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呼和浩特市(托克托县、土默特左旗、玉泉区、回民区、武川县、清水河县、新城区、赛罕区、和林格尔县)

大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)

内江市(隆昌市、资中县、市中区、威远县、东兴区)

齐齐哈尔市(碾子山区、依安县、讷河市、克东县、克山县、龙江县、富裕县、建华区、梅里斯达斡尔族区、昂昂溪区、龙沙区、富拉尔基区、泰来县、拜泉县、铁锋区、甘南县)  文山壮族苗族自治州(马关县、砚山县、文山市、西畴县、麻栗坡县、广南县、富宁县、丘北县)

中卫市(沙坡头区、海原县、中宁县)

泉州市(金门县、鲤城区、德化县、泉港区、安溪县、洛江区、石狮市、惠安县、南安市、永春县、晋江市、丰泽区)

湛江市(坡头区、廉江市、赤坎区、霞山区、遂溪县、吴川市、雷州市、麻章区、徐闻县)

滨州市(惠民县、阳信县、邹平市、博兴县、无棣县、沾化区、滨城区)  海口市(美兰区、秀英区、龙华区、琼山区)

雅安市(石棉县、雨城区、天全县、荥经县、宝兴县、名山区、汉源县、芦山县)

佳木斯市(前进区、同江市、向阳区、桦川县、抚远市、汤原县、郊区、东风区、富锦市、桦南县)

红河哈尼族彝族自治州(屏边苗族自治县、红河县、弥勒市、个旧市、元阳县、金平苗族瑶族傣族自治县、建水县、石屏县、河口瑶族自治县、蒙自市、开远市、绿春县、泸西县)

石家庄市(元氏县、栾城区、灵寿县、井陉矿区、平山县、桥西区、新乐市、行唐县、藁城区、无极县、赞皇县、深泽县、长安区、井陉县、正定县、新华区、晋州市、裕华区、辛集市、高邑县、赵县、鹿泉区)

吐鲁番市(托克逊县、高昌区、鄯善县)

亳州市(利辛县、谯城区、蒙城县、涡阳县)

洛阳市(汝阳县、洛龙区、偃师区、新安县、嵩县、宜阳县、伊川县、涧西区、洛宁县、孟津区、老城区、栾川县、瀍河回族区、西工区)

安阳市(林州市、汤阴县、龙安区、文峰区、北关区、殷都区、安阳县、内黄县、滑县)

许昌市(禹州市、长葛市、建安区、鄢陵县、魏都区、襄城县)

晋中市(榆次区、太谷区、灵石县、寿阳县、祁县、昔阳县、榆社县、左权县、和顺县、介休市、平遥县)

龙岩市(连城县、永定区、漳平市、长汀县、上杭县、新罗区、武平县)

广州市(花都区、海珠区、天河区、从化区、越秀区、黄埔区、南沙区、荔湾区、番禺区、增城区、白云区)

阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善右旗、阿拉善左旗)

西双版纳傣族自治州(景洪市、勐腊县、勐海县)

衡水市(桃城区、深州市、阜城县、饶阳县、枣强县、武邑县、景县、安平县、冀州区、故城县、武强县)

日照市(莒县、东港区、五莲县、岚山区)

上海市(嘉定区、徐汇区、静安区、浦东新区、闵行区、金山区、青浦区、奉贤区、虹口区、崇明区、黄浦区、松江区、长宁区、普陀区、杨浦区、宝山区)

吉林市(船营区、舒兰市、蛟河市、龙潭区、永吉县、磐石市、昌邑区、桦甸市、丰满区)

金华市(义乌市、兰溪市、永康市、浦江县、东阳市、金东区、武义县、磐安县、婺城区)

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拉萨市(堆龙德庆区、尼木县、曲水县、城关区、墨竹工卡县、林周县、当雄县、达孜区)

铜仁市(万山区、德江县、印江土家族苗族自治县、江口县、石阡县、沿河土家族自治县、碧江区、玉屏侗族自治县、松桃苗族自治县、思南县)

