超时空军火商|对父母的教导充满疑惑,内心的反叛与挣扎

　　21世纪经济报道记者赵云帆上海报道

　　A股首个竞争性要约收购案例，背后却蕴藏着难以捉摸的股权争夺疑云。

　　今年以来，油气开采运营企业ST新潮（维权）（600777.SH）迎来了两个要约收购对手方。其中浙江金帝石油勘探开发有限公司（以下简称“金帝石油”）于今年1月17日公布要约收购计划，计划按照3.10元/股的价格，收购ST新潮20%股权。

　　紧随其后，另一家上市公司伊泰B在4月18日也发出要约收购，但收购价格打到了3.40元/股，收购规模亦提高到了51%的ST新潮总股本。

　　本周（4月17日到25日），这一竞争性要约收购事件，又有了戏剧化的进展。

　　截至4月25日收盘，ST新潮本周累计上涨12.32%，收至3.19元/股。值得关注的是，这一价位已经涨破了竞争性要约收购的其中一方：金帝石油给出的要约收购价格3.10元/股。

　　考虑到金帝石油方要约期为5月7日截止，一旦ST新潮股价在5月7日收盘前仍超过3.10元/股，金帝石油要约收购大概率将以失败告终。

　　而在这场竞争性要约收购计划背后，投资者所担忧的，可能还有双方的“履约风险”。

　　A股竞争性要约将见分晓

　　从董事会争夺，到竞争性要约，ST新潮的股权之争，已绵延数年时间。

　　当前，ST新潮仍然处于无实际控制人状态。截至去年三季报，公司最大股东宁波国金阳光股权投资中心（有限合伙）仅持有上市公司股权6.39%，第二大股东北京盛邦科华商贸有限公司持股5.51%，前十大股东合计持股仅36.41%。

　　然而，此番竞争性要约收购计划，不仅将彻底改变ST新潮无实际控制人的地位，其甚至有可能“矫枉过正”。

　　根据两项要约收购计划，金帝石油和伊泰B将分别收购ST新潮20%和51%的股权，合计收集的股权比例将达到71%。ST新潮的公众持股将至少缩减至29%。

　　这也意味着，若ST新潮当前的第一、第二大股东任意一方不被定义为公众持股，那么ST新潮将因公众持股不足25%，从而面临被私有化退市的风险。

　　不过，从当前的股价来看，金帝石油方对ST新潮的要约收购，或因二级市场股价过高而存在直接流产的可能。

　　按照双方的要约收购计划，金帝石油将以3.10元/股的价格对ST新潮发起要约收购，收购总股本比例为20%。然而，伊泰B随即祭出更高的3.40元/股收购价格，并将要约收购的总规模定在ST新潮总股本的51%。而这意味着，按照ST新潮68亿总股本计算，金帝石油的收购总对价高达46.24亿元，而伊泰B的收购对价高达117亿元。

　　海量的收购对垒背后，收购双方的资金实力引发了投资者的关注。

　　伊泰B为内蒙古民营企业，业务涉及煤炭生产、运输、销售，覆盖铁路运输及煤化工领域，拥有10座直属及控股煤矿，主产环保型动力煤，客户包括火电、建材及化工企业。公司2024年三季度末总资产845.09亿元，净资产474.9亿元；2021-2023年以及2024年前三季度，伊泰B净利润分别为86.43亿、109.75亿、77.28亿和51.02亿元人民币。

　　相比之下，金帝石油控股股东金帝控股总资产283.33亿元，净资产63.33亿元；从营业情况来看，金帝控股2024年营收为71.82亿元，净利润仅1.18亿元。

　　虽然双方均有雄厚资产，但金帝石油显然略逊一筹。

　　从收购计划结构来看，金帝石油计划以75%自有资金和25%的银行贷款支付要约对价，而伊泰B方面则将全部使用自有资金。双方也均提交了交易保证金。

　　伊泰B背后隐现与要约失败方关联

　　值得注意的是，去年，内蒙古鄂尔多斯的汇能控股集团有限公司（下称“汇能集团”）旗下的北京汇能海投新能源开发有限公司（下称“汇能海投”）也曾对ST新潮发起要约收购。但由于汇能集团彼时未能有效披露一致行动人，最终交易被终止。

　　而此番伊泰B的要约收购，疑似又与汇能集团此前的要约收购不无关联。

　　资料显示，汇能集团亦为内蒙古煤炭企业，与伊泰B一样，其总部也位于鄂尔多斯市。

　　同时，双方在业务和投资上也有频繁的合作。企查查数据显示，伊泰B股汇能集团当前共同投资的标的包括大马铁路有限责任公司、新包神铁路有限责任公司、准朔铁路有限责任公司和内蒙古大地雄心影业有限公司。

