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鹰潭市(贵溪市、月湖区、余江区)
昭通市(盐津县、巧家县、鲁甸县、大关县、镇雄县、彝良县、永善县、威信县、绥江县、昭阳区、水富市)
延边朝鲜族自治州(汪清县、安图县、和龙市、龙井市、珲春市、敦化市、延吉市、图们市)
白银市(景泰县、会宁县、靖远县、平川区、白银区)
拉萨市(尼木县、堆龙德庆区、林周县、墨竹工卡县、城关区、达孜区、曲水县、当雄县)
汉中市(勉县、略阳县、镇巴县、汉台区、宁强县、洋县、佛坪县、西乡县、留坝县、城固县、南郑区)
黄石市(西塞山区、阳新县、黄石港区、下陆区、铁山区、大冶市)
朔州市(平鲁区、山阴县、怀仁市、应县、右玉县、朔城区)
三明市(沙县区、三元区、尤溪县、将乐县、大田县、永安市、建宁县、明溪县、宁化县、清流县、泰宁县)
辽阳市(白塔区、宏伟区、辽阳县、灯塔市、文圣区、弓长岭区、太子河区)
德阳市(绵竹市、旌阳区、什邡市、罗江区、中江县、广汉市)
武威市(天祝藏族自治县、民勤县、古浪县、凉州区)
玉溪市(通海县、红塔区、易门县、峨山彝族自治县、新平彝族傣族自治县、澄江市、华宁县、江川区、元江哈尼族彝族傣族自治县)
镇江市(京口区、句容市、丹阳市、扬中市、润州区、丹徒区)
安顺市(紫云苗族布依族自治县、平坝区、普定县、关岭布依族苗族自治县、西秀区、镇宁布依族苗族自治县)
萍乡市(芦溪县、湘东区、安源区、莲花县、上栗县)
阳江市(阳春市、阳东区、阳西县、江城区)
咸阳市(秦都区、乾县、杨陵区、旬邑县、三原县、武功县、渭城区、兴平市、泾阳县、彬州市、淳化县、永寿县、礼泉县、长武县)
营口市(盖州市、大石桥市、站前区、老边区、西市区、鲅鱼圈区)
楚雄彝族自治州(武定县、姚安县、禄丰市、永仁县、楚雄市、双柏县、南华县、大姚县、元谋县、牟定县)
杭州市(余杭区、临安区、桐庐县、富阳区、淳安县、建德市、上城区、滨江区、拱墅区、钱塘区、西湖区、临平区、萧山区)
廊坊市(广阳区、霸州市、三河市、安次区、永清县、文安县、大厂回族自治县、香河县、固安县、大城县)
海口市(美兰区、龙华区、琼山区、秀英区)
怒江傈僳族自治州(泸水市、福贡县、兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县)
内江市(威远县、资中县、市中区、东兴区、隆昌市)
滁州市(南谯区、琅琊区、明光市、天长市、来安县、凤阳县、全椒县、定远县)
迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、香格里拉市、德钦县)
阳泉市(平定县、郊区、矿区、城区、盂县)
庆阳市(宁县、镇原县、西峰区、环县、华池县、正宁县、庆城县、合水县)
焦作市(修武县、山阳区、孟州市、中站区、武陟县、马村区、沁阳市、温县、博爱县、解放区)
宿迁市(沭阳县、泗洪县、泗阳县、宿豫区、宿城区)
伊春市(伊美区、汤旺县、友好区、铁力市、丰林县、南岔县、嘉荫县、乌翠区、金林区、大箐山县)
三沙市(南沙区、西沙区)
兴安盟(阿尔山市、乌兰浩特市、科尔沁右翼前旗、科尔沁右翼中旗、扎赉特旗、突泉县)
鄂尔多斯市(准格尔旗、伊金霍洛旗、鄂托克前旗、达拉特旗、康巴什区、乌审旗、杭锦旗、东胜区、鄂托克旗)
通辽市(科尔沁左翼中旗、科尔沁区、扎鲁特旗、库伦旗、科尔沁左翼后旗、开鲁县、霍林郭勒市、奈曼旗)
南京市(高淳区、溧水区、秦淮区、浦口区、玄武区、建邺区、栖霞区、鼓楼区、江宁区、雨花台区、六合区)
张掖市(高台县、甘州区、肃南裕固族自治县、民乐县、山丹县、临泽县)
齐齐哈尔市(昂昂溪区、建华区、甘南县、讷河市、泰来县、富拉尔基区、龙沙区、碾子山区、富裕县、克山县、梅里斯达斡尔族区、依安县、拜泉县、铁锋区、龙江县、克东县)
襄阳市(保康县、宜城市、樊城区、谷城县、襄州区、襄城区、老河口市、枣阳市、南漳县)
阿克苏地区(乌什县、拜城县、温宿县、阿瓦提县、库车市、新和县、柯坪县、阿克苏市、沙雅县)
上饶市(万年县、铅山县、玉山县、婺源县、信州区、横峰县、弋阳县、广丰区、德兴市、广信区、鄱阳县、余干县)
云浮市(云安区、罗定市、郁南县、云城区、新兴县)
日照市(岚山区、五莲县、莒县、东港区)
鸡西市(梨树区、鸡冠区、鸡东县、密山市、虎林市、城子河区、麻山区、恒山区、滴道区)
抚顺市(新宾满族自治县、抚顺县、东洲区、顺城区、新抚区、望花区、清原满族自治县)
德宏傣族景颇族自治州(瑞丽市、芒市、陇川县、梁河县、盈江县)
南昌市(青山湖区、东湖区、安义县、红谷滩区、进贤县、青云谱区、新建区、南昌县、西湖区)
揭阳市(揭西县、普宁市、揭东区、榕城区、惠来县)
六安市(裕安区、霍山县、金寨县、霍邱县、金安区、舒城县、叶集区)
河池市(南丹县、宜州区、环江毛南族自治县、凤山县、天峨县、东兰县、巴马瑶族自治县、金城江区、大化瑶族自治县、都安瑶族自治县、罗城仫佬族自治县)
中山市
汕尾市(海丰县、陆丰市、陆河县、城区)