岳阳市(湘阴县、岳阳楼区、平江县、华容县、岳阳县、汨罗市、云溪区、君山区、临湘市)

怒江傈僳族自治州(贡山独龙族怒族自治县、泸水市、兰坪白族普米族自治县、福贡县)  重庆市(城口县、万州区、巫溪县、彭水苗族土家族自治县、合川区、秀山土家族苗族自治县、黔江区、九龙坡区、荣昌区、璧山区、酉阳土家族苗族自治县、垫江县、武隆区、永川区、南岸区、巫山县、石柱土家族自治县、梁平区、潼南区、铜梁区、巴南区、渝北区、涪陵区、丰都县、长寿区、北碚区、大渡口区、忠县、南川区、江津区、大足区、渝中区、綦江区、江北区、开州区、奉节县、云阳县、沙坪坝区)

烟台市(龙口市、海阳市、牟平区、福山区、莱州市、栖霞市、蓬莱区、芝罘区、莱阳市、招远市、莱山区)

山南市(曲松县、扎囊县、琼结县、加查县、洛扎县、浪卡子县、措美县、乃东区、桑日县、贡嘎县、错那市、隆子县)

东营市(东营区、河口区、利津县、广饶县、垦利区)大连市(瓦房店市、庄河市、甘井子区、金州区、西岗区、长海县、中山区、沙河口区、普兰店区、旅顺口区)

运城市(垣曲县、永济市、闻喜县、盐湖区、临猗县、平陆县、芮城县、夏县、新绛县、稷山县、河津市、绛县、万荣县)  伊春市(嘉荫县、金林区、伊美区、丰林县、南岔县、汤旺县、大箐山县、铁力市、友好区、乌翠区)

荆门市(沙洋县、钟祥市、京山市、掇刀区、东宝区)

丽水市(青田县、龙泉市、缙云县、遂昌县、松阳县、云和县、莲都区、景宁畲族自治县、庆元县)

沈阳市(沈河区、铁西区、大东区、新民市、和平区、沈北新区、于洪区、康平县、辽中区、浑南区、苏家屯区、皇姑区、法库县)来宾市(忻城县、武宣县、合山市、象州县、金秀瑶族自治县、兴宾区)

德阳市(中江县、绵竹市、旌阳区、广汉市、罗江区、什邡市)

宜春市(铜鼓县、靖安县、袁州区、丰城市、樟树市、奉新县、上高县、万载县、高安市、宜丰县)

芜湖市(南陵县、无为市、鸠江区、弋江区、繁昌区、镜湖区、湾沚区)

宁波市(镇海区、北仑区、鄞州区、江北区、象山县、慈溪市、宁海县、余姚市、海曙区、奉化区)

邢台市(隆尧县、巨鹿县、柏乡县、临西县、内丘县、清河县、信都区、南和区、任泽区、平乡县、南宫市、临城县、广宗县、宁晋县、新河县、襄都区、威县、沙河市)

深圳市(南山区、龙华区、坪山区、福田区、盐田区、宝安区、龙岗区、罗湖区、光明区)

攀枝花市(西区、米易县、盐边县、仁和区、东区)

成都市(温江区、武侯区、青羊区、彭州市、锦江区、双流区、青白江区、大邑县、龙泉驿区、蒲江县、郫都区、成华区、新津区、金牛区、邛崃市、简阳市、都江堰市、金堂县、新都区、崇州市)

本溪市(本溪满族自治县、明山区、南芬区、溪湖区、桓仁满族自治县、平山区)

楚雄彝族自治州(双柏县、楚雄市、永仁县、姚安县、武定县、大姚县、南华县、牟定县、元谋县、禄丰市)

西宁市(城东区、大通回族土族自治县、城中区、城北区、城西区、湟源县、湟中区)

周口市(川汇区、沈丘县、商水县、太康县、扶沟县、西华县、郸城县、项城市、淮阳区、鹿邑县)

南通市(崇川区、海安市、海门区、通州区、如东县、如皋市、启东市)

