞胀与贸易摩擦秩序崩坏
事件背景：1）1-2月，市场交易严厉关税政策下原料成本上升可能推升的通胀；2）欧洲出台经济振兴政策、日本央行加息，其他货币兑美元走强，美元指数下挫推升金价；3）美国消费者信心指数下挫，密歇根大学通胀预期指数抬升，美国发生滞胀概率提升，市场提升对今年降息次数的预期；4）特朗普关税政策来回摇摆，黄金的内在价值在高不确定性中进一步显现。
向上修复动能：金价合力再度形成，美元信用弱化成为支点。降息预期回归，市场对美国二次通胀的预期转为严关税政策导致经济衰退，叠加关税战下美元信用进一步受损，市场对黄金上涨动能形成统一判断。
来源：Wind，天风证券研究所
背离与趋同，核心是信心、久期、空间
总结24年以来黄金商品与权益的两段修复与一段背离，似乎权益端只在降息预期增强时上涨，但我们认为这只代表了表象。
本质上是降息预期强时黄金的多线叙事得到了统一——只有在美国经济预期弱化时，降息预期增强、滞胀风险提升、财政赤字预期增长导致美元信用弱化。而在美国经济数据动能强劲时，虽然二次通胀预期增强、黄金的货币属性增强，但美债利率上行、美元指数上行等现象使得黄金的金融属性弱化，市场在同一时间切片上无法形成合力，因此对金价空间产生了分歧。
金价分歧意味着市场对黄金股的业绩增长的高度与久期判断产生了分歧，更加关注当下的兑现度。因此市场对黄金股的业绩预期的方差开始扩大，体现出市场对黄金股业绩兑现的信心出现减弱。
Q3
展望后市，黄金股机会如何？
当下黄金股估值处于五年期20%分位，板块修复兼具空间与动力，黄金股“剪刀差”收敛迎来窗口期。
贸易战致使美元信用弱化成为显学，金价上行形成合力，金企业绩增长概率大幅提升
（1）特朗普对全球大幅加征关税，市场对美国经济衰退风险、美债偿付风险的担忧增强，随着美元指数快速下行，市场在美元信用弱化的叙事上形成合力，金价分歧的结束打开了金企的估值空间。
（2）随着金价大幅上行，黄金股业绩增长获得更高的高度与久期成为大概率事件，市场对投资金企的信心增强。
分子端：金价有望继续走高，抬升企业EPS。在美国滞胀预期不断增强之外，美国对全球大幅加征关税的做法增加了市场对全球货币体系崩乱的担忧，黄金作为保值资产其重要性呼之欲出，金价具备充沛上行动力，黄金股利润释放亦有望更加顺畅。
来源：Wind，天风证券研究所
分母端：贵金属板块处于历史PE低位，估值上修空间可期。截止2025年4月1日，贵金属指数PE为19.51，处于十年期9.17%分位数水平，处于五年期18.41%分位数水平。黄金上涨动力的再加强，本质是增强了黄金矿业公司业绩增长的持续性与稳定性，有望系统性修复行业PE水平，估值上修空间可期。
来源：Wind，天风证券研究所
建议关注：赤峰黄金、山东黄金、山金国际、招金矿业（H）、中金黄金、湖南黄金、株冶集团、盛达资源等。
风险提示：中美贸易摩擦的风险，金价大幅下跌的风险，公司扩产不及预期的风险
新闻结尾
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