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青岛市(市南区、平度市、城阳区、李沧区、市北区、莱西市、崂山区、胶州市、即墨区、黄岛区)

贵阳市(云岩区、开阳县、乌当区、白云区、清镇市、修文县、花溪区、息烽县、观山湖区、南明区)

无锡市(梁溪区、新吴区、锡山区、江阴市、惠山区、宜兴市、滨湖区)

丽水市(青田县、庆元县、缙云县、松阳县、景宁畲族自治县、龙泉市、遂昌县、莲都区、云和县)  菏泽市(郓城县、成武县、鄄城县、巨野县、牡丹区、单县、曹县、定陶区、东明县)

阳江市(江城区、阳东区、阳西县、阳春市)

开封市(通许县、兰考县、龙亭区、禹王台区、鼓楼区、顺河回族区、祥符区、尉氏县、杞县)

忻州市(五台县、保德县、静乐县、宁武县、偏关县、原平市、神池县、岢岚县、繁峙县、定襄县、五寨县、河曲县、忻府区、代县)

德州市(宁津县、夏津县、临邑县、乐陵市、陵城区、武城县、德城区、庆云县、齐河县、平原县、禹城市)  齐齐哈尔市(富裕县、龙江县、泰来县、富拉尔基区、讷河市、碾子山区、依安县、梅里斯达斡尔族区、克山县、建华区、克东县、甘南县、铁锋区、昂昂溪区、拜泉县、龙沙区)

锡林郭勒盟(苏尼特左旗、多伦县、镶黄旗、苏尼特右旗、太仆寺旗、西乌珠穆沁旗、正蓝旗、阿巴嘎旗、正镶白旗、东乌珠穆沁旗、锡林浩特市、二连浩特市)

中卫市(海原县、沙坡头区、中宁县)

吕梁市(汾阳市、孝义市、岚县、方山县、临县、文水县、交城县、兴县、交口县、石楼县、柳林县、离石区、中阳县)

巴音郭楞蒙古自治州(尉犁县、博湖县、轮台县、库尔勒市、且末县、和静县、焉耆回族自治县、若羌县、和硕县)

楚雄彝族自治州(元谋县、双柏县、禄丰市、楚雄市、永仁县、姚安县、牟定县、大姚县、南华县、武定县)

焦作市(解放区、孟州市、博爱县、武陟县、沁阳市、中站区、山阳区、马村区、温县、修武县)

十堰市(竹山县、郧阳区、茅箭区、丹江口市、房县、张湾区、竹溪县、郧西县)

南阳市(邓州市、新野县、桐柏县、唐河县、宛城区、镇平县、南召县、方城县、淅川县、内乡县、社旗县、卧龙区、西峡县)

宣城市(宣州区、泾县、广德市、旌德县、绩溪县、宁国市、郎溪县)

唐山市(曹妃甸区、玉田县、路北区、迁西县、滦州市、乐亭县、开平区、丰南区、丰润区、滦南县、遵化市、迁安市、路南区、古冶区)

新乡市(新乡县、辉县市、凤泉区、牧野区、原阳县、获嘉县、长垣市、封丘县、延津县、红旗区、卫辉市、卫滨区)

日喀则市(江孜县、岗巴县、萨嘎县、南木林县、仁布县、聂拉木县、谢通门县、定结县、定日县、拉孜县、萨迦县、康马县、白朗县、吉隆县、仲巴县、昂仁县、亚东县、桑珠孜区)

龙岩市(武平县、上杭县、连城县、新罗区、漳平市、长汀县、永定区)

甘孜藏族自治州(得荣县、康定市、炉霍县、泸定县、德格县、乡城县、理塘县、甘孜县、新龙县、稻城县、九龙县、色达县、巴塘县、雅江县、丹巴县、石渠县、道孚县、白玉县)

定西市(岷县、漳县、渭源县、陇西县、临洮县、安定区、通渭县)

乐山市(五通桥区、井研县、夹江县、马边彝族自治县、沐川县、犍为县、市中区、峨边彝族自治县、沙湾区、峨眉山市、金口河区)

西安市(鄠邑区、长安区、碑林区、临潼区、灞桥区、雁塔区、高陵区、蓝田县、未央区、阎良区、莲湖区、新城区、周至县)

石家庄市(长安区、新乐市、鹿泉区、深泽县、赞皇县、行唐县、正定县、赵县、元氏县、灵寿县、井陉矿区、平山县、晋州市、无极县、桥西区、新华区、高邑县、栾城区、井陉县、裕华区、藁城区、辛集市)

石河子市(可克达拉市、昆玉市、新星市、阿拉尔市、双河市、北屯市、胡杨河市、图木舒克市、白杨市、五家渠市、铁门关市)

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澳门特别行政区

博尔塔拉蒙古自治州(温泉县、博乐市、阿拉山口市、精河县)

