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鞍山市(铁西区、铁东区、台安县、千山区、立山区、岫岩满族自治县、海城市)

昌吉回族自治州(吉木萨尔县、奇台县、呼图壁县、玛纳斯县、木垒哈萨克自治县、昌吉市、阜康市)

平凉市(泾川县、庄浪县、灵台县、华亭市、崆峒区、静宁县、崇信县)  德州市(夏津县、齐河县、禹城市、庆云县、宁津县、武城县、平原县、乐陵市、德城区、陵城区、临邑县)

宜宾市(长宁县、南溪区、叙州区、高县、屏山县、筠连县、翠屏区、江安县、珙县、兴文县)

阜阳市(临泉县、界首市、颍上县、颍东区、颍泉区、太和县、阜南县、颍州区)

宜春市(宜丰县、高安市、袁州区、铜鼓县、樟树市、丰城市、万载县、上高县、靖安县、奉新县)阿拉善盟(阿拉善左旗、额济纳旗、阿拉善右旗)

抚州市(临川区、资溪县、广昌县、东乡区、宜黄县、南丰县、崇仁县、乐安县、黎川县、南城县、金溪县)  楚雄彝族自治州(武定县、禄丰市、南华县、姚安县、楚雄市、永仁县、大姚县、元谋县、牟定县、双柏县)

荆州市(公安县、监利市、江陵县、松滋市、沙市区、石首市、洪湖市、荆州区)

海西蒙古族藏族自治州(德令哈市、格尔木市、乌兰县、都兰县、天峻县、茫崖市)

黄石市(黄石港区、下陆区、铁山区、大冶市、阳新县、西塞山区)

驻马店市(西平县、新蔡县、上蔡县、汝南县、遂平县、正阳县、泌阳县、确山县、驿城区、平舆县)

定西市(渭源县、岷县、陇西县、临洮县、安定区、漳县、通渭县)

百色市(靖西市、平果市、隆林各族自治县、乐业县、德保县、凌云县、田东县、西林县、右江区、那坡县、田阳区、田林县)

澳门特别行政区

盐城市(滨海县、盐都区、射阳县、响水县、东台市、建湖县、阜宁县、亭湖区、大丰区)

固原市(隆德县、原州区、彭阳县、泾源县、西吉县)

锡林郭勒盟(苏尼特左旗、锡林浩特市、东乌珠穆沁旗、太仆寺旗、正蓝旗、多伦县、苏尼特右旗、二连浩特市、西乌珠穆沁旗、镶黄旗、阿巴嘎旗、正镶白旗)

白城市(洮北区、镇赉县、通榆县、大安市、洮南市)

张家口市(阳原县、宣化区、下花园区、康保县、怀来县、张北县、赤城县、尚义县、桥西区、涿鹿县、怀安县、崇礼区、桥东区、沽源县、万全区、蔚县)

揭阳市(惠来县、揭东区、普宁市、揭西县、榕城区)

临沧市(镇康县、云县、临翔区、沧源佤族自治县、凤庆县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、耿马傣族佤族自治县、永德县)

那曲市(班戈县、双湖县、尼玛县、巴青县、聂荣县、安多县、比如县、嘉黎县、索县、色尼区、申扎县)

日照市(莒县、岚山区、五莲县、东港区)

营口市(西市区、站前区、大石桥市、老边区、鲅鱼圈区、盖州市)

襄阳市(保康县、襄城区、樊城区、襄州区、宜城市、老河口市、谷城县、南漳县、枣阳市)

湘潭市(湘潭县、岳塘区、湘乡市、韶山市、雨湖区)

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保山市(腾冲市、施甸县、隆阳区、昌宁县、龙陵县)

自贡市(沿滩区、大安区、自流井区、富顺县、荣县、贡井区)

南阳市(新野县、方城县、西峡县、淅川县、内乡县、南召县、卧龙区、唐河县、社旗县、镇平县、桐柏县、邓州市、宛城区)  石家庄市(行唐县、晋州市、裕华区、藁城区、平山县、灵寿县、辛集市、元氏县、无极县、井陉县、桥西区、赵县、赞皇县、井陉矿区、高邑县、鹿泉区、新华区、正定县、新乐市、栾城区、长安区、深泽县)