乐山市(沐川县、峨边彝族自治县、井研县、金口河区、夹江县、五通桥区、市中区、犍为县、马边彝族自治县、峨眉山市、沙湾区)

包头市(石拐区、昆都仑区、青山区、九原区、固阳县、土默特右旗、白云鄂博矿区、达尔罕茂明安联合旗、东河区)

怀化市(靖州苗族侗族自治县、辰溪县、洪江市、通道侗族自治县、中方县、芷江侗族自治县、沅陵县、会同县、麻阳苗族自治县、溆浦县、鹤城区、新晃侗族自治县)

　　市场回顾

　　全球资产方面，国内外权益、债券市场延续分化。2025年第一季度国内外权益、债券呈分化态势。国内权益资产中，恒生科技、科创指数等涨幅领先，创业板指、沪深300小幅下跌。欧洲股指上涨，纳斯达克、标普500跌幅较大。国内债市调整；美国中长期债券有所上涨。商品中，贵金属大幅上涨，LME铜涨幅也较大，原油呈震荡态势。

　　A股方面，2025年第一季度A股回顾——市场演绎春季躁动，先进制造、科技TMT领涨。风格上：科技TMT与制造涨幅相对占优；金融地产表现相对靠后；行业上：有色金属、汽车、机械设备和计算机表现领先；煤炭、商贸零售、石油石化等资产表现相对靠后。

　　市场交易逻辑以及第二季度市场核心关注点：海外大类资产的主要交易逻辑，是美国新任政府对内对外政策的变化，以及对增长、通胀和各国之间关系的影响。AI仍然是产业端对市场影响较大的因素。国内大类资产的主要交易逻辑是“9-26”政策在各个领域的落地和见效情况，以及AI及其应用在中国的发展。预计第二季度市场核心关注点包括：一是美国对内以及对外经贸政策与美国自身经济、资产定价的相互影响，二是海外政策对国内经济的影响程度，以及国内稳增长政策的落地、见效情况，三是AI产业在算力和应用端的变化。

　　宏观分析

　　海外经济

　　海外增长方面，短期美国经济仍将延续疲软，利率环境逐步缓和大幅加征关税给美国自身增长带来负向拖累。美债利率在24年末大幅上行，叠加特朗普上任后的政策冲击，使得美国增长明显放缓。

　　过去两年美国经济跟随利率环境呈现区间震荡走势，年初以来的利率下行又将逐步改善融资环境，有助于经济在中期企稳。但4月2日美国全面大幅加征关税加剧了滞胀预期。欧洲受益于偏宽的货币政策以及财政扩张计划，未来几个季度增长或将呈现温和回暖态势。

　　海外通胀方面，大幅加征关税的通胀效或将从25年中开始显现，制约美联储宽松空间并加大市场波动。根据季节性推算，1月美国通胀略高，2月开始转弱（2~4月），年中触底回升，下半年反弹。25年以来通胀预期大幅上升。

　　根据经验法则，美国加权平均关税上升10%，通胀上行1%。4.2美国全面加征关税幅度>10%，25H2美国核心PCE高点可能上升，将严重制约美联储的宽松空间并加大市场波动。

　　海外流动性方面，关税带来的通胀风险制约美联储宽松幅度和节奏，美债利率可能延续当前震荡态势。由于关税带来的通胀上行压力，3月FOMC会议美联储下调增长预期，上调通胀预期，点阵图也显示更多委员倾向于更谨慎地降息，美联储的宽松节奏和幅度受到制约。

　　预计美债利率延续震荡态势：美国增长放缓、债务上限、日央行加息、关税压力仍将在上半年压制美债利率向上反弹的空间；而在美联储担忧关税的通胀效应难大幅宽松背景下，美债利率下行也有底。

　　中国经济

　　增长方面，年初以来景气维持。“9-26”后政策态度系统性变化，稳增长政策立场稳定、坚决，经济延续去年四季度的景气，维持修复态势。在“量”上，工业、消费、出口相对偏强。1-2月规模以上工业增加值同比增长5.9%，剔除季节性后，工业在去年年底较高的景气基础上维持一定增速。服务业生产指数1-2月增长5.6%，季节调整结果显示边际有所走弱。

