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全国服务区域：
晋城市(沁水县、陵川县、阳城县、城区、泽州县、高平市)
本溪市(桓仁满族自治县、南芬区、溪湖区、本溪满族自治县、平山区、明山区)
三亚市(崖州区、海棠区、天涯区、吉阳区)
东营市(利津县、垦利区、广饶县、河口区、东营区)
山南市(琼结县、错那市、隆子县、曲松县、措美县、扎囊县、浪卡子县、加查县、乃东区、洛扎县、贡嘎县、桑日县)
荆州市(石首市、洪湖市、江陵县、监利市、沙市区、公安县、荆州区、松滋市)
鞍山市(立山区、台安县、铁东区、岫岩满族自治县、千山区、海城市、铁西区)
株洲市(芦淞区、石峰区、天元区、醴陵市、渌口区、茶陵县、炎陵县、荷塘区、攸县)
德宏傣族景颇族自治州(盈江县、梁河县、陇川县、芒市、瑞丽市)
衡阳市(蒸湘区、耒阳市、雁峰区、祁东县、常宁市、南岳区、衡阳县、衡南县、石鼓区、衡东县、衡山县、珠晖区)
南充市(南部县、西充县、高坪区、蓬安县、阆中市、营山县、仪陇县、顺庆区、嘉陵区)
克拉玛依市(乌尔禾区、克拉玛依区、白碱滩区、独山子区)
天水市(秦州区、秦安县、清水县、麦积区、张家川回族自治县、武山县、甘谷县)
温州市(泰顺县、平阳县、永嘉县、乐清市、龙港市、苍南县、洞头区、文成县、龙湾区、鹿城区、瑞安市、瓯海区)
济源市
徐州市(新沂市、贾汪区、泉山区、鼓楼区、邳州市、沛县、睢宁县、丰县、云龙区、铜山区)
鹤壁市(淇滨区、浚县、山城区、淇县、鹤山区)
博尔塔拉蒙古自治州(博乐市、精河县、温泉县、阿拉山口市)
甘南藏族自治州(碌曲县、舟曲县、卓尼县、玛曲县、迭部县、夏河县、合作市、临潭县)
贺州市(昭平县、平桂区、富川瑶族自治县、钟山县、八步区)
潍坊市(诸城市、潍城区、安丘市、寒亭区、昌邑市、坊子区、临朐县、昌乐县、青州市、高密市、寿光市、奎文区)
成都市(彭州市、邛崃市、大邑县、武侯区、新津区、金牛区、简阳市、温江区、成华区、金堂县、双流区、郫都区、龙泉驿区、青羊区、蒲江县、都江堰市、新都区、锦江区、青白江区、崇州市)
内蒙古自治区
抚州市(广昌县、宜黄县、临川区、崇仁县、南丰县、东乡区、资溪县、南城县、金溪县、黎川县、乐安县)
丽江市(华坪县、宁蒗彝族自治县、古城区、永胜县、玉龙纳西族自治县)
乐山市(金口河区、市中区、峨边彝族自治县、井研县、沙湾区、五通桥区、沐川县、夹江县、峨眉山市、马边彝族自治县、犍为县)
香港特别行政区
昆明市(西山区、东川区、盘龙区、寻甸回族彝族自治县、晋宁区、石林彝族自治县、宜良县、安宁市、嵩明县、呈贡区、富民县、官渡区、禄劝彝族苗族自治县、五华区)
保山市(隆阳区、腾冲市、昌宁县、龙陵县、施甸县)
南宁市(马山县、上林县、江南区、横州市、隆安县、良庆区、宾阳县、武鸣区、邕宁区、兴宁区、青秀区、西乡塘区)
遵义市(赤水市、湄潭县、凤冈县、仁怀市、余庆县、道真仡佬族苗族自治县、务川仡佬族苗族自治县、汇川区、绥阳县、播州区、正安县、桐梓县、红花岗区、习水县)
宣城市(旌德县、泾县、宣州区、宁国市、郎溪县、广德市、绩溪县)
淮安市(清江浦区、淮阴区、金湖县、洪泽区、涟水县、盱眙县、淮安区)
南京市(溧水区、鼓楼区、江宁区、雨花台区、建邺区、玄武区、六合区、秦淮区、浦口区、高淳区、栖霞区)
崇左市(龙州县、江州区、扶绥县、宁明县、大新县、凭祥市、天等县)
景德镇市(乐平市、昌江区、珠山区、浮梁县)
九江市(瑞昌市、湖口县、德安县、浔阳区、柴桑区、都昌县、濂溪区、武宁县、共青城市、修水县、彭泽县、庐山市、永修县)
青岛市(平度市、市南区、市北区、莱西市、城阳区、黄岛区、崂山区、胶州市、即墨区、李沧区)
朝阳市(喀喇沁左翼蒙古族自治县、建平县、双塔区、凌源市、龙城区、北票市、朝阳县)
咸阳市(杨陵区、礼泉县、秦都区、永寿县、三原县、乾县、旬邑县、武功县、渭城区、长武县、泾阳县、兴平市、彬州市、淳化县)
资阳市(安岳县、雁江区、乐至县)
