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南阳市(宛城区、镇平县、南召县、邓州市、社旗县、桐柏县、唐河县、内乡县、西峡县、方城县、卧龙区、新野县、淅川县)

重庆市(巴南区、九龙坡区、城口县、渝北区、南川区、北碚区、长寿区、彭水苗族土家族自治县、奉节县、巫山县、潼南区、忠县、垫江县、江津区、秀山土家族苗族自治县、璧山区、武隆区、黔江区、江北区、大渡口区、綦江区、梁平区、铜梁区、永川区、巫溪县、石柱土家族自治县、云阳县、大足区、丰都县、万州区、合川区、酉阳土家族苗族自治县、开州区、南岸区、涪陵区、沙坪坝区、渝中区、荣昌区)

自贡市(贡井区、大安区、富顺县、荣县、自流井区、沿滩区)

宿州市(砀山县、泗县、灵璧县、埇桥区、萧县)  南宁市(横州市、江南区、西乡塘区、邕宁区、隆安县、良庆区、青秀区、武鸣区、马山县、兴宁区、上林县、宾阳县)

平凉市(华亭市、静宁县、崆峒区、庄浪县、泾川县、灵台县、崇信县)

秦皇岛市(卢龙县、北戴河区、昌黎县、青龙满族自治县、抚宁区、海港区、山海关区)

延安市(子长市、甘泉县、延长县、黄龙县、延川县、安塞区、黄陵县、富县、宝塔区、吴起县、洛川县、志丹县、宜川县)

甘南藏族自治州(碌曲县、夏河县、迭部县、舟曲县、合作市、玛曲县、临潭县、卓尼县)  海北藏族自治州(门源回族自治县、祁连县、海晏县、刚察县)

成都市(武侯区、金牛区、双流区、成华区、锦江区、彭州市、崇州市、龙泉驿区、温江区、邛崃市、青白江区、金堂县、青羊区、都江堰市、简阳市、大邑县、新津区、新都区、郫都区、蒲江县)

鸡西市(恒山区、鸡冠区、虎林市、麻山区、城子河区、鸡东县、梨树区、滴道区、密山市)

泉州市(鲤城区、丰泽区、金门县、永春县、洛江区、惠安县、晋江市、安溪县、德化县、泉港区、石狮市、南安市)

果洛藏族自治州(班玛县、甘德县、玛沁县、达日县、久治县、玛多县)

济宁市(梁山县、泗水县、嘉祥县、金乡县、任城区、汶上县、曲阜市、兖州区、微山县、鱼台县、邹城市)

丹东市(振兴区、振安区、宽甸满族自治县、凤城市、东港市、元宝区)

安顺市(平坝区、紫云苗族布依族自治县、镇宁布依族苗族自治县、西秀区、普定县、关岭布依族苗族自治县)

仙桃市(神农架林区、潜江市、天门市)

三沙市(南沙区、西沙区)

黄冈市(黄梅县、蕲春县、英山县、罗田县、麻城市、武穴市、浠水县、黄州区、团风县、红安县)

泰州市(兴化市、海陵区、姜堰区、泰兴市、靖江市、高港区)

达州市(开江县、渠县、达川区、通川区、万源市、宣汉县、大竹县)

鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)

广州市(从化区、白云区、越秀区、花都区、天河区、增城区、海珠区、荔湾区、南沙区、黄埔区、番禺区)

珠海市(金湾区、香洲区、斗门区)

金昌市(永昌县、金川区)

朔州市(右玉县、应县、怀仁市、山阴县、平鲁区、朔城区)

迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)

保定市(雄县、顺平县、竞秀区、涞源县、清苑区、涞水县、满城区、莲池区、徐水区、博野县、安新县、望都县、容城县、高阳县、高碑店市、安国市、曲阳县、阜平县、定州市、定兴县、易县、涿州市、蠡县、唐县)

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宁波市(宁海县、镇海区、慈溪市、鄞州区、江北区、奉化区、象山县、海曙区、北仑区、余姚市)

昌都市(芒康县、八宿县、左贡县、类乌齐县、卡若区、丁青县、察雅县、洛隆县、贡觉县、江达县、边坝县)

