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固原市(隆德县、原州区、西吉县、彭阳县、泾源县)
巴音郭楞蒙古自治州(库尔勒市、轮台县、和静县、且末县、博湖县、焉耆回族自治县、若羌县、和硕县、尉犁县)
江门市(鹤山市、新会区、开平市、台山市、江海区、蓬江区、恩平市)
长沙市(雨花区、长沙县、开福区、天心区、宁乡市、芙蓉区、浏阳市、岳麓区、望城区)
周口市(商水县、项城市、太康县、鹿邑县、川汇区、郸城县、西华县、淮阳区、沈丘县、扶沟县)
临沂市(河东区、郯城县、兰陵县、罗庄区、临沭县、费县、平邑县、沂水县、莒南县、兰山区、沂南县、蒙阴县)
酒泉市(肃州区、金塔县、玉门市、敦煌市、阿克塞哈萨克族自治县、瓜州县、肃北蒙古族自治县)
怀化市(新晃侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、洪江市、中方县、鹤城区、溆浦县、芷江侗族自治县、通道侗族自治县、沅陵县、会同县、麻阳苗族自治县、辰溪县)
辽阳市(白塔区、太子河区、灯塔市、辽阳县、弓长岭区、宏伟区、文圣区)
南阳市(唐河县、桐柏县、社旗县、邓州市、新野县、内乡县、方城县、淅川县、卧龙区、镇平县、宛城区、南召县、西峡县)
抚州市(南城县、临川区、黎川县、金溪县、乐安县、南丰县、广昌县、东乡区、崇仁县、资溪县、宜黄县)
宜宾市(筠连县、兴文县、长宁县、江安县、屏山县、叙州区、翠屏区、南溪区、高县、珙县)
承德市(围场满族蒙古族自治县、滦平县、双滦区、平泉市、隆化县、兴隆县、鹰手营子矿区、丰宁满族自治县、宽城满族自治县、双桥区、承德县)
丹东市(东港市、凤城市、振兴区、元宝区、宽甸满族自治县、振安区)
滨州市(邹平市、阳信县、惠民县、滨城区、无棣县、博兴县、沾化区)
信阳市(潢川县、罗山县、息县、平桥区、固始县、浉河区、光山县、新县、商城县、淮滨县)
喀什地区(泽普县、叶城县、疏勒县、巴楚县、岳普湖县、疏附县、伽师县、莎车县、塔什库尔干塔吉克自治县、麦盖提县、喀什市、英吉沙县)
徐州市(邳州市、贾汪区、睢宁县、云龙区、鼓楼区、铜山区、新沂市、丰县、泉山区、沛县)
成都市(龙泉驿区、简阳市、蒲江县、温江区、邛崃市、金牛区、武侯区、双流区、彭州市、成华区、锦江区、都江堰市、郫都区、新津区、金堂县、新都区、大邑县、青羊区、崇州市、青白江区)
滁州市(明光市、来安县、定远县、琅琊区、凤阳县、天长市、全椒县、南谯区)
阿里地区(札达县、措勤县、普兰县、日土县、噶尔县、改则县、革吉县)
山南市(曲松县、琼结县、措美县、加查县、浪卡子县、贡嘎县、洛扎县、错那市、隆子县、桑日县、扎囊县、乃东区)
北海市(海城区、铁山港区、合浦县、银海区)
温州市(泰顺县、洞头区、乐清市、龙港市、龙湾区、永嘉县、平阳县、瓯海区、文成县、苍南县、瑞安市、鹿城区)
西双版纳傣族自治州(景洪市、勐腊县、勐海县)
宿州市(萧县、灵璧县、埇桥区、泗县、砀山县)
日照市(莒县、岚山区、五莲县、东港区)
锡林郭勒盟(多伦县、锡林浩特市、正镶白旗、苏尼特右旗、二连浩特市、镶黄旗、阿巴嘎旗、西乌珠穆沁旗、东乌珠穆沁旗、太仆寺旗、苏尼特左旗、正蓝旗)
鹤岗市(东山区、向阳区、南山区、萝北县、绥滨县、工农区、兴安区、兴山区)
镇江市(句容市、丹徒区、润州区、京口区、扬中市、丹阳市)
商洛市(商南县、山阳县、丹凤县、洛南县、柞水县、商州区、镇安县)
汉中市(留坝县、略阳县、西乡县、宁强县、勉县、汉台区、佛坪县、南郑区、城固县、洋县、镇巴县)
荆州市(沙市区、江陵县、监利市、洪湖市、石首市、松滋市、公安县、荆州区)
哈密市(伊州区、伊吾县、巴里坤哈萨克自治县)
长治市(屯留区、平顺县、襄垣县、壶关县、潞城区、黎城县、沁源县、上党区、武乡县、潞州区、沁县、长子县)
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内蒙古自治区
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塔城地区(托里县、裕民县、乌苏市、沙湾市、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、额敏县)
