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崇左市(扶绥县、江州区、天等县、龙州县、凭祥市、宁明县、大新县)

大连市(金州区、旅顺口区、庄河市、甘井子区、中山区、西岗区、沙河口区、长海县、普兰店区、瓦房店市)

固原市(彭阳县、泾源县、隆德县、西吉县、原州区)

长春市(双阳区、榆树市、南关区、绿园区、九台区、德惠市、农安县、二道区、朝阳区、公主岭市、宽城区)  呼和浩特市(新城区、玉泉区、托克托县、土默特左旗、武川县、回民区、清水河县、赛罕区、和林格尔县)

齐齐哈尔市(讷河市、碾子山区、富裕县、龙江县、泰来县、梅里斯达斡尔族区、龙沙区、克东县、依安县、昂昂溪区、建华区、克山县、富拉尔基区、拜泉县、铁锋区、甘南县)

上海市(浦东新区、嘉定区、徐汇区、长宁区、虹口区、崇明区、金山区、黄浦区、闵行区、杨浦区、宝山区、奉贤区、普陀区、青浦区、松江区、静安区)

泸州市(叙永县、泸县、龙马潭区、江阳区、合江县、纳溪区、古蔺县)

咸宁市(通城县、咸安区、通山县、赤壁市、崇阳县、嘉鱼县)  喀什地区(塔什库尔干塔吉克自治县、英吉沙县、巴楚县、叶城县、伽师县、麦盖提县、岳普湖县、喀什市、泽普县、莎车县、疏附县、疏勒县)

南阳市(卧龙区、社旗县、西峡县、方城县、新野县、唐河县、桐柏县、南召县、内乡县、镇平县、淅川县、宛城区、邓州市)

眉山市(仁寿县、东坡区、丹棱县、青神县、洪雅县、彭山区)

新疆维吾尔自治区

迪庆藏族自治州(香格里拉市、德钦县、维西傈僳族自治县)

佳木斯市(桦南县、同江市、富锦市、向阳区、汤原县、桦川县、郊区、抚远市、前进区、东风区)

漯河市(舞阳县、临颍县、召陵区、源汇区、郾城区)

伊犁哈萨克自治州(奎屯市、新源县、霍城县、尼勒克县、霍尔果斯市、特克斯县、伊宁县、伊宁市、察布查尔锡伯自治县、昭苏县、巩留县)

广州市(增城区、黄埔区、番禺区、越秀区、海珠区、南沙区、从化区、白云区、荔湾区、天河区、花都区)

河源市(东源县、源城区、紫金县、龙川县、连平县、和平县)

广西壮族自治区

山南市(贡嘎县、曲松县、浪卡子县、桑日县、隆子县、琼结县、洛扎县、加查县、错那市、扎囊县、乃东区、措美县)

辽源市(西安区、东丰县、龙山区、东辽县)

大同市(广灵县、云州区、天镇县、灵丘县、阳高县、左云县、平城区、云冈区、新荣区、浑源县)

四平市(伊通满族自治县、铁西区、铁东区、双辽市、梨树县)

郴州市(永兴县、资兴市、汝城县、临武县、嘉禾县、桂阳县、北湖区、桂东县、宜章县、安仁县、苏仙区)

清远市(连州市、清城区、清新区、佛冈县、英德市、连山壮族瑶族自治县、连南瑶族自治县、阳山县)

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、同仁市、泽库县、尖扎县)

昭通市(巧家县、彝良县、盐津县、大关县、绥江县、昭阳区、水富市、鲁甸县、永善县、镇雄县、威信县)

深圳市(罗湖区、龙岗区、光明区、龙华区、宝安区、福田区、坪山区、南山区、盐田区)

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葫芦岛市(连山区、兴城市、建昌县、绥中县、龙港区、南票区)

保定市(满城区、蠡县、容城县、顺平县、清苑区、涿州市、高阳县、竞秀区、涞水县、阜平县、博野县、莲池区、易县、望都县、高碑店市、雄县、定兴县、安新县、徐水区、涞源县、唐县、安国市、曲阳县、定州市)

澳门特别行政区

新余市(渝水区、分宜县)  六盘水市(六枝特区、水城区、盘州市、钟山区)

定西市(渭源县、漳县、安定区、临洮县、岷县、陇西县、通渭县)

湘潭市(韶山市、岳塘区、湘潭县、雨湖区、湘乡市)

郑州市(上街区、登封市、惠济区、荥阳市、金水区、中原区、新郑市、二七区、管城回族区、中牟县、新密市、巩义市)韶关市(浈江区、曲江区、始兴县、乳源瑶族自治县、南雄市、乐昌市、翁源县、武江区、仁化县、新丰县)

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海南藏族自治州(同德县、贵南县、共和县、贵德县、兴海县)

龙岩市(连城县、漳平市、上杭县、长汀县、武平县、永定区、新罗区)

厦门市(思明区、湖里区、同安区、集美区、翔安区、海沧区)青岛市(黄岛区、莱西市、城阳区、胶州市、即墨区、市南区、平度市、市北区、李沧区、崂山区)

西藏自治区

盐城市(阜宁县、大丰区、东台市、亭湖区、射阳县、响水县、盐都区、建湖县、滨海县)

襄阳市(襄州区、樊城区、宜城市、襄城区、老河口市、南漳县、谷城县、保康县、枣阳市)

泉州市(德化县、洛江区、惠安县、安溪县、泉港区、鲤城区、南安市、晋江市、永春县、石狮市、金门县、丰泽区)

贵港市(港南区、平南县、港北区、覃塘区、桂平市)

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白银市(靖远县、会宁县、景泰县、白银区、平川区)

荆州市(荆州区、监利市、沙市区、江陵县、松滋市、洪湖市、石首市、公安县)

双鸭山市(岭东区、宝山区、宝清县、饶河县、集贤县、友谊县、尖山区、四方台区)

三门峡市(灵宝市、湖滨区、卢氏县、陕州区、渑池县、义马市)

岳阳市(华容县、临湘市、湘阴县、平江县、岳阳楼区、君山区、岳阳县、汨罗市、云溪区)

绵阳市(北川羌族自治县、梓潼县、盐亭县、三台县、游仙区、江油市、安州区、涪城区、平武县)

柳州市(融安县、三江侗族自治县、融水苗族自治县、城中区、柳江区、柳南区、鱼峰区、柳北区、柳城县、鹿寨县)

塔城地区(额敏县、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、托里县、乌苏市、裕民县、沙湾市)

广元市(利州区、青川县、朝天区、昭化区、旺苍县、剑阁县、苍溪县)

贺州市(富川瑶族自治县、平桂区、八步区、昭平县、钟山县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。