金华市(义乌市、浦江县、金东区、永康市、武义县、兰溪市、磐安县、东阳市、婺城区)

山南市(扎囊县、加查县、桑日县、错那市、琼结县、措美县、洛扎县、曲松县、乃东区、贡嘎县、隆子县、浪卡子县)  石嘴山市(大武口区、平罗县、惠农区)

包头市(白云鄂博矿区、东河区、石拐区、达尔罕茂明安联合旗、固阳县、昆都仑区、青山区、土默特右旗、九原区)

巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、且末县、轮台县、尉犁县、博湖县、和硕县、焉耆回族自治县、库尔勒市、和静县)

凉山彝族自治州(普格县、冕宁县、布拖县、德昌县、喜德县、会理市、越西县、木里藏族自治县、宁南县、雷波县、甘洛县、昭觉县、会东县、盐源县、金阳县、西昌市、美姑县)临沂市(郯城县、莒南县、沂水县、临沭县、蒙阴县、罗庄区、兰山区、河东区、费县、平邑县、沂南县、兰陵县)

邯郸市(邱县、魏县、馆陶县、永年区、广平县、丛台区、武安市、成安县、峰峰矿区、鸡泽县、磁县、肥乡区、大名县、临漳县、复兴区、邯山区、涉县、曲周县)  长治市(黎城县、襄垣县、上党区、武乡县、长子县、壶关县、平顺县、潞城区、沁源县、潞州区、沁县、屯留区)

北海市(银海区、合浦县、海城区、铁山港区)

赣州市(瑞金市、安远县、南康区、大余县、赣县区、崇义县、龙南市、兴国县、宁都县、石城县、会昌县、上犹县、信丰县、全南县、章贡区、寻乌县、于都县、定南县)

大庆市(大同区、龙凤区、萨尔图区、林甸县、让胡路区、杜尔伯特蒙古族自治县、红岗区、肇州县、肇源县)烟台市(蓬莱区、栖霞市、莱州市、龙口市、芝罘区、牟平区、福山区、莱阳市、莱山区、招远市、海阳市)

黄南藏族自治州(河南蒙古族自治县、泽库县、同仁市、尖扎县)

德阳市(旌阳区、罗江区、什邡市、绵竹市、中江县、广汉市)

盘锦市(双台子区、兴隆台区、盘山县、大洼区)

福州市(闽侯县、长乐区、罗源县、仓山区、台江区、福清市、连江县、鼓楼区、闽清县、平潭县、晋安区、永泰县、马尾区)

济南市(历下区、莱芜区、天桥区、槐荫区、长清区、平阴县、市中区、济阳区、商河县、钢城区、章丘区、历城区)

临夏回族自治州(永靖县、临夏市、东乡族自治县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、临夏县、和政县、康乐县、广河县)

南充市(西充县、阆中市、仪陇县、营山县、蓬安县、高坪区、嘉陵区、顺庆区、南部县)

广安市(广安区、前锋区、华蓥市、邻水县、岳池县、武胜县)

塔城地区(托里县、塔城市、乌苏市、沙湾市、和布克赛尔蒙古自治县、裕民县、额敏县)

驻马店市(确山县、泌阳县、西平县、遂平县、上蔡县、正阳县、汝南县、驿城区、新蔡县、平舆县)

宁夏回族自治区

内江市(市中区、资中县、东兴区、隆昌市、威远县)

黄山市(屯溪区、徽州区、休宁县、祁门县、黄山区、歙县、黟县)

衢州市(龙游县、柯城区、衢江区、江山市、常山县、开化县)

连云港市(连云区、灌南县、灌云县、东海县、海州区、赣榆区)

黔东南苗族侗族自治州(镇远县、榕江县、黄平县、黎平县、凯里市、锦屏县、三穗县、麻江县、台江县、天柱县、施秉县、剑河县、雷山县、丹寨县、岑巩县、从江县)

　　中信证券研究文|裘翔

　　2023年10月以来，中央汇金通过增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。根据公募基金23Q4-25Q1季度披露的持有人数据，汇金持有的ETF份额未曾出现环比净减少的情况，诸如“汇金通常在市场阶段性上涨后卖出”等传言与实际情况完全不符。2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。我们认为，A股也是中国贸易战中提振信心的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。同时，本文汇总了对这一揽子ETF资金流的跟踪测算方式，供投资者参考。

