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盐城市(阜宁县、亭湖区、滨海县、响水县、东台市、大丰区、建湖县、射阳县、盐都区)
洛阳市(宜阳县、伊川县、孟津区、老城区、偃师区、栾川县、洛龙区、新安县、西工区、汝阳县、嵩县、洛宁县、涧西区、瀍河回族区)
广元市(剑阁县、苍溪县、朝天区、利州区、旺苍县、青川县、昭化区)
乌鲁木齐市(新市区、水磨沟区、天山区、头屯河区、达坂城区、乌鲁木齐县、沙依巴克区、米东区)
吐鲁番市(鄯善县、高昌区、托克逊县)
清远市(连山壮族瑶族自治县、阳山县、清城区、佛冈县、连南瑶族自治县、清新区、英德市、连州市)
徐州市(新沂市、鼓楼区、丰县、沛县、睢宁县、贾汪区、云龙区、邳州市、泉山区、铜山区)
廊坊市(永清县、大厂回族自治县、文安县、霸州市、大城县、广阳区、固安县、香河县、三河市、安次区)
丹东市(东港市、凤城市、振安区、振兴区、元宝区、宽甸满族自治县)
兴安盟(科尔沁右翼中旗、乌兰浩特市、阿尔山市、科尔沁右翼前旗、突泉县、扎赉特旗)
十堰市(竹溪县、张湾区、房县、丹江口市、郧阳区、竹山县、郧西县、茅箭区)
包头市(九原区、固阳县、东河区、白云鄂博矿区、石拐区、土默特右旗、青山区、昆都仑区、达尔罕茂明安联合旗)
重庆市(潼南区、铜梁区、城口县、巫溪县、江津区、彭水苗族土家族自治县、云阳县、涪陵区、黔江区、沙坪坝区、开州区、巫山县、忠县、长寿区、梁平区、武隆区、奉节县、渝北区、渝中区、南川区、垫江县、荣昌区、万州区、南岸区、綦江区、璧山区、永川区、石柱土家族自治县、九龙坡区、北碚区、酉阳土家族苗族自治县、大足区、合川区、巴南区、秀山土家族苗族自治县、大渡口区、丰都县、江北区)
邯郸市(邯山区、魏县、曲周县、丛台区、广平县、临漳县、邱县、肥乡区、峰峰矿区、成安县、武安市、永年区、复兴区、鸡泽县、磁县、大名县、馆陶县、涉县)
海北藏族自治州(海晏县、刚察县、祁连县、门源回族自治县)
迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)
西藏自治区
钦州市(浦北县、钦北区、灵山县、钦南区)
烟台市(莱山区、海阳市、牟平区、福山区、蓬莱区、芝罘区、招远市、龙口市、栖霞市、莱州市、莱阳市)
阿克苏地区(拜城县、乌什县、柯坪县、库车市、新和县、沙雅县、阿瓦提县、阿克苏市、温宿县)
马鞍山市(博望区、当涂县、雨山区、含山县、和县、花山区)
四平市(双辽市、铁西区、梨树县、伊通满族自治县、铁东区)
西安市(临潼区、莲湖区、新城区、蓝田县、灞桥区、高陵区、鄠邑区、碑林区、雁塔区、未央区、阎良区、周至县、长安区)
梅州市(梅县区、兴宁市、平远县、丰顺县、梅江区、大埔县、蕉岭县、五华县)
防城港市(东兴市、上思县、防城区、港口区)
怀化市(靖州苗族侗族自治县、沅陵县、芷江侗族自治县、溆浦县、通道侗族自治县、辰溪县、会同县、新晃侗族自治县、洪江市、中方县、鹤城区、麻阳苗族自治县)
广安市(邻水县、武胜县、岳池县、前锋区、华蓥市、广安区)
玉树藏族自治州(治多县、杂多县、曲麻莱县、囊谦县、玉树市、称多县)
六安市(霍邱县、裕安区、金安区、舒城县、霍山县、叶集区、金寨县)
辽源市(龙山区、西安区、东辽县、东丰县)
衢州市(开化县、龙游县、柯城区、常山县、衢江区、江山市)
平凉市(华亭市、泾川县、静宁县、崇信县、崆峒区、灵台县、庄浪县)
贵港市(桂平市、覃塘区、平南县、港北区、港南区)
海西蒙古族藏族自治州(格尔木市、都兰县、德令哈市、茫崖市、天峻县、乌兰县)
佛山市(禅城区、南海区、三水区、顺德区、高明区)
邢台市(威县、宁晋县、南宫市、沙河市、任泽区、隆尧县、南和区、清河县、内丘县、临西县、平乡县、襄都区、柏乡县、广宗县、信都区、巨鹿县、临城县、新河县)
西宁市(大通回族土族自治县、湟源县、城东区、城中区、湟中区、城北区、城西区)
保定市(阜平县、唐县、徐水区、涞水县、易县、莲池区、清苑区、定兴县、高阳县、竞秀区、定州市、满城区、安新县、蠡县、安国市、涿州市、顺平县、高碑店市、雄县、曲阳县、涞源县、容城县、望都县、博野县)
杭州市(钱塘区、建德市、淳安县、临安区、富阳区、上城区、拱墅区、萧山区、余杭区、临平区、滨江区、桐庐县、西湖区)
