2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!

400电话：123456（点击咨询）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各观看免费《今日汇总》

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各热线观看免费2025已更新（2025已更新）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!观看免费电话：(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!观看免费热线(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各区点热线观看免费《今日发布》

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!电话

7天观看免费人工电话为您、2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!团队在调度中心的统筹调配下，线下专业及各地区人员团队等专属，整个报修流程规范有序，后期同步跟踪查询公开透明。

所有团队均经过专业培训、持证上岗，所用产品配件均为原厂直供，

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各观看免费《今日汇总》2025已更新(今日/推荐)

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!电话区域：

通辽市(科尔沁区、库伦旗、科尔沁左翼中旗、科尔沁左翼后旗、奈曼旗、扎鲁特旗、开鲁县、霍林郭勒市)

济源市

郑州市(惠济区、金水区、荥阳市、登封市、巩义市、管城回族区、中牟县、二七区、上街区、新郑市、新密市、中原区)

迪庆藏族自治州(香格里拉市、德钦县、维西傈僳族自治县)  池州市(贵池区、东至县、青阳县、石台县)

赤峰市(喀喇沁旗、阿鲁科尔沁旗、松山区、巴林左旗、宁城县、元宝山区、红山区、林西县、克什克腾旗、巴林右旗、敖汉旗、翁牛特旗)

新乡市(封丘县、辉县市、新乡县、原阳县、牧野区、延津县、获嘉县、卫辉市、红旗区、卫滨区、长垣市、凤泉区)

防城港市(港口区、上思县、东兴市、防城区)

绵阳市(北川羌族自治县、梓潼县、涪城区、安州区、江油市、平武县、三台县、游仙区、盐亭县)  珠海市(香洲区、金湾区、斗门区)

承德市(丰宁满族自治县、鹰手营子矿区、隆化县、平泉市、宽城满族自治县、双桥区、承德县、双滦区、兴隆县、滦平县、围场满族蒙古族自治县)

鸡西市(恒山区、梨树区、虎林市、密山市、鸡东县、城子河区、麻山区、滴道区、鸡冠区)

潍坊市(昌邑市、安丘市、昌乐县、寿光市、寒亭区、临朐县、诸城市、奎文区、高密市、青州市、坊子区、潍城区)

娄底市(娄星区、涟源市、新化县、双峰县、冷水江市)

咸宁市(嘉鱼县、赤壁市、崇阳县、通城县、咸安区、通山县)

韶关市(始兴县、乳源瑶族自治县、武江区、浈江区、曲江区、仁化县、新丰县、南雄市、翁源县、乐昌市)

克拉玛依市(独山子区、乌尔禾区、白碱滩区、克拉玛依区)

辽阳市(辽阳县、白塔区、灯塔市、弓长岭区、宏伟区、太子河区、文圣区)

商丘市(民权县、夏邑县、永城市、梁园区、睢阳区、宁陵县、柘城县、睢县、虞城县)

贵港市(覃塘区、港南区、平南县、港北区、桂平市)

铜川市(王益区、印台区、耀州区、宜君县)

龙岩市(长汀县、武平县、连城县、永定区、漳平市、上杭县、新罗区)

通化市(集安市、梅河口市、通化县、柳河县、东昌区、辉南县、二道江区)

中山市

三门峡市(湖滨区、渑池县、义马市、灵宝市、卢氏县、陕州区)

镇江市(丹徒区、京口区、句容市、润州区、扬中市、丹阳市)

益阳市(沅江市、资阳区、桃江县、南县、赫山区、安化县)

海东市(平安区、循化撒拉族自治县、互助土族自治县、化隆回族自治县、乐都区、民和回族土族自治县)

阿坝藏族羌族自治州(壤塘县、汶川县、小金县、九寨沟县、金川县、红原县、黑水县、茂县、若尔盖县、松潘县、阿坝县、理县、马尔康市)

400电话：123456（点击咨询）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各观看免费《今日汇总》《今日发布》

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各观看免费《今日汇总》（2025已更新）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!观看免费电话：(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!观看免费热线(1)123456（点击咨询）（2）123456（点击咨询）

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!各观看免费《今日汇总》【2025已更新列表】

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!电话

7天观看免费人工电话为您、2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!团队在调度中心的统筹调配下，线下专业及各地区人员团队等专属，整个报修流程规范有序，后期同步跟踪查询公开透明。