　　▍汇金持有的ETF份额未曾出现净减少的情况。

　　2025年4月以来，汇金积极增持ETF有效稳定资本市场预期、提振投资者信心。但同时市场有传言称汇金通常在市场阶段性上涨后卖出（如24Q4）、近期的增持行为将对未来行情构成减持压力，基于事实数据，此类揣测与实际情况完全不符。由于季报并不披露基金前10大持有人的信息，我们统计了23Q4-25Q1公募基金季报披露的“单一投资者持有份额比例达到或超过20%”的申赎情况（中央汇金2023年10月公告买入ETF，2023年年报开始进入ETF前十大持有人），汇金持有的ETF份额从未出现过环比净减少的情况，实际上，25Q1汇金持有的4只沪深300ETF份额分别增加3.63、5.02、1.57、1.17亿份，合计净流入约45亿元。

　　▍2024年2月以来，汇金公司增持范围不断扩容。

　　2024年2月中央汇金公司公告扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围以来，汇金增持方向逐渐多元化，均衡成长/价值、大盘/小盘风格。根据公募ETF基金2024年中报与2024年年报前十大股东统计，汇金公司在2024年末合计持有股票型ETF的规模为10439亿元，较2024年中的5839亿元提升4600亿元；结构上看，汇金公司主要持有沪深300、上证50、中证1000、中证500等宽基ETF，2024年末300ETF、上证50ETF、中证1000ETF、中证500ETF分别合计持有6893亿元、1111亿元、902亿元、748亿元，较年中分别增加3191亿元、408亿元、258亿元、381亿元，此外，科创50ETF获得明显增配，2024年末持有规模为187亿元，较2024年中提升104亿元，其中57亿元来自于增持。

　　▍通过份额申赎、成交量、净主动买入水平等方式跟踪测算，2025年4月以来，汇金持有的ETF获明显的资金净流入，且结构上更加均衡。

　　根据ETF基金日度公布的份额数据，4月7日至21日，汇金持有的沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF分别累计净流入1342、197、177、355、51、30亿元，合计净流入2152亿元。同时由于ETF的成交水平通常较为稳定，我们通过统计一揽子ETF相对日均水平超额的成交量、净主动买入量跟踪ETF资金异动情况，我们发现2024年1月至2月初、6月末至7月均出现了ETF资金明显阶段性异动的情况。2025年4月7日-4月21日，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额成交水平（较2025年以来日均水平）分别为1358、238、169、257、183、53亿元，合计2258亿元；通过净主动买入量相对总成交量的比例判定资金异动情况，我们测算沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF、中证1000ETF、创业板ETF、科创50ETF超额主动买入额分别为751、107、83、289、19、25亿元，合计1269亿元。4月18日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，会议再次强调“要持续稳定股市”，并将“持续稳定股市”置于“持续推动房地产市场平稳健康发展”之前。我们认为，A股也是贸易战当中的关键环节，应充分相信国家维护资本市场稳定的决心。

　　▍风险因素：

　　一揽子ETF的净申赎、成交量、净买入水平估算方式并非汇金实际净申赎数据，与中央汇金实际增持情况存在误差。

专题：聚焦美股2025年第一季度财报

　　Alphabet（谷歌母公司）发布2025年第一季度财报：营收为902.34亿美元，同比增长12%，不计入汇率变动的影响为同比增长14%；按照美国通用会计准则，净利润为345.40亿美元，同比增长46%；每股摊薄收益为2.81美元，与上年同期的1.89美元相比实现增长。

　　财报发布后，谷歌CEO桑达尔·皮查伊（SundarPichai）、首席商务官菲利普·辛德勒（PhilippSchindler）以及CFO阿纳特·阿什肯纳齐（AnatAshkenazi）召开了分析师电话会议，回答了相关业务的问题。

　　以下是分析师电话会议回答摘要：

　　摩根士丹利分析师BrianNowak：我的第一个问题想问阿纳特，问题与广告业务的宏观环境有关。大概在4月24日前后，您曾提到部分因素会影响公司第二季度的广告业务。能否请您与我们分享一下，具体来看，是某些广告垂类、业务地区等等哪些因素对二季度的广告业务产生影响？或者说从您的角度来看，您是否观察到了某些疲软迹象？相比前几个季度，2025年第二季度有哪些季节性因素变化？