南京市(江宁区、雨花台区、秦淮区、六合区、建邺区、高淳区、浦口区、玄武区、溧水区、鼓楼区、栖霞区)
黄石市(大冶市、铁山区、黄石港区、下陆区、阳新县、西塞山区)
珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)
盐城市(建湖县、滨海县、亭湖区、盐都区、阜宁县、大丰区、东台市、射阳县、响水县)
白城市(镇赉县、大安市、通榆县、洮北区、洮南市)
贺州市(富川瑶族自治县、昭平县、八步区、钟山县、平桂区)
九江市(瑞昌市、柴桑区、浔阳区、庐山市、武宁县、德安县、濂溪区、湖口县、永修县、修水县、都昌县、彭泽县、共青城市)
阿克苏地区(库车市、温宿县、阿瓦提县、新和县、沙雅县、柯坪县、拜城县、乌什县、阿克苏市)
株洲市(炎陵县、石峰区、醴陵市、天元区、攸县、茶陵县、渌口区、荷塘区、芦淞区)
云浮市(新兴县、云安区、罗定市、郁南县、云城区)
济宁市(邹城市、梁山县、鱼台县、金乡县、任城区、微山县、汶上县、嘉祥县、兖州区、泗水县、曲阜市)
绥化市(庆安县、海伦市、安达市、兰西县、肇东市、青冈县、望奎县、绥棱县、明水县、北林区)
百色市(靖西市、乐业县、田林县、凌云县、德保县、西林县、那坡县、田阳区、田东县、右江区、隆林各族自治县、平果市)
梅州市(大埔县、蕉岭县、梅县区、兴宁市、梅江区、平远县、五华县、丰顺县)
内江市(威远县、东兴区、隆昌市、市中区、资中县)
洛阳市(偃师区、伊川县、新安县、洛龙区、老城区、嵩县、孟津区、汝阳县、栾川县、宜阳县、西工区、洛宁县、涧西区、瀍河回族区)
忻州市(神池县、原平市、五寨县、定襄县、代县、河曲县、繁峙县、偏关县、五台县、忻府区、保德县、岢岚县、静乐县、宁武县)
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昌都市(卡若区、察雅县、贡觉县、芒康县、边坝县、类乌齐县、八宿县、洛隆县、江达县、左贡县、丁青县)
宣城市(广德市、绩溪县、宣州区、泾县、宁国市、旌德县、郎溪县)
昭通市(大关县、昭阳区、水富市、鲁甸县、永善县、巧家县、镇雄县、盐津县、绥江县、彝良县、威信县)
潮州市(饶平县、潮安区、湘桥区)
六安市(叶集区、金寨县、舒城县、金安区、裕安区、霍山县、霍邱县)
苏州市(张家港市、昆山市、吴江区、虎丘区、相城区、吴中区、常熟市、姑苏区、太仓市)
重庆市(奉节县、江津区、潼南区、彭水苗族土家族自治县、巴南区、綦江区、荣昌区、开州区、大渡口区、城口县、石柱土家族自治县、长寿区、巫溪县、黔江区、垫江县、永川区、合川区、丰都县、云阳县、北碚区、武隆区、涪陵区、沙坪坝区、忠县、梁平区、九龙坡区、秀山土家族苗族自治县、铜梁区、渝中区、大足区、南岸区、江北区、酉阳土家族苗族自治县、万州区、璧山区、巫山县、渝北区、南川区)
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宿迁市(宿豫区、宿城区、沭阳县、泗洪县、泗阳县)
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海南藏族自治州(共和县、同德县、兴海县、贵德县、贵南县)
沧州市(沧县、孟村回族自治县、新华区、青县、黄骅市、吴桥县、海兴县、运河区、肃宁县、河间市、献县、东光县、南皮县、泊头市、任丘市、盐山县)
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临夏回族自治州(临夏市、广河县、东乡族自治县、和政县、临夏县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、永靖县、康乐县)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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