泉州市(安溪县、金门县、鲤城区、惠安县、晋江市、丰泽区、永春县、德化县、泉港区、洛江区、南安市、石狮市)
包头市(达尔罕茂明安联合旗、土默特右旗、东河区、青山区、白云鄂博矿区、石拐区、昆都仑区、固阳县、九原区)
三明市(尤溪县、沙县区、三元区、永安市、宁化县、泰宁县、将乐县、建宁县、大田县、明溪县、清流县)
锡林郭勒盟(二连浩特市、东乌珠穆沁旗、太仆寺旗、镶黄旗、西乌珠穆沁旗、锡林浩特市、苏尼特右旗、苏尼特左旗、多伦县、阿巴嘎旗、正镶白旗、正蓝旗)
常德市(临澧县、澧县、鼎城区、武陵区、安乡县、津市市、汉寿县、桃源县、石门县)
珠海市(金湾区、斗门区、香洲区)
承德市(围场满族蒙古族自治县、双桥区、双滦区、丰宁满族自治县、隆化县、平泉市、宽城满族自治县、滦平县、兴隆县、鹰手营子矿区、承德县)
天津市(河东区、滨海新区、宁河区、西青区、南开区、河西区、武清区、北辰区、宝坻区、和平区、津南区、蓟州区、静海区、东丽区、红桥区、河北区)
湘潭市(湘潭县、韶山市、雨湖区、湘乡市、岳塘区)
平凉市(崆峒区、华亭市、灵台县、崇信县、庄浪县、泾川县、静宁县)
随州市(曾都区、随县、广水市)
厦门市(思明区、翔安区、同安区、湖里区、集美区、海沧区)
海西蒙古族藏族自治州(乌兰县、天峻县、德令哈市、茫崖市、格尔木市、都兰县)
德州市(夏津县、武城县、庆云县、陵城区、乐陵市、宁津县、禹城市、临邑县、平原县、德城区、齐河县)
昌吉回族自治州(呼图壁县、奇台县、木垒哈萨克自治县、玛纳斯县、阜康市、昌吉市、吉木萨尔县)
南通市(通州区、海门区、崇川区、启东市、如皋市、如东县、海安市)
邯郸市(邯山区、磁县、临漳县、鸡泽县、魏县、成安县、邱县、肥乡区、广平县、馆陶县、永年区、大名县、涉县、武安市、峰峰矿区、曲周县、丛台区、复兴区)
澳门特别行政区
伊春市(友好区、嘉荫县、丰林县、汤旺县、铁力市、南岔县、乌翠区、大箐山县、金林区、伊美区)
肇庆市(怀集县、鼎湖区、广宁县、封开县、德庆县、四会市、端州区、高要区)
兰州市(七里河区、皋兰县、西固区、榆中县、城关区、永登县、红古区、安宁区)
朔州市(怀仁市、平鲁区、应县、山阴县、朔城区、右玉县)
娄底市(冷水江市、涟源市、双峰县、娄星区、新化县)
广西壮族自治区
武汉市(汉南区、新洲区、蔡甸区、江夏区、青山区、硚口区、汉阳区、江汉区、洪山区、江岸区、黄陂区、东西湖区、武昌区)
上饶市(万年县、广丰区、信州区、德兴市、广信区、横峰县、婺源县、鄱阳县、余干县、玉山县、铅山县、弋阳县)
石河子市(白杨市、昆玉市、铁门关市、胡杨河市、双河市、北屯市、新星市、可克达拉市、阿拉尔市、五家渠市、图木舒克市)
佛山市(南海区、顺德区、三水区、高明区、禅城区)
漯河市(临颍县、源汇区、召陵区、郾城区、舞阳县)
防城港市(港口区、上思县、东兴市、防城区)
恩施土家族苗族自治州(恩施市、巴东县、鹤峰县、利川市、建始县、宣恩县、咸丰县、来凤县)
黄山市(屯溪区、歙县、黟县、黄山区、祁门县、徽州区、休宁县)
周口市(太康县、商水县、扶沟县、鹿邑县、郸城县、西华县、沈丘县、淮阳区、川汇区、项城市)
宝鸡市(千阳县、眉县、扶风县、陇县、陈仓区、金台区、岐山县、凤翔区、凤县、麟游县、渭滨区、太白县)
普洱市(景谷傣族彝族自治县、思茅区、西盟佤族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、墨江哈尼族自治县、景东彝族自治县、江城哈尼族彝族自治县)
鄂州市(梁子湖区、鄂城区、华容区)
湛江市(廉江市、赤坎区、吴川市、徐闻县、遂溪县、麻章区、雷州市、霞山区、坡头区)
邵阳市(武冈市、北塔区、双清区、洞口县、新邵县、新宁县、绥宁县、邵东市、邵阳县、隆回县、大祥区、城步苗族自治县)
绍兴市(上虞区、越城区、嵊州市、新昌县、柯桥区、诸暨市)
舟山市(岱山县、嵊泗县、定海区、普陀区)
自贡市(贡井区、富顺县、荣县、沿滩区、大安区、自流井区)