　　我的第二个问题想问菲利普。您提到本季度“商业查询”（commercialquery）的检索量有所增加。能否请您为我们详细拆解一下，具体是哪些产品或者商品垂类带动了商业查询量的增长？展望2025年、2026年，您认为还有哪些产品或者商品垂类有潜力持续推动谷歌商业查询量的增长？有哪些产品是您特别看好的？

　　菲利普·辛德勒：这两个问题我都可以回答。

　　关于你的第一个问题。在今年的第一季度，我们观察到广告业务各个垂类都表现强劲。拆解来看，具体的行业垂类包括但不限于金融、保险、零售、医疗保健以及旅游行业。

　　至于你问题里提到的第二季度，毕竟第二季度才刚开始几周，现在给出评论还为时尚早。需要明确的是，宏观环境对我们业务的影响是无法避免的，但在这里我们也无法预测具体的潜在影响会有哪些。另外，“最低限度”关税豁免政策的变化难免会对我们2025年的广告业务造成轻微逆风影响，尤其是会影响那些来自APEC（亚太经合组织）的零售商家。

　　从再宏观一些的角度来看，我想和大家说的是，谷歌在应对大环境不确定性方面有着非常丰富的经验。一直以来，我们都致力于为用户提供有关消费者行为的深度分析，比如竞价机制、用户检索趋势、产品平替等等。可以向大家保证的是，我们在这方面经验丰富。

　　关于你的第二个问题，即“商业查询”。我们的“人工智能搜索摘要”（AIOverviews）功能帮助我们持续提升用户满意度和检索使用率。我注意到，今年的第一季度是迄今为止AIOverviews适用范围最大的一次，无论是从吸引新用户量的角度，还是从搜索量的角度来看，AIOverviews的表现都非常不错。

　　我想以上回答已经可以解决您的问题了。至于其他影响我们搜索业务的产品，在这里我就不再过多预测了，但总而言之，我们对AIOverviews目前的表现感到非常满意，未来也会将这一功能逐渐扩展到谷歌旗下的其他产品上。

　　摩根大通分析师DougAnmuth：我的第一个问题还是有关AIOverviews。能否请管理层与我们谈一谈，目前AIOverviews的推广程度如何？我们看到现在谷歌大约有15亿的AIOverviews用户。管理层之前也提到AIOverviews的变现速度大致会和非AI搜索业务一致（在2024年第三季度电话会议上管理层提到“AIOverviewsaremonetizingatroughlythesamerateasnon-AIsearches.”）。从点击率、转化率的角度来看，这意味着什么？

　　我的第二个问题想问阿纳特。自从您加入谷歌以来，在成本结构重建方面您做出了哪些改变？如果宏观经济环境持续走弱，经济大环境进一步放缓，未来您是否考虑进一步削减成本？

　　菲利普·辛德勒：关于AIOverviews中的广告问题。实际上在去年年底，我们就在美国地区移动端的AIOverviews功能中推出了广告，这也是建立在我们前期业务基础上的经过深思熟虑做出的改变。

　　但正如我之前所提到的，我们认为对于AIOverviews，其盈利速度大致会和非AI搜索业务一致，这也为我们未来进行持续创新奠定了坚实基础。对此我们都感到非常满意。

　　至于你问题里提到的点击率、转化率等细节数据，我想可能现在还不是与大家分享的好时机。但总的来说，我们对目前的业务表现感到满意。

　　阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即目前公司有哪些提质增效的新方法。

　　实际上，我们的大方向并没有改变，之前的电话会议上我也曾与大家分享过我的一些想法与宗旨。对于谷歌来说，现阶段我们仍然需要提高组织上下的效率以及生产力，控制运营费用及资本支出。在前面的简报中我也提到了相关内容。投资方面，我们需要以创新、推动公司长期可持续增长为导向来进行投资，提高投资效率。另外，回顾过去几年我们的资本支出增长以及今年的投资计划，我们也需要将设备折旧等带来的额外压力考虑在内。因此，我们希望能通过有效投资抵消一部分逆风影响。

