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镇江市(丹徒区、京口区、丹阳市、润州区、句容市、扬中市)

赣州市(章贡区、定南县、宁都县、龙南市、全南县、赣县区、上犹县、会昌县、石城县、于都县、安远县、信丰县、兴国县、南康区、瑞金市、崇义县、大余县、寻乌县)

邢台市(临西县、任泽区、襄都区、清河县、广宗县、宁晋县、巨鹿县、隆尧县、临城县、南和区、南宫市、威县、新河县、沙河市、信都区、内丘县、柏乡县、平乡县)

菏泽市(单县、定陶区、成武县、鄄城县、牡丹区、巨野县、东明县、郓城县、曹县)  韶关市(武江区、南雄市、乳源瑶族自治县、翁源县、浈江区、仁化县、新丰县、曲江区、始兴县、乐昌市)

玉林市(容县、福绵区、陆川县、北流市、兴业县、博白县、玉州区)

锦州市(北镇市、古塔区、黑山县、义县、凌河区、太和区、凌海市)

黔南布依族苗族自治州(贵定县、荔波县、福泉市、长顺县、都匀市、罗甸县、独山县、瓮安县、惠水县、三都水族自治县、龙里县、平塘县)

临汾市(吉县、侯马市、洪洞县、隰县、古县、翼城县、永和县、大宁县、乡宁县、曲沃县、霍州市、浮山县、汾西县、襄汾县、蒲县、尧都区、安泽县)  鄂尔多斯市(伊金霍洛旗、准格尔旗、杭锦旗、乌审旗、康巴什区、鄂托克旗、鄂托克前旗、达拉特旗、东胜区)

吉安市(井冈山市、安福县、吉安县、青原区、永丰县、吉水县、万安县、遂川县、永新县、泰和县、峡江县、吉州区、新干县)

焦作市(沁阳市、博爱县、温县、修武县、马村区、山阳区、中站区、孟州市、解放区、武陟县)

漯河市(舞阳县、召陵区、临颍县、源汇区、郾城区)

玉树藏族自治州(杂多县、囊谦县、曲麻莱县、玉树市、治多县、称多县)

白城市(洮北区、洮南市、镇赉县、通榆县、大安市)

鹤壁市(鹤山区、山城区、浚县、淇县、淇滨区)

宜宾市(长宁县、翠屏区、珙县、高县、筠连县、屏山县、江安县、兴文县、南溪区、叙州区)

洛阳市(涧西区、西工区、宜阳县、孟津区、伊川县、汝阳县、洛龙区、嵩县、瀍河回族区、栾川县、偃师区、老城区、洛宁县、新安县)

丹东市(振安区、凤城市、东港市、宽甸满族自治县、元宝区、振兴区)

徐州市(鼓楼区、泉山区、邳州市、铜山区、新沂市、云龙区、丰县、睢宁县、沛县、贾汪区)

邯郸市(鸡泽县、广平县、邯山区、成安县、涉县、魏县、邱县、大名县、曲周县、磁县、永年区、馆陶县、复兴区、肥乡区、峰峰矿区、丛台区、临漳县、武安市)

十堰市(张湾区、竹山县、郧阳区、郧西县、茅箭区、竹溪县、丹江口市、房县)

普洱市(江城哈尼族彝族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、西盟佤族自治县、思茅区、澜沧拉祜族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景东彝族自治县、景谷傣族彝族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、墨江哈尼族自治县)

固原市(彭阳县、西吉县、原州区、泾源县、隆德县)

广元市(旺苍县、朝天区、利州区、苍溪县、青川县、昭化区、剑阁县)

舟山市(定海区、岱山县、嵊泗县、普陀区)

四平市(伊通满族自治县、双辽市、铁东区、梨树县、铁西区)

南昌市(进贤县、青山湖区、新建区、红谷滩区、安义县、南昌县、东湖区、青云谱区、西湖区)

海北藏族自治州(祁连县、门源回族自治县、刚察县、海晏县)

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赤峰市(巴林左旗、喀喇沁旗、红山区、翁牛特旗、阿鲁科尔沁旗、松山区、敖汉旗、巴林右旗、克什克腾旗、林西县、宁城县、元宝山区)

香港特别行政区

张家界市(慈利县、桑植县、武陵源区、永定区)

朝阳市(龙城区、建平县、凌源市、双塔区、朝阳县、北票市、喀喇沁左翼蒙古族自治县)  广州市(海珠区、天河区、从化区、荔湾区、花都区、白云区、增城区、黄埔区、南沙区、番禺区、越秀区)

淮北市(濉溪县、杜集区、相山区、烈山区)

武汉市(江汉区、汉阳区、洪山区、东西湖区、黄陂区、江夏区、蔡甸区、硚口区、武昌区、新洲区、江岸区、青山区、汉南区)

长沙市(天心区、宁乡市、雨花区、望城区、芙蓉区、岳麓区、浏阳市、长沙县、开福区)嘉峪关市

东莞市  莆田市(涵江区、荔城区、仙游县、秀屿区、城厢区)

梅州市(兴宁市、平远县、五华县、大埔县、梅县区、梅江区、丰顺县、蕉岭县)

南平市(松溪县、建瓯市、武夷山市、邵武市、顺昌县、光泽县、延平区、建阳区、政和县、浦城县)

阿勒泰地区(吉木乃县、阿勒泰市、富蕴县、哈巴河县、福海县、青河县、布尔津县)通辽市(奈曼旗、科尔沁区、库伦旗、科尔沁左翼中旗、开鲁县、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、霍林郭勒市)

安康市(平利县、石泉县、汉阴县、旬阳市、岚皋县、镇坪县、紫阳县、宁陕县、白河县、汉滨区)

林芝市(巴宜区、波密县、察隅县、朗县、墨脱县、米林市、工布江达县)

百色市(德保县、田东县、田林县、平果市、靖西市、隆林各族自治县、那坡县、田阳区、右江区、凌云县、西林县、乐业县)

丽江市(宁蒗彝族自治县、古城区、永胜县、玉龙纳西族自治县、华坪县)

益阳市(安化县、桃江县、沅江市、资阳区、南县、赫山区)

宿迁市(沭阳县、宿城区、泗阳县、泗洪县、宿豫区)

无锡市(梁溪区、江阴市、宜兴市、锡山区、滨湖区、新吴区、惠山区)

岳阳市(华容县、岳阳县、临湘市、汨罗市、云溪区、湘阴县、平江县、岳阳楼区、君山区)

伊春市(汤旺县、乌翠区、丰林县、南岔县、金林区、铁力市、友好区、大箐山县、嘉荫县、伊美区)

西宁市(城西区、城东区、城中区、湟中区、城北区、大通回族土族自治县、湟源县)

海口市(秀英区、美兰区、龙华区、琼山区)

新疆维吾尔自治区

毕节市(七星关区、织金县、大方县、赫章县、黔西市、纳雍县、金沙县、威宁彝族回族苗族自治县)

临沧市(耿马傣族佤族自治县、凤庆县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、临翔区、云县、镇康县、永德县、沧源佤族自治县)

乌海市(海勃湾区、乌达区、海南区)

那曲市(申扎县、安多县、嘉黎县、双湖县、索县、比如县、尼玛县、巴青县、色尼区、聂荣县、班戈县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。