所有团队均经过专业培训、持证上岗，所用产品配件均为原厂直供，

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!中心2025已更新(今日/推荐)

2016年gdp：全新更新时间揭秘,健身之路再掀热潮!电话区域：

吴忠市(青铜峡市、盐池县、红寺堡区、利通区、同心县)

金华市(浦江县、兰溪市、磐安县、义乌市、武义县、永康市、东阳市、金东区、婺城区)

苏州市(常熟市、太仓市、姑苏区、昆山市、吴江区、相城区、张家港市、吴中区、虎丘区)

固原市(泾源县、隆德县、彭阳县、原州区、西吉县)  昌都市(卡若区、洛隆县、左贡县、江达县、边坝县、察雅县、类乌齐县、八宿县、芒康县、贡觉县、丁青县)

沈阳市(大东区、法库县、辽中区、铁西区、沈北新区、康平县、新民市、苏家屯区、于洪区、皇姑区、和平区、浑南区、沈河区)

驻马店市(西平县、确山县、平舆县、泌阳县、正阳县、新蔡县、驿城区、遂平县、上蔡县、汝南县)

延边朝鲜族自治州(安图县、图们市、敦化市、龙井市、延吉市、珲春市、汪清县、和龙市)昌吉回族自治州(阜康市、昌吉市、呼图壁县、奇台县、吉木萨尔县、玛纳斯县、木垒哈萨克自治县)

三沙市(西沙区、南沙区)  丽水市(云和县、莲都区、遂昌县、松阳县、青田县、龙泉市、景宁畲族自治县、庆元县、缙云县)

遂宁市(大英县、安居区、射洪市、蓬溪县、船山区)

黄冈市(黄州区、团风县、麻城市、红安县、黄梅县、英山县、罗田县、浠水县、蕲春县、武穴市)

长沙市(开福区、长沙县、雨花区、浏阳市、天心区、宁乡市、望城区、岳麓区、芙蓉区)自贡市(大安区、富顺县、沿滩区、贡井区、荣县、自流井区)

菏泽市(巨野县、曹县、东明县、鄄城县、成武县、定陶区、郓城县、牡丹区、单县)

中卫市(中宁县、沙坡头区、海原县)

马鞍山市(博望区、含山县、和县、花山区、雨山区、当涂县)

伊犁哈萨克自治州(霍尔果斯市、昭苏县、伊宁市、特克斯县、察布查尔锡伯自治县、尼勒克县、伊宁县、奎屯市、巩留县、霍城县、新源县)

宁德市(霞浦县、周宁县、屏南县、福安市、福鼎市、古田县、蕉城区、寿宁县、柘荣县)

湘西土家族苗族自治州(保靖县、古丈县、凤凰县、泸溪县、花垣县、永顺县、吉首市、龙山县)

七台河市(勃利县、茄子河区、桃山区、新兴区)

达州市(通川区、万源市、达川区、渠县、开江县、大竹县、宣汉县)

南平市(武夷山市、延平区、松溪县、政和县、建瓯市、浦城县、邵武市、顺昌县、光泽县、建阳区)

南宁市(兴宁区、上林县、青秀区、良庆区、宾阳县、武鸣区、邕宁区、横州市、西乡塘区、江南区、马山县、隆安县)

鄂州市(鄂城区、华容区、梁子湖区)

荆州市(松滋市、公安县、荆州区、洪湖市、江陵县、石首市、沙市区、监利市)

哈尔滨市(双城区、平房区、南岗区、阿城区、松北区、尚志市、方正县、依兰县、巴彦县、通河县、延寿县、香坊区、五常市、道外区、道里区、木兰县、呼兰区、宾县)

文山壮族苗族自治州(麻栗坡县、砚山县、马关县、富宁县、丘北县、西畴县、文山市、广南县)

牡丹江市(西安区、海林市、林口县、绥芬河市、阳明区、宁安市、爱民区、东宁市、东安区、穆棱市)

温州市(苍南县、瓯海区、乐清市、洞头区、瑞安市、龙港市、龙湾区、泰顺县、平阳县、鹿城区、永嘉县、文成县)