驻马店市(上蔡县、泌阳县、驿城区、平舆县、新蔡县、遂平县、汝南县、确山县、正阳县、西平县)

德阳市(什邡市、罗江区、绵竹市、中江县、广汉市、旌阳区)  枣庄市(滕州市、峄城区、市中区、薛城区、山亭区、台儿庄区)

商丘市(永城市、民权县、宁陵县、睢县、睢阳区、柘城县、夏邑县、梁园区、虞城县)

铁岭市(铁岭县、调兵山市、开原市、清河区、昌图县、银州区、西丰县)

达州市(大竹县、开江县、通川区、宣汉县、万源市、渠县、达川区)宜宾市(高县、叙州区、南溪区、兴文县、翠屏区、江安县、长宁县、筠连县、屏山县、珙县)

广安市(岳池县、邻水县、华蓥市、武胜县、广安区、前锋区)  西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)

天津市(河东区、静海区、津南区、西青区、南开区、蓟州区、红桥区、滨海新区、和平区、河北区、河西区、北辰区、武清区、宝坻区、东丽区、宁河区)

珠海市(金湾区、香洲区、斗门区)

钦州市(钦北区、浦北县、钦南区、灵山县)林芝市(察隅县、工布江达县、米林市、巴宜区、朗县、墨脱县、波密县)

文山壮族苗族自治州(砚山县、麻栗坡县、丘北县、富宁县、西畴县、文山市、马关县、广南县)

本溪市(南芬区、本溪满族自治县、平山区、溪湖区、桓仁满族自治县、明山区)

内江市(资中县、隆昌市、市中区、威远县、东兴区)

鄂尔多斯市(伊金霍洛旗、杭锦旗、鄂托克前旗、乌审旗、鄂托克旗、达拉特旗、准格尔旗、康巴什区、东胜区)

荆州市(荆州区、洪湖市、公安县、江陵县、监利市、松滋市、石首市、沙市区)

芜湖市(弋江区、镜湖区、无为市、鸠江区、湾沚区、南陵县、繁昌区)

牡丹江市(绥芬河市、东宁市、西安区、阳明区、宁安市、海林市、林口县、东安区、爱民区、穆棱市)

张家口市(蔚县、怀来县、万全区、宣化区、赤城县、怀安县、张北县、涿鹿县、尚义县、阳原县、崇礼区、桥东区、下花园区、桥西区、康保县、沽源县)

拉萨市(当雄县、曲水县、堆龙德庆区、林周县、城关区、尼木县、墨竹工卡县、达孜区)

来宾市(金秀瑶族自治县、忻城县、象州县、武宣县、兴宾区、合山市)

玉树藏族自治州(称多县、玉树市、治多县、曲麻莱县、杂多县、囊谦县)

黄南藏族自治州(尖扎县、泽库县、河南蒙古族自治县、同仁市)

咸阳市(杨陵区、淳化县、武功县、乾县、三原县、泾阳县、兴平市、礼泉县、旬邑县、长武县、渭城区、秦都区、彬州市、永寿县)

喀什地区(疏勒县、叶城县、喀什市、泽普县、麦盖提县、英吉沙县、疏附县、伽师县、巴楚县、岳普湖县、塔什库尔干塔吉克自治县、莎车县)

西宁市(城东区、湟源县、城中区、城北区、湟中区、大通回族土族自治县、城西区)

惠州市(惠城区、博罗县、惠东县、龙门县、惠阳区)

　　4月25日，雀巢官宣重大人事变动，宣布任命马凯思（KaisMarzouki）为大中华区市场负责人，此任命自2025年7月1日起生效。在此之前，马凯思带领雀巢菲律宾取得了显著的增长和业务的成功。

　　同时，雀巢也表示，现任大中华区市场负责人张西强决定搬到上海以更多陪伴家人，并将在集团外寻求新的职业发展机会。张西强将于2025年7月1日卸任。我们感谢张西强对雀巢所做的贡献。（张奥）

　　4月25日金融一线消息，财通证券日前发布关于独立董事无法履职的公告。公告显示，公司近日收到第四届董事会独立董事高强先生家属通知，高强先生目前因个人原因无法履职。高强先生为公司第四届董事会独立董事、薪酬与提名委员会主任委员、审计委员会委员，除此以外未担任公司其他职务。

　　公开资料显示，高强，1960年9月出生，毕业于同济大学，工商管理硕士学位，高级经济师，1979年10月进入建行工作。历任建设银行浙江丽水地区分行党组成员、金温铁路专业支行行长，浙江省分行营业部副总经理，杭州市之江支行行长、浙江省分行杭州公司客户部兼省分行营业部总经理、浙江省分行公司业务部总经理，安徽省分行风险总监，安徽省分行副行长，山西省分行党委书记、行长。

　　2015年，高强出任建设银行浙江省分行党委书记、行长，2020年初离任，并在同年10月当选财通证券独立董事。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。