鄂尔多斯市(康巴什区、准格尔旗、鄂托克旗、伊金霍洛旗、鄂托克前旗、杭锦旗、东胜区、乌审旗、达拉特旗)

和田地区(皮山县、和田市、墨玉县、民丰县、策勒县、洛浦县、和田县、于田县)

萍乡市(安源区、湘东区、上栗县、莲花县、芦溪县)中山市

丽水市(遂昌县、莲都区、青田县、缙云县、庆元县、龙泉市、松阳县、景宁畲族自治县、云和县)  泰州市(靖江市、兴化市、泰兴市、高港区、姜堰区、海陵区)

随州市(随县、曾都区、广水市)

韶关市(乐昌市、南雄市、翁源县、曲江区、新丰县、仁化县、始兴县、武江区、浈江区、乳源瑶族自治县)

内江市(资中县、隆昌市、东兴区、威远县、市中区)朔州市(山阴县、右玉县、怀仁市、应县、朔城区、平鲁区)

池州市(青阳县、东至县、石台县、贵池区)

临沂市(沂水县、沂南县、郯城县、费县、莒南县、河东区、罗庄区、兰山区、平邑县、兰陵县、蒙阴县、临沭县)

呼伦贝尔市(海拉尔区、牙克石市、鄂温克族自治旗、新巴尔虎右旗、扎兰屯市、陈巴尔虎旗、鄂伦春自治旗、扎赉诺尔区、根河市、满洲里市、阿荣旗、新巴尔虎左旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、额尔古纳市)

信阳市(光山县、罗山县、浉河区、息县、新县、平桥区、商城县、固始县、潢川县、淮滨县)

潍坊市(安丘市、寿光市、临朐县、潍城区、高密市、昌乐县、昌邑市、坊子区、青州市、诸城市、寒亭区、奎文区)

林芝市(墨脱县、巴宜区、米林市、朗县、察隅县、波密县、工布江达县)

甘南藏族自治州(夏河县、迭部县、临潭县、碌曲县、卓尼县、舟曲县、合作市、玛曲县)

鹤岗市(绥滨县、东山区、南山区、萝北县、兴山区、工农区、向阳区、兴安区)

郑州市(中原区、惠济区、荥阳市、上街区、新郑市、金水区、登封市、中牟县、巩义市、二七区、新密市、管城回族区)

金昌市(金川区、永昌县)

遂宁市(蓬溪县、船山区、安居区、大英县、射洪市)

齐齐哈尔市(铁锋区、梅里斯达斡尔族区、泰来县、龙沙区、拜泉县、龙江县、富拉尔基区、昂昂溪区、甘南县、克东县、建华区、克山县、碾子山区、讷河市、依安县、富裕县)

安顺市(普定县、平坝区、紫云苗族布依族自治县、镇宁布依族苗族自治县、关岭布依族苗族自治县、西秀区)

朝阳市(北票市、朝阳县、龙城区、喀喇沁左翼蒙古族自治县、凌源市、双塔区、建平县)

玉树藏族自治州(囊谦县、玉树市、杂多县、曲麻莱县、称多县、治多县)

济源市

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：新消费主张/木予

　　2025年开年以来，港股消费板块强势领涨，中证香港300消费指数一度站上2974.00点高位，区间累计上涨超33%，远超恒生指数同期涨幅。其中，食品饮料公司表现尤为亮眼，卫龙美味市值在短短4个月内翻了逾2倍，华润饮料股价期间震荡走高超21个百分点。据普华永道预测，2025年香港IPO募资额预计将达到1300-1600亿港元，全球排名有望重回三甲之列，零售、消费品及服务行业备受资本市场关注。