　　其中，大马铁路有限责任公司中，伊泰B通过子公司持股63%，汇能集团持股11.44%。新包神铁路有限责任公司中，伊泰B持股15.14%，汇能集团持股5.05%。准朔铁路有限责任公司中，伊泰B持股10.59%，汇能集团持股3.59%。内蒙古大地雄心影业有限公司中，双方各持股20%。此外，包括双方管理人员方面，两者均在下属被投企业中有较多交集。

　　另据公开资料显示，伊泰B主要股东之一内蒙古满世煤炭集团股份有限公司，亦与汇能集团存在较多交集，并共同设立了多个私募股权主体。

　　截至4月25日收盘，ST新潮报3.14元/股，股价虽然已超过金帝石油的要约收购价格，但距离伊泰B价格仍然有约7%空间。

　　有投行人士表示，目前市场已经接受了金帝石油存在“出局”的可能，但仍然对伊泰B是否能顺利完成对ST新潮的要约收购存在疑虑。

　　来源：机构之家

　　4月25日，兴业证券（601377.SH）发布了2024年度报告和2025年第一季度报告，揭示出其业绩在经历了几年的低迷之后，呈现出一定复苏迹象。尤其值得关注的是，2024年兴业证券投资净收益的爆发式增长，较2023年暴增近30倍，成为推动整体业绩回升的关键。

　　然而，尽管2024公司整体营收有所回升，但投行业务和经纪业务依然面临挑战，未能实现显著增长。与此同时，兴业证券在资本结构上也进行了调整，杠杆水平有所提升，风险管理表现出一定的韧性。随着2025年第一季度的“开门红”，公司在多个核心业务领域表现出了积极信号，为兴业证券2025全年业绩增长奠定了良好开局。

　　已走出业绩低谷，但复苏力度仍较为有限

　　兴业证券营收规模在经历大幅下滑后企稳回升。2021年公司曾创下营业收入约189.97亿元的高峰，然而2022年受资本市场低迷影响，营收骤降至106.60亿元，同比下滑约43.8%。2023年营业收入基本持平于106.27亿元，未能实现增长。直到2024年，公司营收才恢复增长至123.54亿元，同比小幅增加16.3%。

　　利润的表现则更显波动。2021年兴业证券归属于母公司股东的净利润达到47.43亿元，为近年高点。2022年受营收大幅调整拖累，归母净利润降至26.37亿元，跌幅达44.4%。2023年净利润进一步下滑至19.64亿元，同比减少25.5%。进入2024年，净利润止跌回升，实现归母净利21.64亿元，比2023年增长约10.2%。不过值得注意的是，2024年的盈利水平仍低于2022年的26.37亿元，仅相当于2021峰值的约45%。

　　此外，兴业证券管理层在年报中披露，2024年加权平均净资产收益率为3.81%，相比2023年的3.70%仅略有提升0.11个百分点，而远低于2022年的5.74%。总体来看，兴业证券在2024年走出了业绩低谷，但复苏力度仍较为有限。

　　投资净收益暴增近30倍

　　尽管A股市场2024年四季度行情火热，兴业证券经纪业务依然未能实现增长。年报数据显示，兴业证券经纪业务手续费及佣金收入为24.84亿元，较2023年微幅减少1.59%。具体来看，代理买卖证券直接受益于交投活跃，录得16.87%的正增长至17.52亿元。而交易单元席位租赁业务和代销金融产品业务则分别录得31.14%以及23.67%的下滑，分别为4.65亿元以及2.67亿元。

　　投行业务较为低迷，收入大幅缩水。Wind数据显示，2024年投行业务手续费收入仅为7.14亿元，较2023年的10.60亿元骤降约33%，较2020年高点13.90亿元更是几近腰斩。实际上，公司投行收入自2020年起呈波动下降之势，至今尚未有明显回暖的迹象。这表明公司投行业务近年在行业寒潮中发展受阻，市场竞争力和项目储备可能不足。

　　从承销情况来看，股权承销金额2023年、2024年连续两年下滑，2024年为28.49亿元，相当于仅有2022年276.5亿元的十分之一左右。债券承销金额虽有增长，但幅度较缓，未能有效冲抵股权承销的下滑。

　　相较于经纪和投行的低迷，兴业证券自营投资业务在2024年成为营收亮点。年报显示，2024年公司实现投资净收益22.99亿元，相比2023年的0.76亿元暴增近30倍，叠加当期公允价值变动净收益5.45亿元，投资交易类业务合计贡献收入约28.45亿元，营收占比约23%。