　　来源：晨明的策略深度思考

　　本文作者：刘晨明/郑恺/李如娟

　　报告摘要

　　（一）1930年的《斯穆特-霍利关税法》

　　《斯穆特-霍利关税法》以“保护本土产业”为名，将20000多种商品的关税平均提高了20%，美国关税由1929年的13.5%升至1933年的19.8%；应税商品（占34%）平均关税从1929年的40%提高到1932年的59%。同时也引发多国报复，致使美国和全球贸易规模均萎缩约三分之二，大幅加剧了全球大萧条。直到1934年6月，罗斯福签署了《互惠贸易协定法》，这段混乱的历史才彻底得到终结。

　　（二）关税战与大萧条

　　事实上，法案正式落地时（1930年6月），“大萧条”已进行了一段时间（始于1929年8月）。大萧条的原因：（1）1929年10月股市崩盘，道指半个月下跌39%；（2）挤兑导致银行体系崩溃及货币供应减少；（3）金本位的束缚，美联储未及时向市场注入流动性，反而被动收缩货币；（4）关税法加剧了本来可能相对“普通”的衰退。

　　（三）大萧条期间的经济表现

　　大萧条期间美国经济崩盘，出口只是其一。大萧条期间（1929年8月至1933年3月），美国名义GDP下降45%，其中，个人消费下降41%、私人投资下降87%、出口额下降67%；CPI指数下降24%、实际利率超过12%；失业率由1929年的3.2%升至1933年的24.9%。

　　（四）大萧条期间的资本市场表现

　　（1）大类资产：黄金（+27.6%）>美元（+14.6%）>美债（+12.9%）>住房（-24.3%）>物价（-26.6%）>白银（-34.0%）>原油（-47.2%）>铜（-60.5%）>标普500（-80.4%）>道指（-85.2%）。（2）股市下跌转折点：胡佛上台、法案通过众议院、法案通过参议院、法案正式生效。（3）股市见底转折点：罗斯福上台、放弃金本位、货币宽松。（4）行业表现：相对避险的品种是烟草，跌幅-27.6%；跌幅在80%以上的行业超过一半。

　　（五）当前贸易战有什么不同？

　　（1）政令落地效率不同。《斯穆特-霍利关税法》立法经历一年多；当前特朗普政府只需发行政命令。（2）经济周期位置不同。1929年，美国处于“咆哮的二十年代”末期；当前经济过热问题没那么突出。（3）货币周期位置不同。1929年，美国处于加息末端，且奉行金本位制，货币宽松空间受限；当前美国处于降息途中。（4）贸易依赖度不同。1930年代，美国对全球贸易依赖度相对较低；当前美国对全球贸易依赖度明显提高。

　　（六）总结 

　　（1）相对1930年代，当前美国贸易保护主义盛行，但当前世界贸易以国际价值链为特征，贸易壁垒真实落地的难度更大；（2）对美国本身经济来说，当前冲击也会远小于1930年代，原因：一是当前过热程度不如1920年代末期，二是美联储有更灵活的货币政策空间，以应付可能产生的衰退或通缩。

　　报告正文

　　今年3月，特朗普正式任职之后，随即开打“贸易战2.0”，当前已宣布的政策有可能使得美国的关税升至百年新高。这使得市场对于美国乃至全球经济衰退的担忧大幅升温，百年前的关税战与大萧条成为可能再现的极端风险之一。

　　据TaxFoundation测算，若特朗普政府实施当前关税政策（截至2025年4月10日，不包括缓和90天的关税），美国进口关税税率将从2024年的2.5%提升至2025年的11.5%，为1943年以来的最高水平；另外，据耶鲁大学预算实验室测算，若考虑2025年生效的全部关税政策，美国进口关税将升至22.4%，这已经超出了上个世纪30年代《斯穆特-霍利关税法》之下的关税水平。

　　一、梦回19世纪30年代贸易战

　　（一）事与愿违的《斯穆特-霍利关税法》

　　1930年的《斯穆特-霍利关税法》（Smoot-HawleyAct）是美国历史上最臭名昭著的立法之一。这一法案虽以“保护本土产业”为名，却引发全球几十个国家的报复性贸易壁垒，致使1929-1932年间国际贸易规模萎缩约三分之二，不仅加剧了全球大萧条，甚至为二战的爆发埋下伏笔。 