红河哈尼族彝族自治州(绿春县、弥勒市、屏边苗族自治县、蒙自市、个旧市、开远市、泸西县、石屏县、河口瑶族自治县、红河县、建水县、金平苗族瑶族傣族自治县、元阳县)
澳门特别行政区
商洛市(商南县、丹凤县、山阳县、洛南县、镇安县、柞水县、商州区)
西双版纳傣族自治州(勐海县、勐腊县、景洪市)
资阳市(安岳县、雁江区、乐至县)
泉州市(惠安县、南安市、安溪县、永春县、泉港区、德化县、丰泽区、洛江区、鲤城区、晋江市、石狮市、金门县)
通化市(二道江区、辉南县、梅河口市、东昌区、柳河县、集安市、通化县)
景德镇市(昌江区、珠山区、浮梁县、乐平市)
赤峰市(林西县、喀喇沁旗、阿鲁科尔沁旗、巴林右旗、红山区、敖汉旗、巴林左旗、元宝山区、松山区、翁牛特旗、克什克腾旗、宁城县)
白山市(抚松县、靖宇县、浑江区、江源区、长白朝鲜族自治县、临江市)
绍兴市(上虞区、诸暨市、新昌县、越城区、柯桥区、嵊州市)
山南市(扎囊县、桑日县、洛扎县、加查县、贡嘎县、乃东区、隆子县、曲松县、琼结县、浪卡子县、错那市、措美县)
临沂市(平邑县、兰陵县、罗庄区、沂水县、兰山区、河东区、郯城县、临沭县、莒南县、蒙阴县、沂南县、费县)
沧州市(盐山县、运河区、孟村回族自治县、南皮县、肃宁县、新华区、海兴县、任丘市、青县、泊头市、黄骅市、吴桥县、沧县、河间市、东光县、献县)
大同市(云冈区、平城区、左云县、新荣区、天镇县、广灵县、云州区、浑源县、灵丘县、阳高县)
新乡市(获嘉县、原阳县、辉县市、卫辉市、牧野区、封丘县、长垣市、凤泉区、新乡县、延津县、红旗区、卫滨区)
青岛市(城阳区、李沧区、平度市、崂山区、市南区、莱西市、市北区、胶州市、黄岛区、即墨区)
天水市(秦州区、麦积区、清水县、张家川回族自治县、武山县、甘谷县、秦安县)
平顶山市(新华区、石龙区、舞钢市、宝丰县、湛河区、叶县、汝州市、郏县、鲁山县、卫东区)
湖州市(长兴县、德清县、吴兴区、安吉县、南浔区)
无锡市(梁溪区、惠山区、宜兴市、滨湖区、江阴市、锡山区、新吴区)
锡林郭勒盟(正镶白旗、阿巴嘎旗、苏尼特左旗、二连浩特市、太仆寺旗、正蓝旗、锡林浩特市、多伦县、西乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、东乌珠穆沁旗、镶黄旗)
延安市(子长市、甘泉县、延长县、富县、洛川县、黄龙县、吴起县、宝塔区、宜川县、安塞区、黄陵县、志丹县、延川县)
武汉市(新洲区、武昌区、东西湖区、江夏区、汉阳区、洪山区、江岸区、江汉区、汉南区、青山区、硚口区、蔡甸区、黄陂区)
安庆市(潜山市、桐城市、岳西县、迎江区、大观区、怀宁县、宜秀区、宿松县、太湖县、望江县)
三沙市(南沙区、西沙区)
拉萨市(堆龙德庆区、当雄县、达孜区、墨竹工卡县、林周县、城关区、尼木县、曲水县)
北海市(合浦县、铁山港区、银海区、海城区)
茂名市(化州市、高州市、信宜市、茂南区、电白区)
镇江市(京口区、丹阳市、句容市、润州区、扬中市、丹徒区)
宿迁市(泗阳县、沭阳县、宿城区、宿豫区、泗洪县)
吉安市(泰和县、新干县、峡江县、吉安县、吉水县、遂川县、安福县、青原区、永新县、吉州区、万安县、井冈山市、永丰县)
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朔州市(朔城区、平鲁区、应县、山阴县、怀仁市、右玉县)
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中信证券研究文|裘翔
2023年10月以来，中央汇金通过增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。根据公募基金23Q4-25Q1季度披露的持有人数据，汇金持有的ETF份额未曾出现环比净减少的情况，诸如“汇金通常在市场阶段性上涨后卖出”等传言与实际情况完全不符。2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。我们认为，A股也是中国贸易战中提振信心的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。同时，本文汇总了对这一揽子ETF资金流的跟踪测算方式，供投资者参考。