安康市(紫阳县、岚皋县、镇坪县、白河县、平利县、石泉县、汉阴县、汉滨区、宁陕县、旬阳市)
陇南市(西和县、文县、礼县、两当县、徽县、武都区、宕昌县、成县、康县)
茂名市(茂南区、电白区、高州市、化州市、信宜市)
上海市(长宁区、崇明区、宝山区、黄浦区、静安区、闵行区、奉贤区、虹口区、青浦区、松江区、徐汇区、金山区、浦东新区、普陀区、嘉定区、杨浦区)
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中山市
湖州市(德清县、安吉县、吴兴区、南浔区、长兴县)
威海市(乳山市、文登区、荣成市、环翠区)
巴音郭楞蒙古自治州(轮台县、焉耆回族自治县、且末县、尉犁县、和静县、博湖县、和硕县、库尔勒市、若羌县)
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来源：湖畔新言
在特朗普在4月2日宣布对等关税后，市场首先交易了一波年内美联储降息预期增加，使得美债30年收益率先下行了15个bp。随着贸易战升级，市场对美国国债的避险地位忧虑加深，长期美债加速下跌，30年期美债收益率一度飙升35个bp，至2023年11月以来的最高水平，本周累计升幅超50个bp。有猜测我国央行为了应对美国高额的对等关税而抛售美债，本文我们将简单分析这种猜测的可行性。
一、美债当前的基本情况
美国债务总额从2021年后开始大幅度增加，截至当前，美国未偿债务国债总额超过36万亿美元。从美国国债投资者的占比来看，国内投资者持续占据主导地位（接近75%），外国投资者的占比在四分之一左右（8.6万亿美元），且近年来，外国投资者持有美债占比呈现下降态势。
从外国投资者的持有情况来看，日本、中国和英国为美债持有的前三大国家。我国从2016年中美第一轮贸易战以来开始减持美债，持有美债数量由顶峰时期的1.3万亿美元下降至当前的不到8000亿美元，占全部外国投资者的比重由2008年左右的28%降至当前的8%。日本央行持有的美债比重在2003-2009年出现了显著下降，但近年来降幅缓慢，持有美债量持续位于1万亿美元上方。中国及日本等央行持有美债占比的空白由欧洲及中东国家弥补，但具体到单个国家的美债持有量仍然不大。
4月8日美国财政部发行了新一期3年期美债，预期利率为3.76%，但实际中标利率为3.784%，证明需求不足。值得注意的是，在此次美债发行中，美国境内投资者获配比例略超6%，为历史最低，显示出美债发行的内部信心不足。另外，有媒体报道美国考虑对境外机构持有的美国金融资产征税。除此之外市场怀疑有投资者在大幅抛售美债，日本和中国这两大美国“债主”都成为了市场的怀疑对象。这三方面原因都造成了美债利率在周内的剧烈拉升异动。
自特朗普当选以来，部分主要经济体已经开始大幅减少美债持有量，其中欧元区减持超1.2万亿。这一背后，一是由于市场对于特朗普当选采取关税政策挑战全球贸易体系的担忧，美国国际信用度大幅恶化，使得市场对美债避险地位产生疑虑。二是投资者对美国经济信心不足，美债付息压力已占到美国财政收支的20%，叠加近期对等关税影响，市场对美国衰退概率的押注不断提升：短端美债利率下行，中期通胀抬升：长短美债利率上行。
二、中国抛售美债的潜在逻辑
我国在2016年减持美国国债1880亿美元，减持规模创下历史最高纪录，而在俄乌冲突发生的2022年，我国政府再度大幅抛售了1732亿美元的美国国债。与此同时，我国央行大幅增持了黄金储备，2015年以来，黄金储备增加了3940万盎司（合计约1225吨，超500亿美元）黄金。另外，从我国央行持有美债的结构来看，长期国债的持有量在持续减少，同时增持了短期国债。从占外国投资者持有长短期美债的比例来看，这一趋势更为明显，我国当前持有的短期美债占外国投资者持有短期美债总额的占比在80%左右，而持有长期美债在所有外国投资者中的占比则持续下降至20%左右。短期美债持有量的增加，有助于控制长期风险。