　　消费品整体景气略有改善。1-2月社会消费品零售总额同比增长4.0%，12月为3.7%。各品类情况与政策关系较大，汽车零售额同比下跌，家电增速降至10%，家具维持10%增长。“穿”、“用”情况均有改善，金银珠宝同比增速近一年来首次转正。

　　基础设施投资情况较佳。美元计出口年初以来延续改善，1-2月出口绝对水平处于近年高位。城镇调查失业率1、2月分别为5.2%、5.4%，季节调整后显示失业率与2024年10-12月持平。

　　近期经济景气总体维持，投资端相对较弱。3月以来乘用车销售持续好于去年同期，螺纹钢表观消费量相对弱一些，板材表观消费量表现良好。近期新房销售情况与2024年年初相仿，二手房仍好过2023年水平。2024年10月至今新房、二手房成交量改善。二手房改善幅度大。一二线城市新房房价2月与1月持平，三线城市略下行。

　　通胀方面，通胀仍然过低，也逐渐得到更多的政策重视。通胀仍然过低。季节调整后，2月非食品CPI、PPI环比变化为0.0%、-0.2%。2月CPI、PPI同比分别为-0.7%、-2.2%。2月剔除食品和能源的CPI同比下跌0.1%，1-2月平均涨幅不到0.3%。

　　货币、信用环境方面，资金利率有所下行，中小企业融资环境仍处于较好水平。近期资金利率较3月初有所下行，仍明显高于7年逆回购利率，其绝对水平与去年9月降息之前相仿。货币政策委员会1Q25例会上的通稿强调从宏观审慎的角度观察、评估债市运行情况。由于近期贸易冲突加剧，预计后续货币政策会视经济金融情况变化做出调整。2月社会融资规模同比增长8.2%，去年12月和今年1月为8.0%；剔除季节因素后，社融2月环比增速0.71%，稍快于1月但弱于去年年末。

　　政策方面，“两会”释放出来的政策信息。经济目标和政策。GDP增长目标设定为5%左右。财政方面，一般公共财政赤字率在4.0%，赤字绝对规模在5.66万亿。地方政府新增专项债规模在4.4万亿，用于直接促进消费和投资的特别国债规模在1.3万亿。

　　更积极地应对过低通胀。CPI目标设定为2%左右。

　　稳定资本市场政策体系化。资本市场政策讲“加强战略性力量储备和稳市机制建设”，货币政策一段继续讲“拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能…维护金融市场稳定”，专门讲要优化和创新货币政策工具以促进楼市股市健康发展。

　　2025年财政积极程度提升至2020年水平，1-2月执行进度较佳。包括[1]一般公共财政预算赤字、结转和调入，[2]1.8万亿特别国债和4.4万亿新增专项债的广义财政赤字规模达14万亿，占2025年GDP9.8%左右，达到了了2020年的水平。1-2月一般公共财政预算赤字、结转和调入为较快速度，去年一直进度较差的税收进度也接近50%，收入、支出普遍均靠前，地方财政进度总体好于中央财政进度；第二本账收支进度也不再处于历史最低。新增专项债发行进度好于2024年。

　　将积极主动应对海外经贸政策冲击。

　　资产分析

　　债券

　　利率债方面，关税对风险偏好冲击巨大，关注其后续影响。关税政策可能是2025年较大的宏观不确定性来源，对于中国经济基本面以及其后中国的宏观政策都有着巨大的冲击。在特朗普实施超预期关税政策，且中国政府已对其进行反制的情形下，风险资产出现剧烈调整，市场风险偏好显著下行。美国关税政策的超预期对债市是利多的，短期会有一定的交易性机会。从中期来看，关税战对全球经济都会产生深远的负面影响，在中长期也会压制利率中枢的上行。

