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鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)
葫芦岛市(兴城市、绥中县、南票区、连山区、建昌县、龙港区)
海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、格尔木市、天峻县、茫崖市、乌兰县、都兰县)
榆林市(榆阳区、府谷县、绥德县、子洲县、神木市、定边县、靖边县、米脂县、横山区、清涧县、佳县、吴堡县)
潮州市(潮安区、湘桥区、饶平县)
伊春市(铁力市、大箐山县、嘉荫县、汤旺县、金林区、丰林县、南岔县、乌翠区、伊美区、友好区)
梧州市(万秀区、长洲区、苍梧县、蒙山县、岑溪市、藤县、龙圩区)
宜宾市(筠连县、兴文县、长宁县、翠屏区、高县、南溪区、江安县、叙州区、屏山县、珙县)
咸阳市(彬州市、杨陵区、渭城区、秦都区、长武县、永寿县、泾阳县、兴平市、礼泉县、旬邑县、乾县、淳化县、三原县、武功县)
广安市(华蓥市、武胜县、岳池县、前锋区、邻水县、广安区)
随州市(广水市、曾都区、随县)
肇庆市(德庆县、怀集县、端州区、广宁县、四会市、高要区、封开县、鼎湖区)
金华市(武义县、兰溪市、金东区、义乌市、磐安县、永康市、东阳市、婺城区、浦江县)
铜川市(耀州区、宜君县、王益区、印台区)
珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)
昆明市(盘龙区、官渡区、富民县、西山区、嵩明县、禄劝彝族苗族自治县、安宁市、晋宁区、宜良县、寻甸回族彝族自治县、五华区、石林彝族自治县、东川区、呈贡区)
红河哈尼族彝族自治州(金平苗族瑶族傣族自治县、泸西县、河口瑶族自治县、个旧市、蒙自市、绿春县、石屏县、元阳县、开远市、弥勒市、红河县、屏边苗族自治县、建水县)
乌海市(海勃湾区、海南区、乌达区)
合肥市(包河区、巢湖市、瑶海区、蜀山区、肥西县、长丰县、庐阳区、肥东县、庐江县)
长春市(宽城区、农安县、双阳区、榆树市、朝阳区、二道区、绿园区、南关区、德惠市、九台区、公主岭市)
南阳市(内乡县、邓州市、西峡县、淅川县、桐柏县、卧龙区、新野县、社旗县、唐河县、镇平县、方城县、宛城区、南召县)
通化市(梅河口市、集安市、柳河县、辉南县、通化县、二道江区、东昌区)
威海市(乳山市、荣成市、文登区、环翠区)
马鞍山市(当涂县、含山县、博望区、雨山区、花山区、和县)
松原市(乾安县、长岭县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、宁江区、扶余市)
海东市(民和回族土族自治县、乐都区、循化撒拉族自治县、平安区、化隆回族自治县、互助土族自治县)
烟台市(牟平区、福山区、龙口市、莱山区、蓬莱区、海阳市、芝罘区、莱州市、莱阳市、栖霞市、招远市)
东营市(河口区、东营区、利津县、广饶县、垦利区)
淮安市(洪泽区、清江浦区、淮安区、淮阴区、金湖县、盱眙县、涟水县)
黄山市(歙县、祁门县、黟县、屯溪区、徽州区、黄山区、休宁县)
商洛市(商州区、商南县、山阳县、镇安县、柞水县、洛南县、丹凤县)
西双版纳傣族自治州(景洪市、勐腊县、勐海县)
枣庄市(峄城区、薛城区、台儿庄区、市中区、山亭区、滕州市)
信阳市(固始县、罗山县、平桥区、商城县、新县、光山县、潢川县、浉河区、淮滨县、息县)
绥化市(青冈县、兰西县、肇东市、海伦市、绥棱县、北林区、庆安县、望奎县、明水县、安达市)
抚顺市(新抚区、新宾满族自治县、抚顺县、东洲区、顺城区、望花区、清原满族自治县)
抚州市(南丰县、资溪县、崇仁县、临川区、东乡区、金溪县、广昌县、南城县、乐安县、宜黄县、黎川县)
酒泉市(阿克塞哈萨克族自治县、肃北蒙古族自治县、瓜州县、金塔县、敦煌市、肃州区、玉门市)
宣城市(旌德县、泾县、宁国市、绩溪县、宣州区、郎溪县、广德市)
鄂尔多斯市(准格尔旗、康巴什区、乌审旗、伊金霍洛旗、鄂托克旗、达拉特旗、鄂托克前旗、东胜区、杭锦旗)