　　对于今年750亿美元的资本支出计划，我们需要考虑的是如何确保投出的每一美元都能得到有效利用。在每一笔投资背后我们都有非常严格的流程，把控投资需求，对每笔投资的分配也有严格的规定，以确保每笔资源都能得到合理利用，保证投资效率。我相信大家这段时间已经看到了我们发布的一系列公告以及新变化。未来，我们的关注重点仍然是调整薪酬增长速度、关注地产动向以及全业务范围内的基础设施建设与利用情况。

　　高盛分析师EricSheridan：我的第一个问题想问桑达尔。纵观当前消费者端的人工智能，您认为谷歌Gemini平台与其他平台之间的差异在哪？未来您将如何持续扩大这种差异？比如提高产品使用频次、实用性或者以消费者习惯为导向持续创新等等方面。

　　我的第二个问题想问阿纳特。如果宏观经济环境持续发生变化，环境逆风影响加剧，作为投资者，我们该如何考虑公司今年的投资？能否请您为我们详细拆解一下，对于公司今年的整体投资，哪些投资是必要的固定投资？如果宏观环境持续恶化，哪些投资在您看来是可以灵活调整的？

　　桑达尔·皮查伊：很显然，现在对于人工智能领域来说是非常激动人心的时刻。我们看到前沿模型在不断进步，这也是一切的基础。我相信大家也看到我们推出了Gemini2.5Pro以及Gemini2.5Flash。我相信，谷歌已经占据了行业的主导地位。而且，我们的模型也收到了来自开发者、企业以及消费者的热烈欢迎与好评。

　　我们希望通过我们的产品组合优化用户的人工智能体验，比如在搜索业务方面，我们引入了AIOverviews功能，希望能让消费者感受到AI搜索体验。目前来看，我们已经得到了非常积极的反馈，用户的AI搜索时长能达到传统搜索的两倍左右。这点特别让我们兴奋。

　　你问题里还提到了Gemini平台。确实，我们看到了Gemini使用频率的增长，特别是过去几周我们推出新版本后。当然，使用频率的增加不止停留在新模型上，我们还观察到用户对ProjectAstra下GeminiLive功能的积极反馈，用户对此特别欢迎。此外，由Gemini2.5Pro驱动的DeepResearch在GeminiCanvas上也广受好评，我们收到了特别多的积极反馈。

　　因此，从上述趋势来看，我们会持续在这方面加大投入。近期，我们也优化了相关团队，希望能够抓住势头，为用户带来更好的体验。对于公司在这方面的未来发展以及产品路线图，我感到非常满意与兴奋。

　　阿纳特·阿什肯纳齐：关于你的第二个问题，即今年公司的投资计划是否会依照宏观经济环境进行调整。

　　正如我前面所说，我们今年的资本支出计划仍然在750亿美元左右。纵观公司业务全局，我们确实看到了非常多的机遇，无论是谷歌服务、云业务抑或是谷歌DeepMind。大家可以回想一下，我在之前第四季度电话会议上曾提到，去年年底的时候，我们的云业务用户需求甚至超过了我们的产能。本季度的情况依然如此。因此，我们需要加大投资力度，满足用户需求。

　　我们一直在强调，谷歌做的是长期投资、投资创新。这一直都是我们的投资本质。我们希望能以负责任的态度进行每一笔投资，过去几年来一直如此。我相信大家也能从我们的业绩报告上看到这一点，我们一直在不断提高业务的效率与生产力。此外，我们还进行了一系列提质增效的举措，包括但不限于团队整合等，这不仅有助于降低成本，同时也能有效提高效率，从而让产品更快地推向市场。以上都是我们重点关注的投资领域，在过去几次的电话会议中我们也都有所提及。

　　我们相信，以上这些提质增效、加速创新的举措能帮助让我们的业务更有韧性，无论宏观经济环境如何变化，我们都有能力抵御风险。当然，我并不是说宏观环境的影响就不存在了，我们会对宏观经济环境密切关注，观察组织内部及外部情况，合理、适当地进行投资，从而带动短期以及长期增长。

　　（持续更新中。。。）