　　法案经过：《斯穆特-霍利关税法》源于胡佛在1928年总统选举期间的竞选承诺：通过提高农产品进口关税来帮助农民，解决农产品过剩问题。

• 1929年3月4日，胡佛总统于上任；

• 1929年5月28日，法案在美国众议院获得通过；

• 1930年3月24日，该法案在参议院获得通过；

• 1930年6月17日，胡佛总统签署法案。

• 直到1934年6月，罗斯福总统签署了《互惠贸易协定法》，降低了关税水平并促进了贸易自由化和与外国政府的合作，这段混乱的历史才彻底得到终结。

　　法案影响：

　　该法案将20000多种商品的关税平均提高了20%。美国的总关税由1929年的13.5%，升至1933年的19.8%，增加了6.3个百分点。同时也引发了外国政府报复，在两年内，大约二十多个国家采取了类似的“以邻为壑”关税，进一步减少了全球贸易。1929年至1932年间，美国和国际贸易规模均萎缩约三分之二。

　　贸易战与大萧条：

　　事实上，在该法案签署之际，美国经济已陷入衰退阶段。按NBER的划分，大萧条由1929年8月延续至1933年3月。而《斯穆特-霍利关税法》的出现，导致华尔街失去信心，并发出美国孤立主义的信号，许多海外银行开始倒闭，这就使得经济衰退更加严重。

　　关税水平：

　　《斯穆特

　　-

　　霍利关税法》以及通货紧缩的影响之下，美国的总关税由

　　1929

　　年的

　　13.5%

　　，升至

　　1933

　　年的

　　19.8%

　　，增加了

　　6.3

　　个百分点。

　　若只针对

　　34%

　　的应税商品来看，应税进口商品的平均关税从

　　1929

　　年的

　　40%

　　提高到

　　1932

　　年的

　　59%

　　，增加了

　　19

　　个百分点。

　　（二）《斯穆特-霍利关税法》与“大萧条”

　　《斯穆特-霍利关税法》落地实施的时候（1930年6月），“大萧条”已进行了一段时间（1929年8月）。大萧条之前是一段被称为“咆哮的二十年代”的工业增长和社会发展时期。关于大萧条原因的解释一般有几种：

　　（1）1929年10月股市崩盘：

　　保证金交易盛行（10-20%保证金），10月24日（黑色星期四）-11月14日，仅14个交易日，道指下跌39%；

　　（2）银行体系崩溃：

　　银行因贷款违约和股市崩盘破产，发生挤兑，银行为应对挤兑，大幅收缩贷款，导致货币乘数崩溃、货币供应减少；

　　（3）金本位的束缚：

　　美联储未及时向市场注入流动性，反而因维持金本位而被动收缩货币（防止黄金外流），实际利率上升（因通缩预期）抑制了投资和消费，各国为维持黄金储备与货币的固定比率，被迫紧缩财政，加剧全球通缩；

　　（4）《斯穆特-霍利关税法》：

　　关税法加剧了本来可能相对“标准”的衰退，关税战导致贸易量下降三分之二，各国货币贬值、资本外逃，最终加速了经济全球化倒退和政治极端化。

　　（三）经济的崩盘，出口只是其一

　　美国大萧条期间（1929-1933年），美国的经济数据全面崩盘：

　　（1）名义GDP下降45%，其中，个人消费支出下降41%、私人投资下降87%、出口额下降67%，关税战导致贸易量下降三分之二，同时，大萧条对个人消费和私人投资的抑制也非常明显

　　（2）CPI指数下降24%、实际利率超过12%，期间发生了严重通缩，通缩带来了很严重的恶性循环，包括实际利率上行、投资和消费减少、货币供应量减少（下降25%）、进口关税被动上行（从量商品）等

　　（3）失业率由1929年的3.2%大幅升至1933年的24.9%，创下历史新高，此后美国的失业率很少超过10%，即使在70年代的滞胀期

　　（四）金本位对货币宽松的束缚

　　1929年危机初期，美联储为吸引国际资本流入（防止黄金外流）和抑制股市投机，反而多次提高利率，1929年9月贴现率升至6.0%，10月股市崩盘，资产泡沫破灭。

　　美联储从1930年开始连续降低贴现率，至1931年贴现率降到1.5%；但受金本位制度约束，美联储的宽松货币政策出现反复；一直到1933年罗斯福政府放弃金本位，货币才得以进一步宽松，1934年贴现率再度降至1.5%，并于1937年降至1.0%，持续至1947年。

