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保山市(龙陵县、施甸县、隆阳区、昌宁县、腾冲市)
石家庄市(藁城区、新乐市、桥西区、深泽县、元氏县、正定县、栾城区、无极县、赵县、平山县、新华区、晋州市、灵寿县、高邑县、辛集市、井陉县、行唐县、井陉矿区、长安区、裕华区、鹿泉区、赞皇县)
商丘市(柘城县、民权县、永城市、夏邑县、睢县、梁园区、虞城县、宁陵县、睢阳区)
武威市(凉州区、民勤县、古浪县、天祝藏族自治县)
葫芦岛市(龙港区、绥中县、连山区、建昌县、兴城市、南票区)
三亚市(天涯区、崖州区、海棠区、吉阳区)
北海市(合浦县、银海区、海城区、铁山港区)
东营市(利津县、垦利区、河口区、广饶县、东营区)
周口市(扶沟县、西华县、沈丘县、鹿邑县、项城市、川汇区、太康县、郸城县、商水县、淮阳区)
长沙市(宁乡市、浏阳市、雨花区、天心区、芙蓉区、望城区、岳麓区、开福区、长沙县)
来宾市(象州县、忻城县、兴宾区、金秀瑶族自治县、合山市、武宣县)
锦州市(黑山县、义县、凌海市、凌河区、古塔区、北镇市、太和区)
嘉兴市(嘉善县、海盐县、秀洲区、南湖区、平湖市、海宁市、桐乡市)
淄博市(周村区、临淄区、淄川区、桓台县、高青县、博山区、张店区、沂源县)
宝鸡市(千阳县、太白县、金台区、岐山县、凤翔区、扶风县、渭滨区、陇县、眉县、凤县、麟游县、陈仓区)
乌兰察布市(化德县、四子王旗、集宁区、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼后旗、商都县、兴和县、察哈尔右翼中旗、丰镇市、凉城县、卓资县)
聊城市(东阿县、冠县、东昌府区、临清市、莘县、高唐县、阳谷县、茌平区)
晋中市(寿阳县、榆社县、和顺县、祁县、灵石县、左权县、昔阳县、榆次区、平遥县、太谷区、介休市)
鄂州市(梁子湖区、鄂城区、华容区)
儋州市
广州市(南沙区、海珠区、荔湾区、白云区、花都区、从化区、越秀区、番禺区、增城区、黄埔区、天河区)
保定市(清苑区、涞源县、高碑店市、顺平县、蠡县、曲阳县、博野县、容城县、徐水区、唐县、阜平县、莲池区、易县、安国市、竞秀区、涞水县、安新县、满城区、涿州市、定州市、雄县、定兴县、高阳县、望都县)
哈尔滨市(松北区、宾县、呼兰区、双城区、方正县、通河县、平房区、阿城区、道外区、五常市、道里区、延寿县、南岗区、巴彦县、尚志市、木兰县、香坊区、依兰县)
无锡市(惠山区、宜兴市、梁溪区、锡山区、滨湖区、新吴区、江阴市)
渭南市(合阳县、华阴市、富平县、大荔县、潼关县、华州区、蒲城县、临渭区、澄城县、韩城市、白水县)
石嘴山市(惠农区、平罗县、大武口区)
西藏自治区
德州市(庆云县、武城县、德城区、陵城区、平原县、夏津县、禹城市、宁津县、临邑县、乐陵市、齐河县)
牡丹江市(西安区、海林市、东宁市、爱民区、绥芬河市、林口县、东安区、阳明区、宁安市、穆棱市)
安庆市(宿松县、怀宁县、大观区、岳西县、望江县、桐城市、迎江区、太湖县、潜山市、宜秀区)
南平市(浦城县、光泽县、松溪县、顺昌县、政和县、建瓯市、邵武市、武夷山市、延平区、建阳区)
开封市(龙亭区、尉氏县、杞县、禹王台区、通许县、祥符区、兰考县、顺河回族区、鼓楼区)
日照市(东港区、莒县、五莲县、岚山区)
临沂市(兰山区、兰陵县、沂水县、平邑县、罗庄区、临沭县、蒙阴县、沂南县、河东区、郯城县、费县、莒南县)
绥化市(北林区、安达市、肇东市、望奎县、兰西县、绥棱县、青冈县、明水县、海伦市、庆安县)
新乡市(红旗区、长垣市、新乡县、封丘县、凤泉区、卫辉市、原阳县、卫滨区、牧野区、辉县市、延津县、获嘉县)
宁德市(寿宁县、周宁县、霞浦县、福鼎市、福安市、屏南县、古田县、柘荣县、蕉城区)
本溪市(溪湖区、平山区、南芬区、明山区、桓仁满族自治县、本溪满族自治县)
鸡西市(虎林市、城子河区、麻山区、梨树区、恒山区、密山市、鸡冠区、滴道区、鸡东县)
临夏回族自治州(和政县、康乐县、临夏县、临夏市、广河县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、永靖县、东乡族自治县)
阿里地区(日土县、普兰县、革吉县、札达县、噶尔县、改则县、措勤县)
惠州市(博罗县、惠城区、惠阳区、惠东县、龙门县)
漯河市(召陵区、临颍县、源汇区、舞阳县、郾城区)
随州市(曾都区、广水市、随县)
怒江傈僳族自治州(福贡县、泸水市、兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县)
黔东南苗族侗族自治州(从江县、榕江县、天柱县、麻江县、丹寨县、台江县、黎平县、施秉县、锦屏县、凯里市、剑河县、岑巩县、雷山县、黄平县、三穗县、镇远县)
阳江市(江城区、阳春市、阳东区、阳西县)
安阳市(文峰区、龙安区、内黄县、殷都区、滑县、林州市、安阳县、汤阴县、北关区)
白城市(洮北区、大安市、洮南市、通榆县、镇赉县)
阜新市(细河区、阜新蒙古族自治县、新邱区、彰武县、清河门区、海州区、太平区)
哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊州区、伊吾县)
抚顺市(东洲区、新宾满族自治县、清原满族自治县、抚顺县、新抚区、顺城区、望花区)
阳泉市(盂县、矿区、城区、郊区、平定县)
双鸭山市(宝山区、集贤县、饶河县、岭东区、友谊县、宝清县、尖山区、四方台区)
肇庆市(四会市、鼎湖区、端州区、封开县、高要区、怀集县、广宁县、德庆县)
泸州市(龙马潭区、叙永县、泸县、纳溪区、古蔺县、江阳区、合江县)
菏泽市(定陶区、东明县、郓城县、单县、鄄城县、巨野县、曹县、成武县、牡丹区)
佳木斯市(郊区、同江市、前进区、桦南县、向阳区、富锦市、汤原县、桦川县、东风区、抚远市)
玉溪市(通海县、新平彝族傣族自治县、华宁县、易门县、红塔区、澄江市、元江哈尼族彝族傣族自治县、峨山彝族自治县、江川区)
湖州市(德清县、吴兴区、长兴县、安吉县、南浔区)
阿克苏地区(库车市、温宿县、阿克苏市、拜城县、新和县、阿瓦提县、沙雅县、柯坪县、乌什县)
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郑州市(二七区、惠济区、登封市、上街区、新郑市、新密市、中牟县、管城回族区、中原区、巩义市、金水区、荥阳市)
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来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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