绵阳市(梓潼县、江油市、涪城区、安州区、三台县、盐亭县、游仙区、平武县、北川羌族自治县)
贵阳市(花溪区、修文县、清镇市、白云区、息烽县、乌当区、云岩区、开阳县、南明区、观山湖区)
佳木斯市(郊区、桦南县、前进区、同江市、汤原县、东风区、富锦市、抚远市、向阳区、桦川县)
西安市(碑林区、高陵区、周至县、长安区、新城区、雁塔区、灞桥区、莲湖区、阎良区、蓝田县、鄠邑区、未央区、临潼区)
昌吉回族自治州(玛纳斯县、吉木萨尔县、呼图壁县、阜康市、奇台县、昌吉市、木垒哈萨克自治县)
昌都市(类乌齐县、卡若区、左贡县、察雅县、八宿县、边坝县、丁青县、洛隆县、贡觉县、芒康县、江达县)
娄底市(双峰县、娄星区、涟源市、新化县、冷水江市)
赤峰市(松山区、巴林左旗、宁城县、阿鲁科尔沁旗、喀喇沁旗、克什克腾旗、林西县、敖汉旗、元宝山区、翁牛特旗、巴林右旗、红山区)
大连市(长海县、普兰店区、庄河市、旅顺口区、西岗区、甘井子区、沙河口区、中山区、金州区、瓦房店市)
巴中市(通江县、恩阳区、平昌县、南江县、巴州区)
西双版纳傣族自治州(景洪市、勐腊县、勐海县)
克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿克陶县、阿图什市、阿合奇县、乌恰县)
柳州市(融安县、鹿寨县、融水苗族自治县、柳北区、三江侗族自治县、鱼峰区、城中区、柳城县、柳江区、柳南区)
吉安市(永新县、吉水县、泰和县、青原区、吉安县、万安县、永丰县、峡江县、遂川县、安福县、井冈山市、吉州区、新干县)
六盘水市(钟山区、水城区、盘州市、六枝特区)
牡丹江市(海林市、绥芬河市、阳明区、林口县、宁安市、西安区、东安区、爱民区、东宁市、穆棱市)
重庆市(荣昌区、彭水苗族土家族自治县、潼南区、奉节县、九龙坡区、江津区、渝北区、丰都县、大足区、南川区、江北区、开州区、长寿区、沙坪坝区、璧山区、永川区、云阳县、石柱土家族自治县、垫江县、武隆区、梁平区、酉阳土家族苗族自治县、巫山县、南岸区、城口县、涪陵区、渝中区、忠县、綦江区、铜梁区、秀山土家族苗族自治县、巴南区、万州区、黔江区、合川区、巫溪县、大渡口区、北碚区)
泰州市(泰兴市、兴化市、靖江市、高港区、海陵区、姜堰区)
湖州市(德清县、吴兴区、南浔区、安吉县、长兴县)
文山壮族苗族自治州(砚山县、富宁县、广南县、麻栗坡县、丘北县、马关县、文山市、西畴县)
丽江市(古城区、玉龙纳西族自治县、华坪县、宁蒗彝族自治县、永胜县)
黄山市(休宁县、黄山区、黟县、祁门县、徽州区、屯溪区、歙县)
沧州市(任丘市、肃宁县、东光县、运河区、泊头市、河间市、海兴县、献县、新华区、青县、孟村回族自治县、盐山县、黄骅市、吴桥县、沧县、南皮县)
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孝感市(安陆市、汉川市、大悟县、孝南区、孝昌县、应城市、云梦县)
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广西壮族自治区
广元市(昭化区、青川县、剑阁县、旺苍县、苍溪县、利州区、朝天区)
平凉市(崆峒区、灵台县、华亭市、庄浪县、泾川县、静宁县、崇信县)
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衡阳市(南岳区、祁东县、珠晖区、衡阳县、石鼓区、蒸湘区、衡山县、雁峰区、衡东县、常宁市、耒阳市、衡南县)
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白山市(江源区、长白朝鲜族自治县、浑江区、抚松县、临江市、靖宇县)
林芝市(察隅县、巴宜区、墨脱县、朗县、工布江达县、米林市、波密县)
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宝鸡市(凤县、麟游县、眉县、渭滨区、凤翔区、陈仓区、岐山县、金台区、陇县、千阳县、扶风县、太白县)
眉山市(彭山区、青神县、仁寿县、洪雅县、丹棱县、东坡区)
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黄南藏族自治州(泽库县、河南蒙古族自治县、同仁市、尖扎县)
许昌市(襄城县、长葛市、建安区、鄢陵县、禹州市、魏都区)
抚州市(乐安县、黎川县、资溪县、临川区、南城县、广昌县、东乡区、南丰县、宜黄县、金溪县、崇仁县)
淮南市(潘集区、大通区、谢家集区、凤台县、田家庵区、八公山区、寿县)
衡水市(安平县、深州市、武邑县、景县、武强县、桃城区、冀州区、阜城县、枣强县、故城县、饶阳县)
莆田市(涵江区、荔城区、仙游县、秀屿区、城厢区)
运城市(新绛县、闻喜县、芮城县、万荣县、绛县、永济市、夏县、盐湖区、稷山县、河津市、平陆县、临猗县、垣曲县)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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