　　1942年，美国为了应对二战政府开支，开始实施YCC政策，将短期国库券收益率定为0.375%，长期国债收益率为2.5%。

　　二、贸易战期间，大类资产的表现

　　（一）《斯穆特-霍利关税法》时间线与股市走势复盘

　　大萧条期间，美股指数下跌的转折点：（1）胡佛上台，法案通过众议院；（2）法案通过参议院；（3）法案正式生效。

　　大萧条期间，美股指数见底的转折点：（1）罗斯福上台；（2）放弃金本位、货币宽松。

　　（二）大萧条期间的大类资产表现

　　按NBER的划分，大萧条由1929年8月延续至1933年3月。

　　大萧条期间，大类资产来看：黄金（+27.6%）>美元（+14.6%）>美债（+12.9%）>住房（-24.3%）>物价（-26.6%）>白银（-34.0%）>原油（-47.2%）>铜（-60.5%）>标普500（-80.4%）>道指（-85.2%）。

　　其中，黄金上涨出于避险属性，美元上涨出于英国更早放弃金本位、更早宽松。

　　（三）大萧条期间的行业表现

　　行业层面来看，所有行业均下跌，无一幸免；相对避险的品种是烟草，跌幅-27.6%；跌幅在80%以上的行业超过一半；跌幅超过90%的行业有两个：批发（-93.6%）、娱乐（-94.3%）。

　　（四）熊市期间的大类资产表现

　　以大萧条期间的熊市阶段（1929-09-03至1932-07-08）作为统计时间窗

　　熊市期间，大类资产来看：美元（+38.5%）>美债（+10.8%）>黄金（+0.3%）>住房（-21.3%）>物价（-21.4%）>原油（-31.5%）>白银（-47.2%）>铜（-68.4%）>标普500（-86.1%）>道指（-89.2%）

　　（五）熊市期间的行业表现

　　行业层面来看，熊市期间，相对避险的品种是烟草，跌幅-29.9%；跌幅较大的行业有：批发、娱乐、电气设备、煤炭、金融等

　　三、当前的贸易战有什么不同？

　　（一）政策落地效率不同

　　1929年，胡佛上任之后，经历了一年多时间的立法程序，《斯穆特-霍利关税法》才正式签署。

　　2025年，特朗普上任之后，主要援引《国际紧急经济权力法》（IEEPA）、《国家紧急法》（NEA）、《1974年贸易法》第301条款、《美国贸易扩展法》（TradeExpansionAct）第232条款，通过行政命令推动贸易战快速落地，可绕过了国会立法的漫长程序。

　　（二）经济周期位置不同

　　1929年，美国经济周期处于“咆哮的二十年代”的高速增长和快速扩张的末期，社会积累的债务和产能过剩问题较严重

　　2025年，美国经济周期处于疫情之后正常化的年份，经济过热的问题没那么突出

　　（三）货币周期位置不同

　　1929年，美国货币周期处于加息周期末端，且奉行金本位制，货币宽松空间受限

　　2025年，美国货币周期处于降息周期途中，当前全年仍有3次左右的降息预期（75bp）

　　（四）贸易依赖度不同

　　1930年代，美国对全球的贸易依赖度相对较低，且有较大的贸易顺差

　　2020年代，美国对全球的贸易依赖度明显提高，且有较大的贸易逆差

　　整体上看：

　　（1）相对1930年代，当前美国贸易保护主义有过之而无不及，且总统推出贸易壁垒政策的速度更快，但是，当前世界贸易以国际价值链为特征，强行推进贸易壁垒会使得供应链紊乱甚至断裂，真实落地的难度更大；

　　（2）对美国本身经济来说，当前贸易战的冲击也会远小于1930年代，原因在于：一是当前经济过热程度不如1920年代末期，二是美联储有更灵活的货币政策空间，以应付可能产生的衰退或通缩。

　　四、风险提示

　　地缘政治冲突超预期使得全球通胀上行压力超预期；美国经济韧性使得全球流动性缓和（美联储降息时点、美债利率下行幅度）低于预期；国内稳增长政策力度不及预期，使得经济复苏乏力及市场风险偏好下挫等。