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新乡市(卫辉市、原阳县、延津县、牧野区、封丘县、长垣市、卫滨区、辉县市、红旗区、凤泉区、新乡县、获嘉县)

福州市(永泰县、连江县、闽清县、仓山区、罗源县、闽侯县、台江区、马尾区、晋安区、福清市、平潭县、长乐区、鼓楼区)

青岛市(即墨区、市南区、黄岛区、市北区、胶州市、崂山区、城阳区、李沧区、平度市、莱西市)

定西市(渭源县、陇西县、安定区、临洮县、漳县、通渭县、岷县)  白山市(浑江区、抚松县、临江市、长白朝鲜族自治县、江源区、靖宇县)

葫芦岛市(建昌县、兴城市、南票区、连山区、绥中县、龙港区)

三亚市(天涯区、海棠区、崖州区、吉阳区)

泉州市(鲤城区、惠安县、德化县、泉港区、晋江市、丰泽区、石狮市、洛江区、安溪县、永春县、金门县、南安市)

乌海市(乌达区、海南区、海勃湾区)  岳阳市(岳阳县、汨罗市、华容县、临湘市、平江县、君山区、湘阴县、云溪区、岳阳楼区)

徐州市(鼓楼区、丰县、铜山区、沛县、新沂市、邳州市、睢宁县、泉山区、贾汪区、云龙区)

清远市(连山壮族瑶族自治县、连南瑶族自治县、英德市、佛冈县、连州市、阳山县、清城区、清新区)

广州市(南沙区、天河区、番禺区、白云区、荔湾区、花都区、越秀区、海珠区、从化区、黄埔区、增城区)

石河子市(白杨市、五家渠市、北屯市、阿拉尔市、双河市、铁门关市、新星市、昆玉市、胡杨河市、图木舒克市、可克达拉市)

桂林市(叠彩区、永福县、资源县、雁山区、平乐县、象山区、灌阳县、秀峰区、荔浦市、兴安县、全州县、龙胜各族自治县、恭城瑶族自治县、七星区、阳朔县、临桂区、灵川县)

东营市(利津县、广饶县、垦利区、东营区、河口区)

湛江市(廉江市、徐闻县、吴川市、遂溪县、霞山区、麻章区、赤坎区、雷州市、坡头区)

眉山市(东坡区、彭山区、丹棱县、仁寿县、洪雅县、青神县)

赣州市(南康区、全南县、宁都县、赣县区、章贡区、寻乌县、龙南市、信丰县、大余县、会昌县、定南县、安远县、瑞金市、上犹县、兴国县、崇义县、石城县、于都县)

迪庆藏族自治州(德钦县、香格里拉市、维西傈僳族自治县)

双鸭山市(友谊县、尖山区、四方台区、集贤县、饶河县、宝山区、岭东区、宝清县)

深圳市(福田区、盐田区、罗湖区、龙岗区、南山区、光明区、坪山区、宝安区、龙华区)

鞍山市(岫岩满族自治县、铁西区、千山区、海城市、立山区、铁东区、台安县)

淄博市(周村区、临淄区、桓台县、高青县、淄川区、博山区、张店区、沂源县)

淮南市(八公山区、凤台县、田家庵区、潘集区、寿县、谢家集区、大通区)

济源市

南京市(雨花台区、玄武区、高淳区、建邺区、六合区、栖霞区、浦口区、溧水区、江宁区、鼓楼区、秦淮区)

阳江市(江城区、阳东区、阳西县、阳春市)

昌吉回族自治州(昌吉市、奇台县、吉木萨尔县、玛纳斯县、阜康市、木垒哈萨克自治县、呼图壁县)

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通辽市(扎鲁特旗、库伦旗、科尔沁左翼后旗、科尔沁区、科尔沁左翼中旗、开鲁县、霍林郭勒市、奈曼旗)

德阳市(绵竹市、广汉市、中江县、罗江区、什邡市、旌阳区)

德宏傣族景颇族自治州(梁河县、瑞丽市、芒市、盈江县、陇川县)

濮阳市(濮阳县、南乐县、台前县、清丰县、华龙区、范县)  六安市(霍邱县、金寨县、霍山县、裕安区、舒城县、叶集区、金安区)

周口市(扶沟县、太康县、沈丘县、西华县、鹿邑县、淮阳区、商水县、川汇区、郸城县、项城市)

永州市(双牌县、道县、零陵区、宁远县、江永县、东安县、冷水滩区、祁阳市、江华瑶族自治县、新田县、蓝山县)

仙桃市(潜江市、神农架林区、天门市)营口市(老边区、西市区、大石桥市、盖州市、站前区、鲅鱼圈区)

南平市(浦城县、顺昌县、武夷山市、光泽县、建瓯市、政和县、延平区、松溪县、建阳区、邵武市)  铁岭市(调兵山市、铁岭县、银州区、西丰县、清河区、开原市、昌图县)

三明市(尤溪县、三元区、泰宁县、永安市、明溪县、清流县、将乐县、沙县区、宁化县、大田县、建宁县)

鹤岗市(向阳区、南山区、兴安区、兴山区、萝北县、绥滨县、东山区、工农区)

九江市(濂溪区、瑞昌市、浔阳区、都昌县、永修县、武宁县、柴桑区、彭泽县、庐山市、湖口县、共青城市、德安县、修水县)吉安市(吉州区、安福县、吉水县、永丰县、井冈山市、新干县、泰和县、吉安县、万安县、遂川县、永新县、青原区、峡江县)

昌都市(卡若区、八宿县、洛隆县、芒康县、边坝县、贡觉县、丁青县、江达县、察雅县、左贡县、类乌齐县)

柳州市(柳南区、融安县、柳城县、柳江区、鱼峰区、城中区、三江侗族自治县、鹿寨县、融水苗族自治县、柳北区)

宜春市(万载县、丰城市、高安市、袁州区、宜丰县、靖安县、上高县、樟树市、铜鼓县、奉新县)

广西壮族自治区

海口市(琼山区、龙华区、美兰区、秀英区)

自贡市(沿滩区、富顺县、大安区、自流井区、贡井区、荣县)

枣庄市(山亭区、峄城区、市中区、台儿庄区、薛城区、滕州市)

本溪市(本溪满族自治县、平山区、桓仁满族自治县、明山区、溪湖区、南芬区)

内蒙古自治区

包头市(土默特右旗、石拐区、固阳县、白云鄂博矿区、昆都仑区、青山区、九原区、东河区、达尔罕茂明安联合旗)

呼伦贝尔市(扎兰屯市、莫力达瓦达斡尔族自治旗、满洲里市、阿荣旗、鄂温克族自治旗、牙克石市、额尔古纳市、新巴尔虎右旗、陈巴尔虎旗、鄂伦春自治旗、根河市、新巴尔虎左旗、海拉尔区、扎赉诺尔区)

固原市(原州区、隆德县、泾源县、彭阳县、西吉县)

齐齐哈尔市(依安县、铁锋区、克东县、建华区、拜泉县、讷河市、昂昂溪区、甘南县、泰来县、龙江县、富拉尔基区、龙沙区、克山县、碾子山区、梅里斯达斡尔族区、富裕县)

广元市(青川县、昭化区、剑阁县、旺苍县、苍溪县、朝天区、利州区)

乐山市(马边彝族自治县、井研县、峨边彝族自治县、金口河区、市中区、峨眉山市、沙湾区、五通桥区、夹江县、犍为县、沐川县)

黔西南布依族苗族自治州(兴仁市、普安县、晴隆县、安龙县、贞丰县、兴义市、册亨县、望谟县)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。