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莆田市(荔城区、城厢区、仙游县、涵江区、秀屿区)
玉溪市(江川区、新平彝族傣族自治县、澄江市、通海县、华宁县、易门县、红塔区、峨山彝族自治县、元江哈尼族彝族傣族自治县)
三明市(明溪县、大田县、尤溪县、沙县区、清流县、永安市、宁化县、泰宁县、三元区、建宁县、将乐县)
玉林市(兴业县、博白县、容县、福绵区、玉州区、北流市、陆川县)
武汉市(蔡甸区、黄陂区、青山区、东西湖区、武昌区、汉阳区、江岸区、硚口区、汉南区、洪山区、新洲区、江夏区、江汉区)
哈尔滨市(宾县、五常市、延寿县、道里区、平房区、木兰县、松北区、尚志市、呼兰区、通河县、方正县、香坊区、巴彦县、道外区、南岗区、双城区、依兰县、阿城区)
本溪市(平山区、本溪满族自治县、溪湖区、南芬区、桓仁满族自治县、明山区)
洛阳市(涧西区、嵩县、孟津区、汝阳县、洛宁县、洛龙区、宜阳县、新安县、伊川县、瀍河回族区、西工区、栾川县、老城区、偃师区)
怀化市(通道侗族自治县、鹤城区、辰溪县、会同县、沅陵县、中方县、新晃侗族自治县、靖州苗族侗族自治县、溆浦县、洪江市、麻阳苗族自治县、芷江侗族自治县)
钦州市(灵山县、浦北县、钦北区、钦南区)
湖州市(南浔区、长兴县、安吉县、德清县、吴兴区)
济源市
林芝市(察隅县、波密县、工布江达县、米林市、朗县、墨脱县、巴宜区)
松原市(乾安县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、宁江区、长岭县、扶余市)
天水市(清水县、武山县、麦积区、甘谷县、秦州区、张家川回族自治县、秦安县)
塔城地区(托里县、乌苏市、塔城市、和布克赛尔蒙古自治县、沙湾市、额敏县、裕民县)
宁波市(象山县、宁海县、奉化区、慈溪市、海曙区、余姚市、北仑区、鄞州区、镇海区、江北区)
新疆维吾尔自治区
桂林市(灌阳县、临桂区、恭城瑶族自治县、秀峰区、叠彩区、灵川县、兴安县、阳朔县、永福县、平乐县、全州县、资源县、象山区、雁山区、荔浦市、七星区、龙胜各族自治县)
武威市(凉州区、民勤县、天祝藏族自治县、古浪县)
海南藏族自治州(同德县、贵南县、贵德县、共和县、兴海县)
黄石市(下陆区、铁山区、阳新县、黄石港区、大冶市、西塞山区)
阳江市(阳西县、阳春市、阳东区、江城区)
渭南市(华州区、蒲城县、临渭区、大荔县、华阴市、潼关县、白水县、合阳县、韩城市、澄城县、富平县)
杭州市(富阳区、萧山区、临平区、余杭区、拱墅区、建德市、滨江区、上城区、淳安县、西湖区、临安区、钱塘区、桐庐县)
海东市(平安区、互助土族自治县、民和回族土族自治县、循化撒拉族自治县、乐都区、化隆回族自治县)
辽源市(东丰县、东辽县、西安区、龙山区)
天津市(红桥区、东丽区、西青区、静海区、宝坻区、滨海新区、河西区、蓟州区、津南区、南开区、武清区、和平区、河东区、宁河区、北辰区、河北区)
鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)
沧州市(南皮县、献县、黄骅市、孟村回族自治县、东光县、吴桥县、泊头市、运河区、海兴县、新华区、青县、河间市、盐山县、任丘市、沧县、肃宁县)
三亚市(崖州区、天涯区、吉阳区、海棠区)
九江市(彭泽县、浔阳区、德安县、共青城市、柴桑区、瑞昌市、修水县、庐山市、都昌县、武宁县、濂溪区、湖口县、永修县)
曲靖市(麒麟区、会泽县、陆良县、富源县、马龙区、师宗县、罗平县、宣威市、沾益区)
郴州市(安仁县、北湖区、资兴市、永兴县、桂东县、宜章县、桂阳县、临武县、苏仙区、汝城县、嘉禾县)
荆门市(沙洋县、京山市、掇刀区、钟祥市、东宝区)
上饶市(鄱阳县、广信区、婺源县、广丰区、余干县、万年县、横峰县、弋阳县、玉山县、铅山县、德兴市、信州区)