　　兴业证券旗下拥有多家资产管理机构，包括资管子公司兴证资管、公募基金公司兴证全球基金，以及私募股权基金管理机构兴证资本。2024年兴业证券资产管理业务手续费净收入为1.59亿元，较2023年增长约7.6%，在手续费总收入中占比仅3%左右。资管板块规模不大，但收入相对稳定，在2022-2024年间保持在1.5至1.6亿元区间，小幅起伏。

　　另外，公司还有一些其他业务和收益项。例如其他业务收入，包括大宗商品销售收入、租赁收入等，2024年为25.58亿元，但对应的其他业务成本也有25.84亿元，没有产生显著毛利。值得关注的是，兴业证券2024年计提的各项减值损失很低，信用减值损失项为-0.14亿元（表示转回之前计提的一些减值），其他资产减值损失0.02亿元。这说明公司在两融坏账、股票质押减值或其他资产减值方面并无显著损失，体现了一定的风控成效。

　　负债期限结构短期化

　　兴业证券2024年报的资产负债表信息揭示了公司资本结构的显著变化。全年资产规模扩大，主要依赖负债融资支持，杠杆比例有所提升，但整体资本充足和流动性指标保持良好。

　　资产规模突破3000亿，投资与信用资产是主要增长点。截至2024年末，兴业证券资产总额达到3010.16亿元，比2023年末增长约10.0%。

　　负债大幅增长，短期融资依赖度提高。2024年末兴业证券负债总额2380.97亿元，同比增加约11.97%；资产增速与负债增速大体匹配，使资产负债率由77.7%略升至79.1%。值得注意的是，公司融资结构发生了倾斜，更多依赖短期债务。具体来看，2024年末公司应付短期融资款高达254.24亿元，较2023年末的56.13亿元猛增近4倍。

　　短期融资券的大量发行，意味着公司倾向于利用低成本的短期限债务支持业务。同期，公司短期借款亦增至25.36亿元，同比上涨28%。相形之下，长期负债则有所减少，2024年末应付债券余额558.78亿元，较2023年末的623.08亿元减少约64亿元。这种调整有利于降低一部分融资成本（短期资金利率通常略低于长期债券票息），但也增加了流动性管理压力和再融资风险。

　　风险控制指标方面，流动性充裕但风险资本占用上升。从年报披露的监管指标看，兴业证券流动性风险指标全面优化，2024年末流动性覆盖率达406.73%，较2023年的294.56%大幅提升；净稳定资金率亦由133.21%升至168.89%。这说明公司在提高短期偿付能力和长期稳定资金匹配方面均有显著改善，手握充裕的高流动性资产（如现金、国债等）来覆盖短期流出，并有足够长期资金支持非流动资产。这两个指标远高于监管要求的100%，显示流动性非常充足，短期内大规模抽资或挤兑的风险非常低。

　　图片系兴业证券净资本及风控指标（母公司口径）部分截图

　　资料来源：公司年报

　　与此同时，风险覆盖率有所下降。2024年末公司风险覆盖率为272.86%，较2023年的320.95%明显降低。指标下降主要反映公司风险加权资产规模增加，导致风险资本相对覆盖能力减弱。年末风险资本准备总额增加至约140.58亿元，较2023年增加近30亿元。这主要与兴业证券扩大自营盘和两融规模有关，市场和信用风险资本占用增加。

　　2025年迎“开门红”

　　与2024年年报一起发布的还有2025年一季度报告。兴业证券2025年第一季度报告显示，当季实现营业收入27.92亿元，同比增长17.5%；归属于上市公司股东的净利润5.16亿元，同比增长57.3%。可以说，2025年兴业证券迎来了一个相对强劲的开局。

　　值得注意的是，兴业证券2025年一季度利润增速远超收入增速。这表明兴业证券盈利质量改善。收入增长的同时，成本费用增幅较小，带来更高的收益转化率。

　　从业务上看，一季度多项收入实现同比大幅增长，延续了2024年的回暖势头。首先，手续费及佣金净收入同比增长19.13%，达到了13.76亿元，扭转了过去三年持续下滑的局面。经纪、投行、资管业务的手续费净收入同比均有所回暖，同比分别增长41.89%、8.03%、1.79%。

　　尽管2025年第一季度公允价值账面亏损达7.24亿元，但兴业证券通过灵活的投资策略实现了显著的投资收益，达到了13.36亿元。这一成绩较2023年第一季度的亏损16.02亿元有了大幅改善。值得注意的是，2025年第一季度的投资收益与公允价值变动收益合计同比大增约82%。这一数据再次证明了自营投资对业绩的强劲推动作用。