　　在超预期的关税政策下，预计政府会采取一定的刺激政策，以对冲美国超预期关税对中国经济的冲击。从历史经验来看，在关税冲击之初，利率倾向于下行；但随着后续政府刺激政策的出台，经济基本面和利率则会有所回升。

　　短端利率掣肘长端，关注央行货币政策后续变化。目前短端利率是掣肘长端利率下行的重要因素。央行后续的宽松力度，决定了利率的下行空间。目前央行将1Y国债利率钉在7天OMO利率左右，属于中性状态，要密切关注央行货币政策的后续变化。

　　信用债方面，关注中短端高票息品种的配置价值。中短端高票息品种相对占优，中长端交易性机会择机参与。预计二季度债市呈现震荡偏强态势，可积极把握信用债的配置机会，中长端品种需结合后续央行操作与经济修复验证情况择机参与。

　　随着央行管控态度边际缓和与大行负债压力缓解，资金中枢有边际改善空间，叠加4月理财规模回流下信用配置力量回归，信用债供需紧平衡下资产稀缺格局未逆转，债市多头情绪有所提振。考虑到央行稳汇率与防空转等诉求、基本面修复预期、中美贸易摩擦不确定性，趋势性机会仍需等待。

　　普信债建议中短端品种适当下沉，二永债博弈中高等级中长久期品种的交易机会，城投债挖掘票息价值，产业永续债关注品种溢价机会。关注跨季后理财规模回流与非银扩张速度、央行操作态度、资金面中枢变化、中美贸易摩擦、经济数据修复验证、宽货币政策预期、市场风险偏好变化、各地退平台和退重点省份进展等。

　　转债方面，积极把握高YTM、双低策略机会，关注短久期偏债型转债的交易型机会。整体来看，转债独立偏强运行的阶段告一段落，近期估值明显回落，但仍处于过去三年中枢水平以上，供需进入相对平衡阶段。转债市场内部近期正在进行高低切换，偏股型溢价率压缩，偏债型韧性较强。

　　转债市场当前中位数价格120.81元，平均剩余期限缩短，平均债底持稳于105元左右。转债市场年初以来经历了一段独立偏强运行时期，在股票调整时期跌幅偏小，在债市逆风情况下几乎不受影响；而近期伴随近期权益市场调整，转债独立偏强运行的阶段告一段落，近期估值明显回落，最低下行至过去三年中枢水平。

　　估值回落的主要因素，一方面是市场预期后续延续区间震荡的概率较高，在区间上沿未给予较高的期权定价，另一方面是供需进入平衡阶段。市场震荡期，回归安全边际，重视YTM、双低策略。转债市场内部近期的高低切换，偏股型溢价率压缩，偏债型韧性较强，体现的正是占优策略的转换。

　　A股

　　一季度科技产业引领春季躁动。回顾一季度：科技产业引领春季躁动。1月中旬后，受国内产业催化，A股市场TMT表现亮眼，引领春季躁动。叠加美国政策不确定性抬升，全球市场演绎东升西落叙事。至一季度末，全部扰动加剧，风险偏好下降，市场风格转向防守。一季度末，万得全A指数PE仍高于近三年均值+1X标准差，万得全A指数PB小幅回落至均值+1X标准差以下。

　　盈利方面，一季度盈利预期的修正幅度优于过去两年，关注PPI改善节奏对企业利润的影响。从一季报的情况来看，伴随政策转向以及高频数据的修复，预计一季度A股业绩负增压力较过去两年有所收窄。从一季度A股的盈利预期调整来看，1-3月份A股盈利预期下修压力较23-24年明显减小，接近历史季节性水平，1-2月份工业企业盈利数据也小幅改善。

　　从25年全年来看，政策期权清晰，但传导至PPI和A股业绩仍需进一步等待。目前预计25年PPI全年中枢为负，仍显著压制上市公司毛利率，关注PPI至25年下半年负增长压力收窄的节奏。