我国政府大幅减持美债的时点以及持有美债结构的变动也在一定程度上印证了减持的逻辑。一是中美博弈中长期难解。特朗普从2016年发起了贸易战，在拜登政府上台后略有缓和，再到如今对等关税的全球混乱，即使中间的进程有所波动，但中国的崛起对主导型大国的冲击将在长时间内存在，贸易、经济等方面的制裁和打压风险在长期来看仍然很大，可能会延续到下一个全球新格局的形成。中方在这一过程中主动削减对美敞口，是情理之中的做法。二是全球去美元化风险。巨额美债给美国政府产生了巨大的付息压力，美国两党之争对债务上限造成了不确定性，美国政府运行的稳定性受到冲击，叠加特朗普政府执政风格的大幅摇摆，加剧了全球投资者对美国政府的不信任，多极化世界的发展下，去美元化浪潮从2022年以来在全球各地上演。
三、中国抛售美债对冲关税的可行性及风险
首先可以确认的是中国当前拥有对美债市场形成相当冲击力的筹码。我国持有美国国债的占比虽然在近十年来持续减少，但仍然为第二大持有国，短期内大量的抛售会对美债形成卖压，美债价格的波动同样会增加金融市场的不稳定性。同时，这一举动还会增加其他投资者的恐慌，价格螺旋下形成进一步冲击。另外，美国国债年内长债压力巨大，到二季度就有近5万亿美债到期。同时考虑到美国衰退风险增大，叠加前期美国与其他国家协商时曾要求购买美债作为谈判要求，在美债当前并不好卖但又不得不“卖新还旧”的情况下，中国抛售美债的做法可以推高收益率、增加美国财政部发债难度，从而对美国政府形成压力，获取关税谈判的空间和时间。特别是特朗普政府致力于在任期内降低美国政府的融资成本，其与贝森特对美债收益率格外敏感，抛售美债推升利率可能产生的压力效果更为明显。
从历史上看，大国的美债抛压会推升美债利率上升。例如，2015-2016年间，我国大幅抛售美债，美债收益率在联邦基金利率仅加息一次的情况下，迅速上升，对美债价格形成压制。另外，俄罗斯在2012-2013年和2018年分两次大幅减持美债，减持幅度分别为755亿和893亿美元，对当时美债也形成了一定的短期压力。当前俄罗斯仅持有美债3800万美元，占到美债总额的十万分之一。
不过同时需要注意的是，我国在2015-2016以及2022-2023年间大幅抛售美债恰逢美国加息周期，对于推升美债利率压力有锦上添花的效果。而当前美联储处于降息周期，虽然鲍威尔秉持独立态度，考虑到关税前景下美国通胀压力不愿降息，但市场对年内降息的预期仍然维持在4次，美国对于美债仍有一定的调整空间。除此之外，当前美国隔夜逆回购余额仅剩2000亿美元不到，短期大量的美债抛售可能会使得美国政府措手不及，不过同样可以看到，在08年金融危机后，美国银行的存款准备金达到3.43万亿，处于历史较高水平，应对部分国家的美债抛售仍有较大冗余。
总体来看，抛售美债短期内有效，可以对特朗普政府形成一定压力，博取更多的谈判机会和筹码。但若大幅抛售美债，可能会引发一系列的金融风险，引起全球经济震荡和流动性紧张，导致对自身发展环境的反噬。参考美联储在金融危机、全球大流行等期间下场救市降低利率的做法，大幅抛售美债同样可能导致金融市场功能失调，这在一定情况下可能还“帮”了特朗普一把—促使美联储降息，因此掌握卖美债的“火候”相当重要。
另外，从长期来看，美债收益率与美国联邦基金利率紧密相关，定价权仍然在美国内部。同样，拉长周期，中国不断减持美债，特别是长期美债的确定性在增加。考虑最坏情况下美国金融制裁的影响，减少对美风险敞口是必然趋势。在当前仍然有谈判空间的前景下，我国政府持续小幅抛售长期美债，增持短期美债的方式或仍是最优解。
风险提示：
美联储政策风险、特朗普政策风险。
新湖期货研究所
宏观金融组：
黄婷莉
执业资格号：F03141791
投资咨询号：Z0021706
赵歆怡
从业资格号：F03123556
投资咨询号：Z0019881
审核人：李明玉
执业资格号：F0299477
投资咨询号：Z0011341
日期：2025年4月15日
新闻结尾
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