沈阳市(康平县、新民市、辽中区、沈河区、沈北新区、大东区、皇姑区、和平区、法库县、于洪区、苏家屯区、铁西区、浑南区)
随州市(广水市、随县、曾都区)
阳泉市(矿区、城区、平定县、郊区、盂县)
南京市(建邺区、玄武区、浦口区、秦淮区、六合区、溧水区、雨花台区、高淳区、江宁区、栖霞区、鼓楼区)
阿勒泰地区(吉木乃县、哈巴河县、富蕴县、福海县、青河县、阿勒泰市、布尔津县)
丹东市(凤城市、振安区、振兴区、元宝区、东港市、宽甸满族自治县)
广州市(花都区、天河区、越秀区、增城区、白云区、黄埔区、南沙区、番禺区、海珠区、荔湾区、从化区)
安顺市(紫云苗族布依族自治县、西秀区、普定县、镇宁布依族苗族自治县、关岭布依族苗族自治县、平坝区)
文山壮族苗族自治州(马关县、砚山县、文山市、麻栗坡县、广南县、富宁县、西畴县、丘北县)
贺州市(富川瑶族自治县、昭平县、平桂区、钟山县、八步区)
惠州市(龙门县、惠阳区、惠城区、博罗县、惠东县)
乌兰察布市(卓资县、察哈尔右翼前旗、察哈尔右翼中旗、察哈尔右翼后旗、化德县、兴和县、四子王旗、凉城县、丰镇市、商都县、集宁区)
安阳市(内黄县、林州市、滑县、汤阴县、北关区、文峰区、龙安区、殷都区、安阳县)
徐州市(鼓楼区、邳州市、睢宁县、贾汪区、新沂市、丰县、沛县、铜山区、泉山区、云龙区)
长春市(德惠市、二道区、绿园区、榆树市、宽城区、农安县、南关区、双阳区、朝阳区、九台区、公主岭市)
四平市(铁西区、伊通满族自治县、铁东区、梨树县、双辽市)
嘉兴市(桐乡市、海盐县、南湖区、秀洲区、嘉善县、平湖市、海宁市)
柳州市(柳南区、融水苗族自治县、柳江区、三江侗族自治县、鱼峰区、鹿寨县、城中区、融安县、柳北区、柳城县)
安庆市(大观区、宿松县、太湖县、望江县、岳西县、怀宁县、迎江区、宜秀区、桐城市、潜山市)
凉山彝族自治州(甘洛县、盐源县、木里藏族自治县、宁南县、喜德县、德昌县、金阳县、越西县、冕宁县、西昌市、雷波县、会理市、昭觉县、布拖县、普格县、会东县、美姑县)
通辽市(库伦旗、科尔沁区、霍林郭勒市、奈曼旗、科尔沁左翼后旗、开鲁县、扎鲁特旗、科尔沁左翼中旗)
龙岩市(漳平市、武平县、永定区、连城县、长汀县、新罗区、上杭县)
三门峡市(卢氏县、湖滨区、灵宝市、义马市、渑池县、陕州区)
银川市(永宁县、兴庆区、金凤区、西夏区、灵武市、贺兰县)
甘南藏族自治州(玛曲县、迭部县、临潭县、卓尼县、舟曲县、合作市、碌曲县、夏河县)
吴忠市(同心县、利通区、盐池县、红寺堡区、青铜峡市)
韶关市(乳源瑶族自治县、武江区、翁源县、南雄市、始兴县、乐昌市、曲江区、新丰县、仁化县、浈江区)
博尔塔拉蒙古自治州(精河县、博乐市、温泉县、阿拉山口市)
台州市(玉环市、温岭市、天台县、临海市、三门县、路桥区、椒江区、仙居县、黄岩区)
楚雄彝族自治州(南华县、永仁县、禄丰市、武定县、楚雄市、牟定县、大姚县、姚安县、双柏县、元谋县)
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黔东南苗族侗族自治州(麻江县、剑河县、镇远县、台江县、三穗县、岑巩县、榕江县、天柱县、雷山县、锦屏县、从江县、黄平县、丹寨县、黎平县、施秉县、凯里市)
滨州市(邹平市、博兴县、无棣县、沾化区、滨城区、阳信县、惠民县)
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朔州市(应县、右玉县、朔城区、平鲁区、怀仁市、山阴县)
五指山市(保亭黎族苗族自治县、琼中黎族苗族自治县、万宁市、东方市、澄迈县、定安县、白沙黎族自治县、陵水黎族自治县、乐东黎族自治县、昌江黎族自治县、文昌市、临高县、琼海市、屯昌县)
咸宁市(嘉鱼县、崇阳县、咸安区、赤壁市、通山县、通城县)
菏泽市(鄄城县、单县、定陶区、郓城县、成武县、东明县、牡丹区、巨野县、曹县)
