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抚顺市(新宾满族自治县、抚顺县、新抚区、清原满族自治县、望花区、东洲区、顺城区)

鞍山市(千山区、铁西区、岫岩满族自治县、海城市、铁东区、立山区、台安县)

南通市(如皋市、海安市、海门区、启东市、崇川区、如东县、通州区)

阿勒泰地区(富蕴县、福海县、布尔津县、阿勒泰市、哈巴河县、吉木乃县、青河县)  五指山市(东方市、白沙黎族自治县、临高县、万宁市、文昌市、昌江黎族自治县、琼中黎族苗族自治县、琼海市、陵水黎族自治县、乐东黎族自治县、定安县、澄迈县、屯昌县、保亭黎族苗族自治县)

佳木斯市(同江市、桦南县、汤原县、抚远市、向阳区、东风区、桦川县、前进区、郊区、富锦市)

辽源市(龙山区、东丰县、东辽县、西安区)

曲靖市(陆良县、麒麟区、师宗县、沾益区、宣威市、马龙区、罗平县、会泽县、富源县)临沂市(郯城县、蒙阴县、费县、兰陵县、临沭县、平邑县、沂南县、河东区、兰山区、沂水县、莒南县、罗庄区)

马鞍山市(含山县、雨山区、当涂县、博望区、花山区、和县)  长春市(双阳区、绿园区、朝阳区、榆树市、南关区、二道区、公主岭市、德惠市、九台区、宽城区、农安县)

哈尔滨市(阿城区、延寿县、宾县、方正县、呼兰区、通河县、双城区、平房区、香坊区、依兰县、尚志市、道外区、松北区、南岗区、五常市、木兰县、道里区、巴彦县)

安庆市(大观区、怀宁县、潜山市、宜秀区、岳西县、宿松县、太湖县、桐城市、望江县、迎江区)

拉萨市(城关区、尼木县、曲水县、当雄县、达孜区、墨竹工卡县、堆龙德庆区、林周县)

眉山市(洪雅县、丹棱县、彭山区、东坡区、仁寿县、青神县)

宁夏回族自治区

安康市(白河县、汉阴县、镇坪县、旬阳市、宁陕县、岚皋县、石泉县、平利县、紫阳县、汉滨区)

柳州市(柳江区、柳南区、三江侗族自治县、城中区、柳城县、融安县、融水苗族自治县、鱼峰区、柳北区、鹿寨县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿克陶县、阿合奇县、阿图什市)

钦州市(灵山县、钦南区、钦北区、浦北县)

佛山市(顺德区、南海区、三水区、高明区、禅城区)

广西壮族自治区

台州市(路桥区、温岭市、仙居县、玉环市、黄岩区、三门县、临海市、天台县、椒江区)

韶关市(南雄市、新丰县、始兴县、曲江区、浈江区、仁化县、乳源瑶族自治县、翁源县、乐昌市、武江区)

呼伦贝尔市(莫力达瓦达斡尔族自治旗、新巴尔虎右旗、海拉尔区、扎兰屯市、鄂伦春自治旗、牙克石市、鄂温克族自治旗、扎赉诺尔区、陈巴尔虎旗、根河市、新巴尔虎左旗、满洲里市、阿荣旗、额尔古纳市)

漯河市(舞阳县、郾城区、召陵区、临颍县、源汇区)

日照市(莒县、五莲县、岚山区、东港区)

白银市(白银区、平川区、会宁县、靖远县、景泰县)

宁德市(蕉城区、寿宁县、福鼎市、屏南县、柘荣县、古田县、周宁县、霞浦县、福安市)

林芝市(巴宜区、工布江达县、墨脱县、察隅县、朗县、米林市、波密县)

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南阳市(宛城区、方城县、社旗县、西峡县、新野县、镇平县、淅川县、桐柏县、内乡县、南召县、邓州市、唐河县、卧龙区)