　　趁着回暖东风，一家泰国即饮饮料公司叩响了港交所的大门。披露易信息显示，IFBHPte．Ltd．（下文简称：IFBH）已于4月9日正式递交招股说明书，拟在香港主板上市，由中信证券担任独家保荐人。此番IPO募集资金将主要用于仓配能力建设、品牌全球化推广及产品创新。公司计划将业务逐步拓展至澳洲、美洲及东南亚地区，并通过并购整合上下游资源，构建涵盖植物基零食、功能型饮品等多元产品矩阵。

　　2024年，IFBH实现总营收1.58亿美元（折合人民币约11.51亿元），同比激增80.2%；归母净利润录得3331.60万美元（折合人民币约2.43亿元），较2023年近乎翻番。然而，业绩高增的背后暗藏市场和产品结构失衡、重营销轻供应链隐忧，对赌协议步步紧逼，IFBH能否成功“上岸”？

　　靠中国内地捧出的全球第二大单品椰子水贡献超九成收入

　　一家泰国饮料公司，总部设在新加坡，却选择在中国香港上市，是为了更贴近核心市场。

　　据招股书披露，2023-2024年，IFBH在中国内地的销售收入从7991.70万美元飙升至1.46亿美元，为总营收分别贡献91.4%、92.4%。若加上香港市场，公司在中国的整体收入占比连续两年稳定在97%，而新加坡、美国、加拿大、韩国等21个国家及地区的收入总和仅占3%。

　　与此同时，if品牌椰子水扛起了IFBH的营收大旗。报告期内，椰子水销售收入分别为8201.20万美元、1.51亿美元，占总收入比例约为93.8%、95.6%；其他饮料和植物基零食收入规模加总徘徊在200-300万美元之间，占比不足3%。

　　事实上，椰子水在国内的发展时间并不长。2014年，功能性饮料红牛的母公司华彬集团以1.66亿美元收购美国椰子水品牌VitaCoco25%的股权，并成立VitaCoco中国公司独家分销大中华区产品，才标志着该品类首次规模化入场。次年，if品牌椰子水进军香港，2017年正式布局内地市场。

　　2023年随着疫情的结束，消费者对健康消费关注度逐渐提高，椰子水富含钾、钠、镁、钙等天然电解质，低热量、零添加等标签与当前消费趋势更加契合。据华经产业研究院统计，2019年中国椰子水饮料零售额只有1.02亿美元，而2025年预计将接近14亿美元，年复合增长率达54.7%。仅近两年，国内椰子水品牌已从32个增长至50余个。

　　内地市场的广阔前景和消费环境的升级变迁，给了IFBH一次腾飞的绝佳机会。据灼识咨询研究，按椰子水零售额计算，if椰子水产品在香港市场蝉联榜首9年、连续5年在内地市场稳居龙头。2024年，其在两个市场的占有率分别为60%、34%，IFBH成为仅次于VitaCoco的全球椰子水饮料公司。

　　不过，高度依赖单一市场和单一产品，导致其抗风险能力极其薄弱。内地消费者的偏好、经济环境及监管政策变化、地缘政治影响和市场需求波动，未来都有可能成为压垮公司的“最后一根稻草”。椰子水作为新兴品类尚未经历完整的市场周期验证，但近期已经出现同质化趋势，品牌壁垒并不稳固。一旦该细分领域在国内进入成熟或衰退期，IFBH缺乏多元化市场和业务缓冲，业绩必将受到重创。

　　全链条轻资产运营募资建设代工厂？

　　不到十年就跻身中国第一、全球第二，IFBH竟然只靠46位全职员工。

　　据招股书显示，截至2024年12月31日，公司在泰国和新加坡两地共有46名员工，包括20名销售及营销人员，15名财务、人力资源及行政人员，6名仓配人员及5名研究及开发人员。按照2024年的营收规模简单推算，公司人均创收超2500万元，而同类可比即饮饮料公司农夫山泉、东鹏特饮同指标分别为214.48万元、144.19万元。

　　组织架构极简、人效远超同行的关键，在于IFBH全链条轻资产运营模式：代工厂商负责制造产品、物流供应商负责运输、分销商负责销售。从原材料采购、加工包装、仓储物流到渠道建设全都由第三方完成，公司在整个过程中只提供了一个品牌。