德州市(武城县、齐河县、禹城市、乐陵市、临邑县、夏津县、德城区、庆云县、宁津县、平原县、陵城区)
来源：华尔街见闻
大摩在报告中称，“多方”更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
从2024年6月IPO以来，老铺黄金股价已暴涨超过20倍，成为市场关注焦点。在当前高度不确定的宏观环境下，多空双方的争论日益激烈。
4月16日，摩根士丹利研报称，作为中国珠宝市场的新贵，老铺黄金已成为投资界最具争议的股票之一，并在报告中详细列出了多空双方的关键论点，但并未明确站队。
报告称，目前的老铺黄金的股价走势主要由“多方”推动，他们更关注短期因素，如金价上涨、门店高效率和高收入消费者韧性。“空方”则聚焦中长期风险，如需求可持续性、销售目标实现难度和金价见顶风险。
大摩还在报告中特别提了需要关注的两个关键时间点：6月底的禁售期结束和8月底的中期业绩公布。
“多方”看好的短期驱动力
1、黄金价格代理者
报告称，多方认为，在全球经济不确定性增加的环境下，黄金作为传统避险资产的价值凸显。老铺黄金的需求和股价表现与金价呈现高度相关性。
据摩根士丹利数据，自2024年6月IPO以来，公司股价与上海黄金价格走势几乎同步。
在当前资本市场波动和经济前景不明朗的情况下，黄金作为传统的防御性资产，使得老铺黄金受益，成为投资者眼中的“金价代理”。
2、产业升级而非一时风潮
多方认为，老铺黄金代表的高品质、高工艺、高情感价值的金饰并非短暂流行，而是整个行业的升级。
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，消费者购买金饰主要用于自我奖励（46%）和日常佩戴（32%），而非礼品和投资。
报告称，产品质量（工艺）、设计和产品多样性是选择珠宝品牌的三大主要因素，而老铺黄金在产品质量方面领先于主要国内外珠宝品牌。
3、高增长、高效率、高回报率
老铺黄金的一家店铺平均投资回收期仅为4个月。根据公司招股书，其2024年回报率达54%，2025年预计将达到75%，远高于行业对手。
杜邦分析显示，这一高回报率源自高利润率和高资产周转率，这得益于公司纯自营模式、高端固定价格金饰产品定位以及精简的店铺网络。
4、旺盛需求遇上有限供应
最新AlphaWise调查显示，相对中高收入人群（月入3万以上）比低收入群体更具韧性。
报告指出，多方认为，作为高端金饰品牌，老铺黄金更多接触这类消费者，在宏观不确定性下保持较强需求前景。
短期内，老铺金的收入增长主要由供应驱动，新店开业/空间扩张将直接转化为额外收入贡献，几乎不会出现蚕食效应。
“空方”担忧的中长期风险
1、估值过高与预期过热
摩根士丹利指出，“空方”认为，仅仅一个月时间内，市场对老铺黄金2025年利润预期已从30-40亿元上升至50-70亿元。
如此高的预期意味着，即便业绩有轻微偏离，也可能导致股价大幅波动。
2、门店销售目标实现难度
“空方”认为，创始人设定的每家商场门店10亿元销售目标令人鼓舞，但如何以及何时实现这一目标尚未可知。
老铺黄金的单店销售额已经超过其他品牌，包括国际奢侈品牌，因此很难假设能达到更高的生产力水平。
报告指出，历史上还未见过任何品牌能在所有门店实现如此高的产出水平。即使老铺黄金能够达到这一水平，考虑到时尚周期性，其可持续性也令人担忧。
3、时尚周期风险
空方认为，时尚本质上是周期性的，而中国的时尚周期通常较短。当前风格流行时一切看似容易，但当时尚下行周期到来时，老铺黄金能否保持品牌核心元素和设计语言还有待观察。
4、产品设计缺乏差异化
摩根士丹利的AlphaWise消费者调查显示，在消费者眼中，老铺黄金与其他中国金饰品牌的设计差异有限。没有高度可识别/独特的产品，可能难以证明品牌溢价的合理性。
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