锡林郭勒盟(多伦县、镶黄旗、西乌珠穆沁旗、二连浩特市、阿巴嘎旗、锡林浩特市、正镶白旗、太仆寺旗、正蓝旗、苏尼特右旗、苏尼特左旗、东乌珠穆沁旗)
潍坊市(诸城市、寒亭区、坊子区、昌邑市、寿光市、潍城区、奎文区、高密市、安丘市、昌乐县、青州市、临朐县)
吉林市(昌邑区、蛟河市、丰满区、舒兰市、船营区、永吉县、桦甸市、龙潭区、磐石市)
澳门特别行政区
绵阳市(涪城区、平武县、盐亭县、北川羌族自治县、三台县、梓潼县、江油市、游仙区、安州区)
贵阳市(花溪区、开阳县、观山湖区、乌当区、息烽县、清镇市、南明区、白云区、修文县、云岩区)
沈阳市(沈北新区、辽中区、法库县、沈河区、和平区、浑南区、于洪区、皇姑区、大东区、新民市、苏家屯区、康平县、铁西区)
淮北市(烈山区、濉溪县、杜集区、相山区)
成都市(邛崃市、崇州市、龙泉驿区、成华区、双流区、锦江区、金堂县、武侯区、金牛区、都江堰市、蒲江县、大邑县、彭州市、郫都区、青羊区、简阳市、新都区、新津区、温江区、青白江区)
贵港市(覃塘区、港北区、港南区、平南县、桂平市)
吉安市(井冈山市、安福县、泰和县、青原区、永新县、永丰县、吉水县、万安县、新干县、遂川县、吉州区、吉安县、峡江县)
鸡西市(恒山区、虎林市、麻山区、城子河区、鸡冠区、鸡东县、密山市、滴道区、梨树区)
双鸭山市(集贤县、四方台区、友谊县、饶河县、宝山区、尖山区、宝清县、岭东区)
运城市(永济市、新绛县、盐湖区、万荣县、夏县、平陆县、稷山县、河津市、临猗县、绛县、垣曲县、芮城县、闻喜县)
嘉峪关市
盐城市(亭湖区、大丰区、阜宁县、盐都区、东台市、建湖县、射阳县、滨海县、响水县)
青岛市(市北区、城阳区、李沧区、崂山区、平度市、黄岛区、市南区、莱西市、胶州市、即墨区)
中山市
滁州市(凤阳县、南谯区、来安县、明光市、琅琊区、天长市、定远县、全椒县)
鹰潭市(月湖区、贵溪市、余江区)
自贡市(自流井区、沿滩区、贡井区、富顺县、荣县、大安区)
铁岭市(调兵山市、开原市、铁岭县、清河区、西丰县、昌图县、银州区)
湘西土家族苗族自治州(保靖县、泸溪县、凤凰县、花垣县、永顺县、古丈县、龙山县、吉首市)
苏州市(吴江区、常熟市、姑苏区、太仓市、虎丘区、昆山市、相城区、张家港市、吴中区)
漳州市(龙文区、漳浦县、平和县、龙海区、华安县、诏安县、云霄县、长泰区、芗城区、东山县、南靖县)
常德市(安乡县、临澧县、桃源县、石门县、汉寿县、澧县、武陵区、津市市、鼎城区)
宁夏回族自治区
云浮市(新兴县、郁南县、罗定市、云城区、云安区)
那曲市(比如县、嘉黎县、聂荣县、班戈县、申扎县、巴青县、色尼区、尼玛县、安多县、索县、双湖县)
濮阳市(华龙区、范县、清丰县、濮阳县、台前县、南乐县)
益阳市(资阳区、赫山区、桃江县、安化县、沅江市、南县)
韶关市(新丰县、始兴县、仁化县、南雄市、乐昌市、翁源县、乳源瑶族自治县、武江区、曲江区、浈江区)
南通市(如皋市、海安市、通州区、崇川区、海门区、如东县、启东市)
银川市(金凤区、兴庆区、西夏区、贺兰县、灵武市、永宁县)
泰安市(肥城市、宁阳县、新泰市、泰山区、岱岳区、东平县)
蚌埠市(淮上区、怀远县、固镇县、蚌山区、五河县、龙子湖区、禹会区)
海口市(琼山区、美兰区、秀英区、龙华区)
德阳市(旌阳区、绵竹市、什邡市、罗江区、中江县、广汉市)
孝感市(汉川市、云梦县、孝南区、孝昌县、大悟县、应城市、安陆市)
大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)
萍乡市(芦溪县、莲花县、安源区、湘东区、上栗县)
洛阳市(孟津区、汝阳县、偃师区、洛宁县、新安县、伊川县、栾川县、嵩县、老城区、西工区、宜阳县、洛龙区、瀍河回族区、涧西区)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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