▍汇金持有的ETF份额未曾出现净减少的情况。
2025年4月以来，汇金积极增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。但同时市场有传言称汇金通常在市场阶段性上涨后卖出（如24Q4）、近期的增持行为将对未来行情构成减持压力，基于事实数据，此类揣测与实际情况完全不符。由于季报并不披露基金前10大持有人的信息，我们统计了23Q4-25Q1公募基金季报披露的“单一投资者持有份额比例达到或超过20%”的申赎情况（中央汇金2023年10月公告买入ETF，2023年年报开始进入ETF前十大持有人），汇金持有的ETF份额从未出现过环比净减少的情况，实际上，25Q1汇金持有的4只沪深300ETF份额分别增加3.63、5.02、1.57、1.17亿份，合计净流入约45亿元。
▍2024年2月以来，汇金公司增持范围不断扩容。
2024年2月中央汇金公司公告扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围以来，汇金增持方向逐渐多元化，均衡成长/价值、大盘/小盘风格。根据公募ETF基金2024年中报与2024年年报前十大股东统计，汇金公司在2024年末合计持有股票型ETF的规模为10439亿元，较2024年中的5839亿元提升4600亿元；结构上看，汇金公司主要持有沪深300、上证50、中证1000、中证500等宽基ETF，2024年末300ETF、上证50ETF、中证1000ETF、中证500ETF分别合计持有6893亿元、1111亿元、902亿元、748亿元，较年中分别增加3191亿元、408亿元、258亿元、381亿元，此外，科创50ETF获得明显增配，2024年末持有规模为187亿元，较2024年中提升104亿元，其中57亿元来自于增持。
▍通过份额申赎、成交量、净主动买入水平等方式跟踪测算，2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。
根据ETF基金日度公布的份额数据，4月7日至21日，汇金持有的沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF分别累计净流入1342、197、177、355、51、30亿元，合计净流入2152亿元。同时由于ETF的成交水平通常较为稳定，我们通过统计一揽子ETF相对日均水平超额的成交量、净主动买入量跟踪ETF资金异动情况，我们发现2024年1月至2月初、6月末至7月均出现了ETF资金明显阶段性异动的情况。2025年4月7日-4月21日，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额成交水平（较2025年以来日均水平）分别为1358、238、169、257、183、53亿元，合计2258亿元；通过净主动买入量相对总成交量的比例判定资金异动情况，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额主动买入额分别为751、107、83、289、19、25亿元，合计1269亿元。4月18日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，会议再次强调“要持续稳定股市”，并将“持续稳定股市”置于“持续推动房地产市场平稳健康发展”之前。我们认为，A股也是贸易战当中的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。
▍风险因素：
一揽子ETF的净申赎、成交量、净买入水平估算方式并非汇金实际净申赎数据，与中央汇金实际增持情况存在误差。
专题：聚焦美股2025年第一季度财报
Alphabet（谷歌母公司）发布2025年第一季度财报：营收为902.34亿美元，同比增长12%，不计入汇率变动的影响为同比增长14%；按照美国通用会计准则，净利润为345.40亿美元，同比增长46%；每股摊薄收益为2.81美元，与上年同期的1.89美元相比实现增长。