　　利率方面，海外利率下行人民币压力缓解、但国内货币仍持续偏紧，关注后续国内货币政策节奏的调整。一季度国内货币仍持续偏紧，关注后续国内货币政策节奏的调整。海外方面，受特朗普政策不确定性抬升以及衰退预期升温，一季度美债利率下行、美元走弱。往后看，对等关税落地后，整体经济政策环境不确定性仍维持高位，关注特朗普相关政策变化以及美国经济数据变化。

　　国内方面，人民币汇率压力一季度整体有所缓解，但伴随关税加码压力有所回升。一季度央行货币端也持续偏紧，关注海外关税冲击下，中国央行后续货币政策的节奏与空间变化。

　　风险偏好方面，对等关税落地后关注外部政策变化，内部关注财报压力。持续关注外部政策变化，内部关注财报压力和4月政治局会议。至3月下旬以来，科技成长等热门赛道表现有所回调，风险偏好回落，相应红利资产表现稳健。目前万得全A指数ERP小幅高于均值水平。

　　往后看，对等关税初步落地后，关注后续外部形势的动态变化，内部关注财报披露压力以及4月政治局会议等重要事件。

　　资金结构方面，一季度增量资金有所改善。增量资金维度，一季度增量资金有所改善。从一季度资金结构来看，微观流动性有所改善。1）外资：EPFR口径显示，主动外资仍净流出，但被动外资一季度转向净流入；2）两融：两融余额持续抬升，交易活跃度保持高位；3）公募：偏股型公募基金新发规模亦延续此前改善趋势。展望二季度，伴随美国降息预期抬升、衰退预期升温，关注外资回流的可能。

　　结构方面，二季度防守为先，等待风险收敛，关注日历效应的启示。二季度围绕哑铃型配置，防守为先。

　　行业比较方面，2025主题投资配置方向方面，关注人形机器人、AI应用、内需消费刺激、稀土、低空经济。

　　资产配置

　　资产配置：标配权益，标配固收

　　宏观环境：海外流动性压力不会明显减轻。受稳增长政策支持，年初以来国内经济尚可，但贸易摩擦加剧后，经济的不确定性增加。通胀仍处于过低水平，企业盈利弹性还需要一段时间来修复。

　　2025年二季度资产配置倾向于标配权益、标配固收。贸易摩擦后续相关进展、对各国政策和宏观经济的影响是重要观察点，就国内而言，出口、一手房景气、房价、企业利润等均是较为重要的观察点。

　　债券配置：利率、信用、转债策略方面标配

　　利率策略方面建议标配。美国关税政策的超预期对债市是利多的，短期会有一定的交易性机会；从历史经验来看，在关税冲击之初，利率倾向于下行；但随着后续政府刺激政策的出台，经济基本面和利率则会有所回升。目前短端利率是掣肘长端利率下行的重要因素。央行后续的宽松力度，决定了利率的下行空间。

　　信用策略方面建议标配。中短端高票息品种相对占优，中长端交易性机会择机参与。普信债建议中短端品种适当下沉，二永债博弈中高等级中长久期品种的交易机会，城投债挖掘票息价值，产业永续债关注品种溢价机会。

　　转债策略方面建议标配。转债市场供需进入相对平衡阶段，估值在过去三年平均水平之上。市场震荡期，回归安全边际，重视YTM、双低策略。

　　A股配置：“红利+科技成长”哑铃型配置

　　A股大势：一季度市场在多重催化下市场情绪持续回暖，上证综指一度升破3400点，但至三月下旬以来，科技成长等热门赛道表现有所回调，风险偏好回落，相应红利资产表现稳健。总的来看，年初以来市场的整体节奏、风格切换的节点与日历效应的经验吻合度非常高。往后看，进入到4月份，进入全年“看业绩”的阶段、市场风险偏好收缩，叠加外部风险和国内政策空窗期，市场将进入震荡颠簸期，等待风险渐次落地。

