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石家庄市(晋州市、长安区、赵县、新华区、栾城区、井陉县、桥西区、裕华区、平山县、行唐县、深泽县、新乐市、无极县、灵寿县、正定县、元氏县、鹿泉区、井陉矿区、赞皇县、高邑县、辛集市、藁城区)

玉树藏族自治州(治多县、囊谦县、曲麻莱县、杂多县、称多县、玉树市)

太原市(古交市、万柏林区、娄烦县、阳曲县、小店区、尖草坪区、清徐县、迎泽区、晋源区、杏花岭区)

唐山市(古冶区、丰南区、曹妃甸区、玉田县、迁西县、滦南县、乐亭县、路南区、滦州市、遵化市、开平区、路北区、迁安市、丰润区)  喀什地区(塔什库尔干塔吉克自治县、英吉沙县、莎车县、伽师县、麦盖提县、疏勒县、喀什市、疏附县、叶城县、岳普湖县、泽普县、巴楚县)

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、同仁市、尖扎县、泽库县)

武威市(民勤县、古浪县、凉州区、天祝藏族自治县)

鹤壁市(鹤山区、浚县、淇滨区、淇县、山城区)威海市(荣成市、环翠区、文登区、乳山市)

景德镇市(乐平市、昌江区、浮梁县、珠山区)  克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿图什市、阿合奇县、乌恰县、阿克陶县)

和田地区(洛浦县、和田县、民丰县、墨玉县、于田县、和田市、策勒县、皮山县)

阳江市(阳东区、阳西县、阳春市、江城区)

北京市(西城区、大兴区、石景山区、延庆区、海淀区、丰台区、昌平区、房山区、东城区、平谷区、门头沟区、顺义区、密云区、怀柔区、通州区、朝阳区)

锡林郭勒盟(西乌珠穆沁旗、苏尼特右旗、二连浩特市、东乌珠穆沁旗、苏尼特左旗、太仆寺旗、正镶白旗、镶黄旗、正蓝旗、多伦县、锡林浩特市、阿巴嘎旗)

日喀则市(萨嘎县、白朗县、康马县、昂仁县、仁布县、岗巴县、定结县、谢通门县、桑珠孜区、江孜县、仲巴县、定日县、南木林县、吉隆县、聂拉木县、萨迦县、拉孜县、亚东县)

大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)

西藏自治区

乌鲁木齐市(水磨沟区、新市区、米东区、达坂城区、天山区、沙依巴克区、头屯河区、乌鲁木齐县)

菏泽市(单县、牡丹区、巨野县、成武县、东明县、定陶区、曹县、郓城县、鄄城县)

廊坊市(广阳区、安次区、永清县、霸州市、文安县、大城县、固安县、大厂回族自治县、三河市、香河县)

湘西土家族苗族自治州(保靖县、古丈县、泸溪县、吉首市、龙山县、凤凰县、永顺县、花垣县)

淮北市(濉溪县、相山区、杜集区、烈山区)

广西壮族自治区

秦皇岛市(抚宁区、卢龙县、山海关区、北戴河区、青龙满族自治县、海港区、昌黎县)

郴州市(苏仙区、资兴市、安仁县、汝城县、宜章县、嘉禾县、北湖区、桂阳县、桂东县、永兴县、临武县)

海南藏族自治州(贵南县、贵德县、共和县、同德县、兴海县)

贵港市(覃塘区、桂平市、港南区、平南县、港北区)

荆州市(洪湖市、监利市、荆州区、公安县、江陵县、沙市区、松滋市、石首市)

新余市(渝水区、分宜县)

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北海市(合浦县、海城区、银海区、铁山港区)

福州市(晋安区、台江区、闽清县、长乐区、马尾区、永泰县、福清市、平潭县、鼓楼区、罗源县、连江县、仓山区、闽侯县)

咸阳市(永寿县、渭城区、淳化县、秦都区、武功县、礼泉县、旬邑县、三原县、长武县、泾阳县、彬州市、兴平市、杨陵区、乾县)

甘南藏族自治州(卓尼县、夏河县、迭部县、合作市、碌曲县、临潭县、舟曲县、玛曲县)  忻州市(河曲县、繁峙县、忻府区、定襄县、五台县、保德县、静乐县、岢岚县、原平市、偏关县、宁武县、神池县、五寨县、代县)

枣庄市(台儿庄区、滕州市、薛城区、山亭区、峄城区、市中区)

怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县、福贡县、泸水市)

兰州市(西固区、榆中县、七里河区、永登县、安宁区、红古区、皋兰县、城关区)济宁市(金乡县、嘉祥县、任城区、梁山县、兖州区、汶上县、泗水县、微山县、曲阜市、邹城市、鱼台县)

张掖市(临泽县、肃南裕固族自治县、甘州区、高台县、山丹县、民乐县)  安阳市(林州市、文峰区、殷都区、滑县、北关区、安阳县、龙安区、内黄县、汤阴县)

四平市(伊通满族自治县、铁东区、梨树县、铁西区、双辽市)

七台河市(勃利县、新兴区、茄子河区、桃山区)

山南市(扎囊县、曲松县、加查县、浪卡子县、隆子县、错那市、措美县、桑日县、贡嘎县、琼结县、乃东区、洛扎县)三亚市(崖州区、海棠区、天涯区、吉阳区)

大同市(新荣区、云冈区、左云县、平城区、天镇县、广灵县、浑源县、云州区、灵丘县、阳高县)

嘉峪关市

永州市(东安县、零陵区、江华瑶族自治县、新田县、祁阳市、道县、冷水滩区、江永县、蓝山县、双牌县、宁远县)

东莞市

绍兴市(越城区、诸暨市、新昌县、柯桥区、上虞区、嵊州市)

阜新市(太平区、细河区、海州区、清河门区、彰武县、新邱区、阜新蒙古族自治县)

固原市(彭阳县、泾源县、隆德县、西吉县、原州区)

铜陵市(铜官区、郊区、义安区、枞阳县)

白城市(通榆县、洮南市、洮北区、大安市、镇赉县)

金华市(义乌市、金东区、浦江县、东阳市、磐安县、永康市、武义县、兰溪市、婺城区)

湘潭市(湘乡市、雨湖区、岳塘区、韶山市、湘潭县)

安庆市(桐城市、太湖县、大观区、望江县、迎江区、宿松县、潜山市、岳西县、怀宁县、宜秀区)

丽江市(古城区、华坪县、永胜县、宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县)

聊城市(冠县、莘县、茌平区、高唐县、东昌府区、阳谷县、临清市、东阿县)

烟台市(芝罘区、莱州市、蓬莱区、栖霞市、海阳市、牟平区、龙口市、招远市、福山区、莱阳市、莱山区)

舟山市(定海区、普陀区、嵊泗县、岱山县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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