财报发布后，谷歌CEO桑达尔·皮查伊（SundarPichai）、首席商务官菲利普·辛德勒（PhilippSchindler）以及CFO阿纳特·阿什肯纳齐（AnatAshkenazi）召开了分析师电话会议，回答了相关业务的问题。
以下是分析师电话会议回答摘要：
摩根士丹利分析师BrianNowak：我的第一个问题想问阿纳特，问题与广告业务的宏观环境有关。大概在4月24日前后，您曾提到部分因素会影响公司第二季度的广告业务。能否请您与我们分享一下，具体来看，是某些广告垂类、业务地区等等哪些因素对二季度的广告业务产生影响？或者说从您的角度来看，您是否观察到了某些疲软迹象？相比前几个季度，2025年第二季度有哪些季节性因素变化？
我的第二个问题想问菲利普。您提到本季度“商业查询”（commercialquery）的检索量有所增加。能否请您为我们详细拆解一下，具体是哪些产品或者商品垂类带动了商业查询量的增长？展望2025年、2026年，您认为还有哪些产品或者商品垂类有潜力持续推动谷歌商业查询量的增长？有哪些产品是您特别看好的？
菲利普·辛德勒：这两个问题我都可以回答。
关于你的第一个问题。在今年的第一季度，我们观察到广告业务各个垂类都表现强劲。拆解来看，具体的行业垂类包括但不限于金融、保险、零售、医疗保健以及旅游行业。
至于你问题里提到的第二季度，毕竟第二季度才刚开始几周，现在给出评论还为时尚早。需要明确的是，宏观环境对我们业务的影响是无法避免的，但在这里我们也无法预测具体的潜在影响会有哪些。另外，“最低限度”关税豁免政策的变化难免会对我们2025年的广告业务造成轻微逆风影响，尤其是会影响那些来自APEC（亚太经合组织）的零售商家。
从再宏观一些的角度来看，我想和大家说的是，谷歌在应对大环境不确定性方面有着非常丰富的经验。一直以来，我们都致力于为用户提供有关消费者行为的深度分析，比如竞价机制、用户检索趋势、产品平替等等。可以向大家保证的是，我们在这方面经验丰富。
关于你的第二个问题，即“商业查询”。我们的“人工智能搜索摘要”（AIOverviews）功能帮助我们持续提升用户满意度和检索使用率。我注意到，今年的第一季度是迄今为止AIOverviews适用范围最大的一次，无论是从吸引新用户量的角度，还是从搜索量的角度来看，AIOverviews的表现都非常不错。
我想以上回答已经可以解决您的问题了。至于其他影响我们搜索业务的产品，在这里我就不再过多预测了，但总而言之，我们对AIOverviews目前的表现感到非常满意，未来也会将这一功能逐渐扩展到谷歌旗下的其他产品上。
摩根大通分析师DougAnmuth：我的第一个问题还是有关AIOverviews。能否请管理层与我们谈一谈，目前AIOverviews的推广程度如何？我们看到现在谷歌大约有15亿的AIOverviews用户。管理层之前也提到AIOverviews的变现速度大致会和非AI搜索业务一致（在2024年第三季度电话会议上管理层提到“AIOverviewsaremonetizingatroughlythesamerateasnon-AIsearches.”）。从点击率、转化率的角度来看，这意味着什么？
我的第二个问题想问阿纳特。自从您加入谷歌以来，在成本结构重建方面您做出了哪些改变？如果宏观经济环境持续走弱，经济大环境进一步放缓，未来您是否考虑进一步削减成本？
菲利普·辛德勒：关于AIOverviews中的广告问题。实际上在去年年底，我们就在美国地区移动端的AIOverviews功能中推出了广告，这也是建立在我们前期业务基础上的经过深思熟虑做出的改变。
但正如我之前所提到的，我们认为对于AIOverviews，其盈利速度大致会和非AI搜索业务一致，这也为我们未来进行持续创新奠定了坚实基础。对此我们都感到非常满意。
至于你问题里提到的点击率、转化率等细节数据，我想可能现在还不是与大家分享的好时机。但总的来说，我们对目前的业务表现感到满意。
阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即目前公司有哪些提质增效的新方法。