　　风格判断：季度围绕哑铃型配置防守为先，关注日历效应的启示。一是日历效应指引，4月市场整体胜率低、小票调整压力大，进入5月后市场压力缓解、大小风格重新反转。从今年的情况来看，除了财报压力外，还将面临海外贸易政策不确定性抬升，市场将进入颠簸期，配置上适度向哑铃型的价值、防御端倾斜。二是待财报和外部风险落地后，柳暗花又明，重新交易经过3月较大调整且后期有催化的科技主题。总的来看，在政策落地后的基本面验证期，选择“红利+科技成长”执两端等待下一个宏观交易时刻。

　　配置方向：二季度看好“震荡颠簸期红利防守、内外风险收敛后重新交易新兴产业技术进步、关注受益内需政策的板块”三大主线。二季度初始市场震荡颠簸期，红利防守，关注公用事业/银行等行业。内外风险收敛后重新交易新兴产业技术进步，重点关注AI应用端的创新进展，关注人形机器人等投资机会。外部冲击下关注受益内需政策相关方向，关注政策刺激下顺周期/大消费的投资机会。

　　港股：国内经济企稳将有利于港股表现，重视港股红利板块在全球波动加大环境下的相对优势

　　国内宽财政、稳地产、促消费等增量政策持续出台有助于经济预期和风险偏好的企稳；美联储受制于滞胀预期难以宽松可能给港股带来阶段性扰动，短期AH溢价处于近年低位，也需要逐渐消化。结构上，港股红利在未来一段时间跑赢港股科技、消费、医药的概率更大。

　　原油：美国大幅加征关税拖累全球原油需求，OPEC+充足闲置产能加大供给上行风险，油价或震荡偏弱

　　需求端方面，2025年美国经济放缓，日欧中企稳，但美国大幅加征关税可能导致全球原油需求放缓。

　　供给端方面，OPEC+产油国对先前严格减产导致的市场份额下降已累积较多不满，对增产的诉求强烈，近期OPEC+生产决策反复便为印证。2025年下半年随着OPEC+减产协议的退出，加上美国、加拿大、挪威等国继续保持增产节奏；再加上俄乌地缘局势整体降温，原油供给趋向上行。

　　综合来看，25年原油需求偏弱，供给逐步提升，原油价格整体震荡偏弱。

　　黄金：美国对等关税落地后黄金的风险溢价可能短期回落，中长期维度看好黄金走势

　　短期来看，市场对美国对等关税的担忧引发了浓重的避险情绪，驱动金价在3月中下旬快速上行。4.2美国公布的对等关税将在4月上旬逐步落地，此前黄金计入的大量风险溢价可能阶段性有所回落。从历史经验来看，2011年美国政府停摆危机、2020年疫情冲击过后，金价计入的风险溢价均有所回落，但幅度都不很大。

　　中长期视角，出于抗通胀、避险的目的，近几年全球央行纷纷加大黄金储备，且这一趋势尚未结束，这是黄金中长期重要的驱动力。新冠后美国在财政、货币上的大幅扩张在长周期不仅有损美元信用，还可能抬升长期通胀水平；再加上俄乌冲突后，美国利用金融制裁引发了各国对美元资产安全性的考量，以及美国愈演愈烈的“脱钩诉求”，都将驱动非美经济体进一步储备黄金。

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　　欧洲汽车制造商协会（ACEA）周四公布的数据显示，欧洲3月份新车销量增长2.8%，受英国和西班牙两位数增长的推动，电动汽车注册量的增长抵消了汽油和柴油车注册量的下降。

　　数据显示，欧盟、英国和欧洲自由贸易联盟（EFTA）3月份的汽车总销量达到142万辆，扭转了连续两个月的下滑势头。

　　大众汽车和雷诺的注册量分别增长了10.3%和13.0%，而Stellantis的注册量则下降了5.9%。

　　3月份欧洲纯电动汽车销量同比增长了23.6%，但特斯拉的销量同比下降了28.2%，连续三个月下滑，市场份额从去年同期的2.9%降至2%。

　　在欧盟最大的市场中，西班牙和意大利的销量分别增长了23.2%和6.3%，而法国和德国的销量分别下降了14.5%和3.9%。

　　在英国，3月份汽车注册量增长了12.4%。