那曲市(安多县、索县、申扎县、嘉黎县、双湖县、聂荣县、尼玛县、色尼区、比如县、巴青县、班戈县)

青岛市(城阳区、市南区、黄岛区、莱西市、李沧区、即墨区、平度市、市北区、崂山区、胶州市)

四平市(伊通满族自治县、双辽市、铁西区、铁东区、梨树县)  喀什地区(叶城县、巴楚县、疏勒县、岳普湖县、塔什库尔干塔吉克自治县、麦盖提县、喀什市、英吉沙县、莎车县、疏附县、泽普县、伽师县)

湛江市(徐闻县、雷州市、遂溪县、赤坎区、廉江市、麻章区、霞山区、坡头区、吴川市)

许昌市(禹州市、长葛市、鄢陵县、襄城县、魏都区、建安区)

常德市(临澧县、武陵区、津市市、石门县、桃源县、鼎城区、汉寿县、安乡县、澧县)渭南市(潼关县、韩城市、富平县、华州区、大荔县、合阳县、澄城县、蒲城县、华阴市、临渭区、白水县)

龙岩市(漳平市、永定区、连城县、上杭县、新罗区、长汀县、武平县)  双鸭山市(岭东区、友谊县、宝清县、饶河县、集贤县、尖山区、四方台区、宝山区)

雅安市(汉源县、荥经县、名山区、石棉县、芦山县、天全县、宝兴县、雨城区)

广安市(邻水县、广安区、武胜县、岳池县、前锋区、华蓥市)

开封市(龙亭区、尉氏县、禹王台区、兰考县、顺河回族区、祥符区、通许县、鼓楼区、杞县)孝感市(汉川市、孝昌县、孝南区、云梦县、大悟县、安陆市、应城市)

肇庆市(德庆县、高要区、封开县、四会市、鼎湖区、端州区、广宁县、怀集县)

南昌市(红谷滩区、新建区、青山湖区、东湖区、南昌县、安义县、西湖区、青云谱区、进贤县)

丽江市(华坪县、宁蒗彝族自治县、永胜县、玉龙纳西族自治县、古城区)

锡林郭勒盟(太仆寺旗、锡林浩特市、二连浩特市、苏尼特左旗、阿巴嘎旗、正蓝旗、正镶白旗、多伦县、东乌珠穆沁旗、西乌珠穆沁旗、镶黄旗、苏尼特右旗)

成都市(蒲江县、崇州市、新都区、青羊区、新津区、邛崃市、彭州市、简阳市、青白江区、双流区、都江堰市、成华区、武侯区、温江区、锦江区、金牛区、大邑县、龙泉驿区、金堂县、郫都区)

海南藏族自治州(贵南县、共和县、同德县、贵德县、兴海县)

阿克苏地区(阿瓦提县、库车市、沙雅县、阿克苏市、拜城县、温宿县、新和县、柯坪县、乌什县)

无锡市(江阴市、梁溪区、宜兴市、新吴区、滨湖区、锡山区、惠山区)

宿州市(灵璧县、泗县、埇桥区、砀山县、萧县)

滁州市(来安县、琅琊区、明光市、凤阳县、全椒县、天长市、南谯区、定远县)

深圳市(龙岗区、福田区、宝安区、龙华区、光明区、罗湖区、坪山区、南山区、盐田区)

西安市(长安区、鄠邑区、雁塔区、未央区、新城区、灞桥区、临潼区、莲湖区、蓝田县、碑林区、高陵区、阎良区、周至县)

巴中市(平昌县、南江县、通江县、巴州区、恩阳区)

潍坊市(诸城市、寒亭区、临朐县、寿光市、坊子区、潍城区、安丘市、青州市、昌邑市、奎文区、昌乐县、高密市)

西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

通辽市(开鲁县、库伦旗、科尔沁区、奈曼旗、霍林郭勒市、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、科尔沁左翼中旗)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。