实际上，我们的大方向并没有改变，之前的电话会议上我也曾与大家分享过我的一些想法与宗旨。对于谷歌来说，现阶段我们仍然需要提高组织上下的效率以及生产力，控制运营费用及资本支出。在前面的简报中我也提到了相关内容。投资方面，我们需要以创新、推动公司长期可持续增长为导向来进行投资，提高投资效率。另外，回顾过去几年我们的资本支出增长以及今年的投资计划，我们也需要将设备折旧等带来的额外压力考虑在内。因此，我们希望能通过有效投资抵消一部分逆风影响。
对于今年750亿美元的资本支出计划，我们需要考虑的是如何确保投出的每一美元都能得到有效利用。在每一笔投资背后我们都有非常严格的流程，把控投资需求，对每笔投资的分配也有严格的规定，以确保每笔资源都能得到合理利用，保证投资效率。我相信大家这段时间已经看到了我们发布的一系列公告以及新变化。未来，我们的关注重点仍然是调整薪酬增长速度、关注地产动向以及全业务范围内的基础设施建设与利用情况。
高盛分析师EricSheridan：我的第一个问题想问桑达尔。纵观当前消费者端的人工智能，您认为谷歌Gemini平台与其他平台之间的差异在哪？未来您将如何持续扩大这种差异？比如提高产品使用频次、实用性或者以消费者习惯为导向持续创新等等方面。
我的第二个问题想问阿纳特。如果宏观经济环境持续发生变化，环境逆风影响加剧，作为投资者，我们该如何考虑公司今年的投资？能否请您为我们详细拆解一下，对于公司今年的整体投资，哪些投资是必要的固定投资？如果宏观环境持续恶化，哪些投资在您看来是可以灵活调整的？
桑达尔·皮查伊：很显然，现在对于人工智能领域来说是非常激动人心的时刻。我们看到前沿模型在不断进步，这也是一切的基础。我相信大家也看到我们推出了Gemini2.5Pro以及Gemini2.5Flash。我相信，谷歌已经占据了行业的主导地位。而且，我们的模型也收到了来自开发者、企业以及消费者的热烈欢迎与好评。
我们希望通过我们的产品组合优化用户的人工智能体验，比如在搜索业务方面，我们引入了AIOverviews功能，希望能让消费者感受到AI搜索体验。目前来看，我们已经得到了非常积极的反馈，用户的AI搜索时长能达到传统搜索的两倍左右。这点特别让我们兴奋。
你问题里还提到了Gemini平台。确实，我们看到了Gemini使用频率的增长，特别是过去几周我们推出新版本后。当然，使用频率的增加不止停留在新模型上，我们还观察到用户对ProjectAstra下GeminiLive功能的积极反馈，用户对此特别欢迎。此外，由Gemini2.5Pro驱动的DeepResearch在GeminiCanvas上也广受好评，我们收到了特别多的积极反馈。
因此，从上述趋势来看，我们会持续在这方面加大投入。近期，我们也优化了相关团队，希望能够抓住势头，为用户带来更好的体验。对于公司在这方面的未来发展以及产品路线图，我感到非常满意与兴奋。
阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即今年公司的投资计划是否会依照宏观经济环境进行调整。
正如我前面所说，我们今年的资本支出计划仍然在750亿美元左右。纵观公司业务全局，我们确实看到了非常多的机遇，无论是谷歌服务、云业务抑或是谷歌DeepMind。大家可以回想一下，我在之前第四季度电话会议上曾提到，去年年底的时候，我们的云业务用户需求甚至超过了我们的产能。本季度的情况依然如此。因此，我们需要加大投资力度，满足用户需求。
我们一直在强调，谷歌做的是长期投资、投资创新。这一直都是我们的投资本质。我们希望能以负责任的态度进行每一笔投资，过去几年来一直如此。我相信大家也能从我们的业绩报告上看到这一点，我们一直在不断提高业务的效率与生产力。此外，我们还进行了一系列提质增效的举措，包括但不限于团队整合等，这不仅有助于降低成本，同时也能有效提高效率，从而让产品更快地推向市场。以上都是我们重点关注的投资领域，在过去几次的电话会议中我们也都有所提及。
我们相信，以上这些提质增效、加速创新的举措能帮助让我们的业务更有韧性，无论宏观经济环境如何变化，我们都有能力抵御风险。当然，我并不是说宏观环境的影响就不存在了，我们会对宏观经济环境密切关注，观察组织内部及外部情况，合理、适当地进行投资，从而带动短期以及长期增长。
（持续更新中。。。）
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