　　于是，在供应链方面节省下来的资金，被大笔投向市场营销。报告期内，if椰子水不仅与泡泡玛特、瑞幸、LadyM等国内外知名消费品牌合作联名，还高调选择肖战、赵露思等头部明星为代言人。品牌线上通过与KOL、主播等在社交媒体平台进行宣传推广，线下借助举办快闪活动、投放户外广告及参加贸易会与博览会等举措增加曝光。2023-2024年，IFBH的营销开支从366.30万美元提升至735.50万美元，同比增幅达100.8%，超过同期营收增幅。

　　但重营销轻供应链的弊端也很明显。一方面，IFBH的前五大供应商都是提供饮料制造及包装服务的代工厂，交易总金额占采购总额高达92.3%、96.0%。而椰子水原料构成简单，受季节气候影响易产生价格波动。2024年东南亚高温干旱导致椰子减产，新鲜椰子价格显著上涨30%-40%，代工厂集中令公司不得不承受上游传递的原材料成本压力。

　　另一方面，公司的前五大客户基本为食品饮料进口公司和快消品分销零售商，销售额占总销售额达97.9%、97.6%。近年来国内椰子水市场竞争日益激烈，公开数据显示其均价已从每百毫升1.91元降至1.46元，而if椰子水每百毫升均价约折合人民币2.06元，渠道集中令IFBH被迫承担下游降价促销的价格压力。

　　成本、收入两端皆仰人鼻息，IFBH短期内却似乎没有改变商业模式的计划。据招股书显示，公司预计将上市所募资金用于向代工厂提供支援，使代工厂得以提升和开发新的生产线；支持椰子水采购商购买合适的加工技术及设备为代工厂加工椰子水。而其最大的代工厂和唯一的椰子水采购商正是控股公司GeneralBeverage，2023-2024年IFBH向后者采购金额占比分别为21.6%、18.0%。募资建设代工厂此举是否涉及利益输送，仍需长期审慎观察。

　　对赌协议压顶上市迫在眉睫

　　IFBH急于上市的原因之一，或是近在咫尺的对赌协议。

　　招股书显示，IFBH自2023年1月1日起才正式从GeneralBeverage拆分重组，独立运营品牌。截至最后实际可行日，创始人PongsakornPongsak直接及间接持有公司全部已发行股份约77.6%，包括直接权益约6.53%及透过GeneralBeverage间接持有的71.1%间接权益。

　　2024年3月，PongsakornPongsak、GeneralBeverage及IFBH与AquavivaCo．，Ltd．签订了一份股权认购协议。据此，AquavivaCo．，Ltd．以1750万美元认购IFBH共125000股新股股份，相当于公司于紧随有关股份发行完成后已发行及缴足股本总额的11.1%，投前估值约为1.40亿美元。

　　与此同时，PongsakornPongsak将其在新加坡的若干股份转让予自己的朋友、业务联系人以及IFBH两家主要客户旗下的新熟（香港）实业有限公司和广州远联供应链管理有限公司，每股对价140美元。股权转让完成后，两家实体的持股比例分别为1.23%、1.14%。

　　交易完成后不到两周，AquavivaCo．，Ltd．解散及清盘，其三名股东FullertonAlternativesFunds2VCC、OasisPartnersCo．，Ltd．和10BIFLimited取代AquavivaCo．，Ltd．成为IFBH的股东，并承担其在股东协议下的权利和义务。

　　根据此前签订的股东协议，投资方获授包括认沽期权、知情权、优先购买权等在内的若干特别权利。此外，除两家主要客户控制的实体，其余16位个人股份承让方也获得了认沽期权。条款规定，若IFBH未能于2026年12月31日前完成上市，股东有权要求PongsakornPongsak按每年12%的净内部回报率计算行使价，回购投资方持有的所有股份。承让方则有权要求PongsakornPongsak按140美元/股对价，购买于股份交换后持有的全部股份。

　　基于相关数据粗略测算，如果IFBH最终上市折戟且各方要求行使认沽期权，PongsakornPongsak至少要拿出3198.90万美元回购，约为公司2024年归母净利润的96.0%。